研究结论

事件：5月31日国家统计局公布最新中国采购经理指数，制造业PMI指数录得51%，较上月回落0.1个百分点，非制造业商务活动指数录得55.2%，较上月上升0.3个百分点，5月综合PMI产出指数录得54.2％，较上月上升0.4个百分点。

受出口回落拖累，PMI制造业指数小幅下行。生产端的表现依然较为强劲，PMI生产指数比上月提升0.5个百分点至52.7%，5月以来南方五省用电需求旺盛，制造业大省广东的用电负荷创下历史新高，印证生产持续向好。相较之下，PMI需求端略显疲软，新订单指数较上月下降0.7个百分点至51.3%，其中新出口订单降至萎缩区间，由上月的50.4%下降至48.3%。外需下滑通常对小企业产生的冲击更大，5月大型和中型企业PMI上行的同时，小型企业PMI跌入收缩区间，较上月下降2个百分点至48.8%。对小型企业PMI指数较为敏感的从业人员指数也呈现下降，比上月降低0.7个百分点至48.9%。

价格指数攀升，预计5月PPI将升至年内高点并突破7%。5月原材料购进价格指数为72.8%，比前月提升5.9个百分点；出厂价格指数为60.6%，比前月提升3.3个百分点。出厂价格指数的涨幅显著落后于购进价格指数，中下游企业可能面临一定的成本压力。上游企业价格涨幅显著，石油煤炭及其他燃料加工、黑色、有色金属冶炼及压延加工等上游行业两个价格指数均高于73.0%，其中黑色金属冶炼及压延加工业出厂价格指数连续三个月高于80.0%。近来监管层频繁出手压制大宗商品价格，预计大宗商品的涨势会受到抑制，但5月PPI将在低基数和前期大宗商品价格高涨的影响下冲高。

建筑业PMI重回60%上方，服务业复苏迟滞。5月建筑业PMI上升2.7个百分点至60.1%，重返高景气区间，与需求对应的新订单和从业人员指数均上行，不过建筑业PMI的扩张并不完全是地产竣工强劲、财政开始发力的体现，也与价格上涨有关，5月投入品价格较上月提升8.9个百分点至73.6%。

服务业仍处于扩张区间，但服务业PMI较上月下降0.1个百分点至54.3%，结合五一假期较为乏力的消费数据（旅游收入按可比口径恢复至疫前同期的77.0%），当前消费复苏仍一定程度上受局部疫情的影响，且复苏较为迟滞。

外需下滑是下半年的隐忧，但新出口订单指数的回落未必是趋势性的：（1）5月PMI制造业新出口订单项降至荣枯线之下，但同期欧美经济未改复苏的趋势，全球贸易的风向标——韩国出口增速创1998年以来新高；（2）人民币升值和涨价导致成本上升或影响出口表现，但通常来看人民币升值和PMI新出口订单相关性不强。此外，5月27日，全国外汇市场自律机制第七次工作会议指出双向波动是常态，汇率既不能用来贬值刺激出口，也不能用来升值抵消大宗商品价格上涨影响；5月31日央行宣布上调金融机构外汇存款准备金率2个百分点，体现了央行对人民币快速升值的关注和重视，并通过预期指引防止人民币大幅波动。综合以上因素，我们认为出口是否回落还有待观察。

风险提示：宏观政策变动超预期；海外疫情影响供应链稳定和进出口。