一、轻滞胀：大宗商品价格创新高，经济边际放缓但韧性强，流动性拐点但不急转弯
4月经济金融数据指向“轻滞涨”的周期特征：一方面，经济出现边际放缓迹象但韧性仍强;另一方面，大涨商品价格指标持续创新高。
具体看，近期社融、M2、工业生产、PMI指数放缓，出口、固定资产投资、房地产销售投资仍较强，消费、就业边际改善但仍较弱，PPI大涨。
这符合我们中短期判断：中国经济周期正从复苏转入过热和滞胀，通胀预期抬升，结构性资产价格泡沫化，货币政策正常化，我们可能正站在广义流动性的周期性拐点上。2021年一季度前后是经济顶，随后回归潜在增长率，增速前高后低。
中国正在回归货币政策的正常化，呈“稳货币+结构性紧信用”格局。注重发挥结构性作用，对实体经济的结构性宽松和对房地产的结构性收紧并存。
(一)胀：价格创新高，全球通胀预期强化，输入型通胀成为我国经济和政策面临的短期主要矛盾。
1、4月以来，黑色、有色金属等国际大宗商品价格迎来第二波上涨，黑色系强于有色金属强于油价。国内面临输入型通胀压力，PPI创新高，PMI原材料购进和出厂价格指数、CPI非食品价格均出现不同程度上涨。
多数黑色系、有色金属品种期货价格创历史新高，包括LME铜、焦煤、铁矿石、动力煤和螺纹钢等。今年以来，螺纹钢涨37.2%，铁矿石涨30.1%，沪铜、沪铝分别涨33.3%和31.9%，动力煤涨32.9%。
4月PPI同比涨6.8%，较上月上涨2.4个百分点，创近三年以来新高。
拿掉猪以后都是通胀，CPI非食品价格同比1.3%，较上月上涨0.6个百分点，环比0.2%。电冰箱、洗衣机、电视机、笔记本电脑和自行车等工业消费品价格均环比上涨。
2、此轮通胀主因：中美欧经济复苏带来的需求改善;巴西智利印度疫情失控、中澳经贸关系恶化、碳达峰碳中和等带来的供给约束;美国继续货币宽松、拜登刺激计划、中国不急转弯等带来的流动性过剩。
流动性方面，为缓解疫情对经济的冲击，全球货币超发释放大量流动性，抬升风险偏好，叠加美元回落，以美元计价的大宗商品表现极强的抗货币通胀属性。
当前，流动性的影响也尚未完全消退。欧美经济处于复苏周期的前半场，仍然不稳定。美国货币政策对于稳就业、刺激经济的诉求仍然强烈，上半年美联储大概率维持宽松，流动性还将保持充裕。
供给方面，巴西智利印度等资源国疫情再次失控、澳大利亚和中国经贸关系恶化、中国碳达峰碳中和等因素，对供给端形成约束。
需求方面，中国经济复苏韧性较强，美欧经济复苏预期强化。中国经济一季度进入顶部区间，二季度边际放缓，但韧性仍强。美欧经济陆续恢复，疫情控制良好、疫苗持续推进，叠加拜登的刺激计划，经济复苏预期强化。
今年4月份以来的第二波大宗商品价格上涨，主要由供需缺口引发，反映的是大宗商品的商品属性，供给收缩是主导，叠加需求预期。
具体产品看，有色主要国际定价，国内难以改变;钢铁主要是房地产投资需求较强、铁矿石成本上涨、国内供给受碳达峰碳中和政策制约，钢铁国内有增加供给潜力;原油价格恢复到65美元/桶左右并不算高，属于正常，长期受页岩油技术进步压制。
因此，我们认为对于本轮大宗商品价格大涨，政策不应是控制需求，因为需求并没有那么强，全球经济复苏基础不牢固，美欧刚走出低谷，印度、拉美等疫情失控，所以主要应该是恢复供给。
3、全球大宗商品通胀高点临近，但仍将高位运行一段时间，未来终结于供需缺口的再平衡。
一方面，当前全球经济复苏不平衡，发达经济体与新兴经济体周期错位，叠加碳达峰碳中和对供给端的压制，供需缺口仍将维持一段时间。
另一方面，考虑到未来美国面临刺激经济和抗通胀的难题，如果美国需求进一步恢复，将增加货币收紧的底气，以对冲大宗商品价格上涨。
长期看，随着疫苗产量覆盖到新兴经济体、全球经济周期差距收敛，供需缺口和流动性都将回归正常化，大宗商品价格终将回落。
(二)滞：一季度中国经济进入顶部区间，二季度经济边际放缓但韧性较强;货币金融数据等领先性指标率先回落，三四季度经济增速可能有所放缓。
1、生产端出现边际放缓的迹象，工业增加值环比增速下滑，PMI生产回落。
4月工业增加值两年平均复合增速6.8%，与一季度增速持平。但边际上已经出现放缓迹象，工业增加值环比增速0.52%，连续2个月下滑。
PMI生产指数52.2%，较上月回落1.7个百分点。
出口对生产端继续起到拉动作用，出口交货值同比增速18.5%，处于2011年5月以来新高。
2、需求端，房地产投资有韧性，但面临放缓压力;消费处于复苏过程中，但仍疲软;出口仍然坚挺;制造业投资短期冲高能否持续有待观察。
消费恢复仍然疲软，受居民收入和就业约束，未来反弹力度值得怀疑。
4月社零消费两年平均增速4.3%，较上月下滑2个百分点，环比1.75%;环比0.32%，较上月下滑0.6个百分点。
房地产销售、投资高增长主因开发商以价换量。4月房地产投资两年平均增长10.3%，较3月上升2.6个百分点。房
