——问答形式快评7月7日国常会通稿

昨天（7月7）晚间，国常会指出要在“不搞大水漫灌的基础上，保持货币政策稳定，适时运用降准等货币政策工具，进一步加强金融对实体经济特别是中小微企业的支持，促进融资成本稳中有降”。上一次国常会提及运用“降准”工具是在2020年6月，时隔1年有余再提降准工具，点燃了市场对政策宽松、尤其是货币宽松的预期。本文中，我们以6个问题的问答形式对货币政策操作、以及整体下半年宏观调控政策取向的几个关键问题做简洁的观点更新和交流。

问题1：下半年总体宏观调控政策是否会边际宽松？总基调如何理解？

如我们在2021年下半年中期策略报告中所阐述的，我们认为下半年宏观政策可能边际宽松。但总体基调可能仍是“托而不举”。概括和更新我们中期报告中的观点，以下宏观层面的变化可能促使下半年政策倾向边际宽松——1）外需增长环比开始走平，同比开始下行，4月30日政治局会议提出的“稳增长形势较好的窗口期”在过去；2）历经（2020年4季度起）三个季度的政策紧缩/退出，内需增长动能明显减弱，包括地产、基建投资、可选消费等指标。而政府在这一层面的共识也逐步形成；3）由于内需总体动能减弱，对上游通胀传导的担忧在退潮，而原材料价格上涨及供给瓶颈对利润、需求和产能利用率的挤压效应日益显现。

此外，2020年特殊的基数原因导致财政政策在2021年上半年大概率明显紧缩、尤其是1-4月——如我们在此前中期策略报告中所预测的，政策最紧的时候会在5月过去。

预测层面，我们维持今年M2和社融环比增速2季度见底、而同比增速3季度见底、四季度可能温和回升的预测。到今年5月，货币和社融同比增长的全年“正常化”目标均已完成。

问题2：政策“宽松”在货币和财政政策层面可能分别有哪些表现？

首先，我们认为月度财政收入-支出赤字的变化（同比少减或者多增）是衡量财政是否开始发力的重要指标——这一指标2021年1-4月累计收缩2.2万亿人民币左右、对应年化6-7%的财政赤字率收缩，5月收缩幅度有所收窄，但1-5月仍累计收缩近2.4万亿人民币。往前看，即使今年全年只完成预算赤字的8成（历史范围低端），6-12月财政赤字率都将同比扩张、与1-4月大幅收缩形成鲜明对比。同时，财政存款同比增长的变化（同比加速理解为紧缩）也是验证财政政策对实体经济支持力度变化的侧面指标——财政存款的增速5月起也从之前的高位快速下行，对货币供应及社会融资的边际挤压效应开始消退