5月以美元计的外储环比上升，可能由外汇净流入与美元走弱共同推动。5月中国外汇储备环比上升236亿美元至3.22万亿美元，而4月为环比上升282亿美元。以SDR计值，5月外储环比上升30亿至2.23万亿。

同时，5月中国黄金储备保持在6,264万盎司（即1,948.3吨）不变，对应美元估值环比上涨7.5%至1,190亿美元。

我们对5月外储变动的具体拆解如下：

1)5月美元走弱继续提振外储估值。美国非农就业数据低于预期，为美联储保持宽松的政策立场提供一定的支持，5月美元指数环比下跌1.6%。分币种看，5月英镑、欧元分别兑美元升值2.8%、1.7%，而日元兑美元小幅贬值0.2%。据我们估算，5月汇率波动可能带来约200亿美元的正向估值效应。

2)5月资产价格变动对外储估值的影响不大。5月全球国债收益率小幅波动，其中10年期美债收益率微降3个基点。此外，5月海外主要股指变动不大。综合来看，资产价格变动对外储估值的影响相对有限。

3)5月可能录得外汇净流入。5月人民币升值预期明显升温——人民币兑美元汇率升值1.7%，兑一篮子货币的CFETS人民币汇率指数上涨1.5%。同时，5月在岸人民币外汇市场日均交易量环比上升14%至429亿美元。为缓解人民币升值压力，近期央行多次进行口头干预，并于5月31日将外汇存款准备金率上调2个百分点至7%。此外，近日国家外管局加大QDII额度的发放，推动金融双向开放。

虽然近期冲高后人民币升值势头可能暂缓，但我们维持人民币真实汇率中长期升值的判断，我们对2021年末美元兑人民币汇率的预测为6.28、2022年底为6.08。如我们在5月24日发布的《从BOP再谈人民币升值的效率逻辑》以及5月30日发布的中期策略报告《通胀传导可控，宏观政策“被动”调整》所分析的，近年来中国制造业和服务业相对效率的提高、以及金融资产相对投资回报率的优势，是支撑中期外汇持续流入及人民币升值的基本面因素。中国在全球抗疫过程中实体经济效率损失更小、杠杆率上升相对缓和，进一步强化了中国作为经济体的竞争力和投资吸引力。此外，作为贸易和制造业大国，中国更受益于全球贸易和工业扩张周期，而且今年下半年中国财政政策环比空间更大。近期央行采取的多项调控措施或将暂缓人民币升值压力，但可能无法改变中期内人民币真实汇率升值的趋势。

风险提示：美元超预期走强，国内局部疫情反复。