宏观：再论通胀
短期通胀的原因是严重供求错配。供求错配来自于疫情带来的三个特殊性：疫苗在世界各国的分配不均衡，发达国家商品需求所受影响远小于生产，劳动力市场的供给恢复慢于需求。通胀压力的拐点最终将呈现为两个信号：一个是供求错配的缓和，一个是商品库存的回升。
至少目前来看，长期通胀的需求基础并不存在。新冠疫情没有提升生产效率，没有带来潜在经济增速的提高，也没有解决贫富差距、结构分化的问题，反而降低了效率、放大了矛盾、扭曲了结构、压制了潜在增速。传统通胀的传导阻滞，最终货币形成的不是实物价格型通胀，而是资产价格型通胀。
一些推动长期通胀趋势性回升的因素开始若隐若现。拜登的大政府倾向可能改革里根政府以来以自由资本主义为基础的分配制度，通胀趋势上行的条件可能出现;供给侧也存在对推动通胀回升的长期因素，例如逆全球化和碳中和。
通胀反映在资产价格上的核心矛盾是联储和市场对于通胀的认知差异。各国央行对通胀的态度集中于短期，认为通胀是短期供应因素和基数效应的扰动，不太可能可持续，因此有必要维持大规模刺激。但资产价格的短期核心逻辑还是流动性，只要美联储表态不变，美股受益于流动性，依然维持买入。
注：观点与数据参考报告《再论通胀》。
策略：成长框架三段论
核心结论：①4月底以来，市场将成长风格演绎到极致化，先是景气度最确定的新能源车、医美、医药、次高端白酒，随后是此前景气度有分歧的半导体、军工、光伏、消费电子也陆续补涨。②中期方向上来说，不管是复盘过去20年的A股，还是过去50年的美股，成长板块与流动性和利率环境没有本质关系，决定成长板块股价趋势和方向的，本质还是产业周期和景气度。③短期节奏上来看，在趋势确定的背景下，成长板块季度或月度之间的强弱波动，的确与流动性和利率的阶段性变化有关，比如今年4-5月，去年11-12月，成长板块的大幅上涨，背景都是流动性的阶段性超预期(DR007下行)。④向前看，中美后续的流动性核心都取决于就业恢复的情况，(DR007与调查失业率的月度数据基本拟合)，Q3来说，预计流动性比Q2再超预期的可能性较低，结合目前成长风格极致化的演绎，中报预告可能成为阶段性兑现的窗口。⑤但是，更中期来看，由于产业周期和景气度相对确定，一旦由于β因素导致高景气板块出现调整，反而是给了一个年底估值切换的机会。
1、5月底的报告《反弹窗口期前移，持续性关键看两因素，推荐两板块》中，我们通过行业景气与市场表现的匹配度，重点提示【军工】和【半导体】机会;上周报告《开辟超额收益新战场：当前仍然是指数一般、个股活跃》中进一步提出在类似逻辑下，可将光伏、生产线设备、面板及组件、化学纤维等行业纳入观察。过去两个月，在流动性预期修复的背景下，市场将成长风格演绎到极致化，先是景气度最确定的新能源车、医美、医药、次高端白酒，随后是此前景气度有分歧的半导体、军工、光伏、消费电子也陆续补涨。
2、成长风格的基本框架：【三段论】
①长期维度——经济结构决定利润分配最终决定不同行业的长期表现：美国、日本、中国先后从1970年代、1990年代、2010年代开始进入经济增长中枢下台阶(L型下台阶)、经济结构转型的阶段。在此阶段之后，三个国家的经济结构中，消费业、服务业、高新技术产业的占比开始提升，同时，股票市场上，科技、医药、消费三个大类板块的股价年化回报率开始显著跑赢。
②中期维度——产业周期和景气度决定成长板块的中期趋势和方向，追逐高景气是A股市场不变的“哲学”：成长股长区间表现主要取决于所处产业周期位置，受宏观和利率环境影响并不显著。不管是复盘过去20年的A股，还是过去50年的美股，成长板块与流动性和利率环境没有本质关系。以美股为例，细分行业上，70年代末以来硬件与设备行业PE走势与全球半导体销售同比维持显著的正相关关系，但对过去美债利率走势并不敏感。以A股为例，2010年4万亿退出、信用收缩、利率上行，2013年钱荒、信用收缩、利率上行，但是并没有影响成长股牛市，2010年中小板大涨超过20%，2013年创业板大涨超过70%，背后是10年IPHONE手机的产业周期和13年移动互联的产业周期。
同时，追逐高景气是A股市场不变的“哲学”，一年维度回溯，在大部分的时候，无论市场是牛市、熊市、还是震荡市，也无论是风格偏向蓝筹还是成长，全年表现与当年扣非增速高低，呈现单调正相关关系。
③短期维度——流动性的阶段性变化决定成长板块的节奏：但在更短的区间(季度、月度)，成长板块除了自身产业周期驱动因素以外，也会受到市场情绪、流动性环境边际变化等方面影响。以DR007衡量金融体系流动性，以2013-2015以及2020年以来的科技股牛市为例，大多数时候，当央行投放力度加大，银行间利率走低，强势板块往往会出现加速行情;而当流动性边际收紧，如13年两次钱荒期间、20年5-6月和今年初，强势板块也会阶段性跑输大盘。
今年1月资金面阶段性的收紧、低于预期，机构也阶段性兑现前期涨幅大的成长方向。按照天风行业分类，今
