摘要
在人民币国际化初期，人民币主要用于中国跟周边国家间的国际贸易结算。2016年以后，人民币国际化的逻辑发生了变化，大量境外市场主体持有人民币资产主要是为了投资增值。本文首先介绍了人民币国际化的逻辑变化，又从几个方面阐述了人民币国际化新机遇的逻辑与动因，探讨了包括金融市场的进一步开放助力人民币国际化、外汇市场开放与人民币国际化、金融开放中的“本币驱动”和“本币优先”原则、人民币国际化条件下人民币汇率机制的深刻变化等问题，并对“双循环”新发展格局下的人民币国际化进行展望。
人民币国际化的逻辑已发生变化
虽然人民币国际化只走过了短短11年的路程，但还是取得了不少成绩。最近几年，人民币国际化已经发生了一些变化。在人民币国际化初期，人民币主要用于中国跟周边国家间的国际贸易结算。在此期间，人民币总体上持续升值。在2009—2014年间，人民币升值了近40%。中国在2001年加入WTO以后，迅速成为全球最大的国际贸易国家，推动人民币的国际使用量从2009年刚开始的全年只有几十亿元，增长到2015年突破了10万亿元。伴随着这个过程，人民币的国际使用不断推进。
但2016年以后，人民币国际化的逻辑发生了变化。第一，中国的外贸进出口盈余占GDP比率从早期的超过10%降到了不到2%。第二，2015年“8·11”汇改后，人民币有了明显的贬值压力。贬值压力在2016年显得非常突出。2014年下半年，媒体和学界都在讨论人民币汇率会不会“破6”，进入5的时代;而到了2016年下半年，大家都在担心人民币会不会“破7”。从业务创新与发展、国际社会对人民币的接受程度来说，这期间人民币国际化还是在不断前进。
此时，人民币国际化的逻辑，以及境外市场主体接受、使用、投资和持有人民币的动机，实际上都已发生了非常深刻的变化。更多境外市场主体持有人民币的原因，已经从早期的贸易结算工具逐步转变为一种投资增值的资产，形成了人民币投资和储备资产。在2016年前后，伴随着人民币加入SDR，中国人民银行和国家外汇管理局出台了一系列开放国内金融市场的举措。要使人民币成为国际储备货币，首先必须开放金融市场，允许境外央行、主权财富类投资者进入中国市场，购买人民币计价的金融资产。
总体而言，人民币金融资产非常有吸引力。以10年期国债回报率为例。在大多数国家，这一典型的无风险回报率指标，往往是其金融市场和金融资产的定价基准。当前，美国的10年期国债回报率约为0.91%;欧洲的10年期国债回报率则为零或者更低，例如，德国大概在-0.6%，法国约为-0.3%;日本的该指标通常都为0左右。相比之下，中国的10年期国债回报率高达3.3%。对于境外的国际投资者，购买我国的这一基本上没有风险的10年期国债产品，比投资美国10年期国债，回报率要高240个bp左右。如果按照我国2015年、2016年10年期国债回报率超过4%计算，利差则更高。只要开放市场就会有大量的境外投资者愿意进来，购买、持有人民币计价的金融资产，以分享人民币资产高回报率的好处，分享中国经济快速增长的红利。尤其是新冠肺炎疫情暴发后，国际金融市场动荡，国际投资者很难找到相对安全又回报率较高的资产。此时，人民币越来越多地体现出安全资产的特性。2020年1—8月，境外投资者增持的人民币资产规模突破了1万亿元，仅2020年7月当月，增持规模就超过5600亿元。
人民币国际化新机遇的逻辑与动因
(一)金融市场的进一步开放助力人民币国际化
国际投资者，无论是央行类投资者、主权财富类投资者、其他境外合格机构投资者，都愿意进入中国金融市场购买、持有、投资人民币计价的金融资产。境外投资者能购买、投资、持有人民币资产的原因在于，我国金融市场越来越广泛地对外开放，允许合格境外投资者购买金融产品，包括股票、债券、基金、理财产品等。因此，现阶段的人民币国际化进程已经与我国金融市场的深层次开放密切地联系在一起。
(二)外汇市场的开放与人民币国际化
境外市场主体一旦要购买或者投资、持有人民币资产，就意味着他持有了非本币计价的金融资产，这需要境外市场主体至少要做两件事：一是进行流动性管理，以确保持有一部分资金能随时用于国际支付和购买，或用于债务清偿。二是进行汇率风险管理，规避持有这些非本币金融资产导致的货币错配风险，对这部分非本币头寸和资产进行对冲交易、套期保值。这就意味着，对于持有人民币资产的非居民投资者而言，需要有一个随时可开展交易的人民币外汇市场，从而使这些非居民投资者在投资、持有人民币资产后，能随时进行相应的流动性管理及套期保值交易。此时，考察人民币国际化和金融市场开放的关系，需要意识到，金融市场的开放，绝不仅仅是人民币资本市场、货币市场对境外投资者的开放，还要包括开放外汇市场，让境外市场主体能进行良好的人民币流动性管理，以及进行持有人民币资产后的外汇风险对冲交易。
(三)金融开放中的“本币驱动”和“本币优先”
在金融市场双向开放的过程中，面临一个选择什么币种实现资金跨境流动的问题。在我国金融市场对境外市场主体开放的过
