从一季度货政报告观察，整体政策思路仍延续上一季度的总基调，M2与社融增速预计仍将延续“适度增长”，我们维持两者较上年末回落2个百分点左右的判断不变。同时尽管近期通胀有所抬头，且海外金融市场波动加大，但央行认为这两者风险仍相对可控，在此判断下，我们预期年内政策利率出现调整的概率不大，货币政策仍将继续保持对经济的必要支持力度。

事项：5月11日，央行发布《2021年第一季度中国货币政策执行报告》，对下一阶段货币政策进行了部署。对此，我们点评如下：

政策基调不变：继续管好“总闸门”，同时“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，维持年内社融与M2增速回落2个百分点左右的判断不变。一季度，在上一季度货政报告的政策思路指引下，M2与社融均较去年末有所回落，分别回落0.7和1个百分点，从《报告》表述中，央行认为这一增速已从“合理增长”转为“适度增长”。在下一阶段主要政策思路段落中，《报告》延续了上一季度的货政报告主要表述，提及“管好货币总闸门，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”，同时续提“保持宏观政策连续性、稳定性、可持续性”，并提及将“保持对经济的必要支持力度”。我们认为在本次《报告》中，央行整体货币政策取向并未发生变化，而在这一预期下，整体信用供给环境仍处于温和回归正常化的轨道当中，我们维持全年社融与M2增速较上年末回落2个百分点左右的判断不变。

《报告》关注通胀及美债利率抬升等因素变化，但认为整体影响有限。我们认为这预示着年内政策利率调整概率仍然偏低。央行在《专栏3》和《专栏4》

中分别对美国国债收益率上行以及国内外物价走势进行了分析。针对前者，央行认为美债收益率上行和未来美联储调整货币政策对我国的影响有限且可控，我国在货币政策上仍具备主动权。而针对后者，央行认为通胀预期在一段时期内难以消除，全球通胀中枢可能在短期延续温和抬升走势，但待基数效应逐步消退和全球生产供给恢复后，PPI有望趋稳。从最新的通胀数据来看，价格出现了一定的从上游向下游传导的迹象，央行在专栏4的最后也指出“当然，需对大宗商品涨价给我国不同行业、不同企业带来的差异化影响保持密切关注，综合施策保供稳价，及时有效管理预期，防范市场价格波动失序”。但其也指出，“近年来我国PPI向CPI的传导关系明显减弱”，因此若国内需求无明显过热，则大概率不用过于担忧下游价格的快速上涨压力。从这两个专栏的表述中，我们认为央行已充分关注到了这两个短期因素的潜在风险，且在其评估后认为整体压力并未凸显。就总量政策来说，我们认为基于目前情况年内政策利率调整的概率仍然偏低，全年OMO、MLF等政策利率大概率将保持不变。

健全现代货币政策框架，明确每日连续开展公开市场操作将成为惯例。在《专栏1》和《专栏2》中，央行还对如何健全现代货币政策框架以及如何精准开展公开市场操作进行了阐述。其中，《报告》指出，现阶段央行“已经逐步形成了在每月月中固定时间开展中期借贷便利(MLF)操作、每日连续开展公开市场操作的惯例，通过持续释放央行政策利率信号，引导市场利率围绕政策利率波动。”而这一表述也意味着春节后每个交易日央行定期开展的OMO操作将明确在未来持续常态化，成为货币市场的一个重要锚，为推动构建新发展格局提供适宜的流动性环境。

从央行对当前经济形势分析来看：全球与国内经济复苏延续，但风险与挑战兼具。《报告》对全球经济复苏前景乐观，但也指出复苏进程中的不平衡问题凸显。而在对国内经济的阐述方面，尽管一季度经济增速达18.3%，但《报告》

仍沿用了《政府工作报告》对我国现阶段经济形势的判断，认为“恢复基础尚不牢固”，同时“区域性金融风险隐患仍然存在”。从这一角度出发，我们认为后续货币政策还将延续和加大对实体经济的支持，同时也会从全局的角度开始着力帮助化解区域性的金融风险，把握“防风险”与“稳增长”之间的平衡。