事件：中国5月官方制造业PMI为51，前值51.1。非制造业PMI为55.2，较上月上升0.3个百分点。

1、5月制造业“弱需求、强生产”。年初以来，中国经济景气见顶回落的特征较为明显，但相比疫情之前仍然保持更快扩张。主要分项反映出需求（尤其是外需）减速、生产保持较快扩张的特点，与生产相关的采购量指数、进口指数亦呈小幅上扬。生产端或主要受到此前订单快速扩张的驱动，5月供应商配送时间指数快速下滑并创下2009年以来最低，该指标自去年12月以来一直处于收缩区间（仅今年3月曾达到荣枯线），反映制造业企业交货不及时，因而有加快生产的诉求。但在需求（尤其外需）扩张见顶的情况下，生产端的景气恐将逐渐失去支撑。

2、原材料价格蹿升，影响不容小觑。5月PMI原材料购进价格指数大幅蹿升，已经高于2016年高点，向2010年11月水平逼近，可见本轮原材料价格上涨幅度比2016年更甚。从PMI原材料购进价格指数与PPI环比的同步性来看，5月PPI环比可能达到1.8-2%，PPI同比甚至可能突破9%。

3、原材料价格上涨的影响体现为几个方面：1）影响企业库存行为。5月制造业产成品库存和原材料库存指数分别下滑0.3个和0.6个百分点，体现企业在当前原材料价格水平下倾向于减少合意库存水平。2）影响小型企业景气度及预期。

5月分企业类型来看，大型和中型企业PMI均在扩张区间有所上扬，小型企业则大幅下行2个百分点回到了收缩区间，成为PMI指数下行的主要拖累。而且，生产经营活动预期指数也呈类似结构，小型企业预期指数连续两个月走低。这与小型企业抵抗原材料价格涨价能力较弱不无关系。3）价格向下游行业传导较明显。从非制造业PMI分项来看，投入价格指数加速攀升，对销售价格指数的传导显著，物价传导的形势不容小觑。去年11月以来，非制造业销售价格指数持续上行，5月已达52.8，超过2016、2017年高点。此外，5月制造业和服务业从业人员指数均连续第二个月下降，尤其制造业就业从扩张区间回到收缩区间，也体现企业预期可能受到一定冲击，就业形势仍存压力。

总之，在外需出现见顶迹象的情况下，需要更加重视大宗商品价格上涨对中国经济增长的负面反馈。相比于可能是“暂时性”的输入性通胀问题，价格传导和经济冲击是政策更加关注的层面，近期国务院、发改委强调“保供稳价”的着眼点正在于此。