本报告导读：本月CPI、PPI分化延续，未来即将开启同步上行。通胀第一个高点窗口在二季度，当前来看不是货币政策掣肘，通胀预期充分叠加同步上行开启，需关注上游涨价传导。

摘要：

2月CPI仍低于0，主因是翘尾因素和环比弱于季节性3月开始翘尾因素渐由拖累变助攻；

2月环比弱于季节性（2月过春节年份），主要是冷冬叠加疫情防控导致提前涨价。

食品项弱于往年同期，非食品项持平往年均值，交通分项拉动较大，其余分项弱于往年均值，与核心CPI弱于往年对应。

就地过年影响分化，城市价格环比高于农村，利好文化娱乐需求，但其他消费偏利空，多数非食品分项弱于往年，核心CPI环比也偏弱。

核心CPI开启反弹，修复空间仍大，二季度是服务业修复的重要窗口期。

PPI“直线拉升”，生活资料与生产资料分化。

生产资料与生活资料分化，下游需求仍疲软，传导不畅，从生产资料内部看，采掘>原材料>加工。

上游涨价集中在原油相关行业和工业金属两个领域。OPEC减产+美国极端天气等因素催化下原油价格大涨，需求预期改善，拉动金属价格上涨。

大宗对PPI拉动最快时候已经过去，南华工业品指数和CRB指数同比超过15%后，对PPI拉动边际难以增加，因为大宗向PPI传导需要时间，有一定领先性，2月同比已经超过此门槛。

PPI环比开始下行，未来PPI环比涨价幅度边际趋弱，但本轮下行较慢，叠加低基数，PPI同比将步入“直线拉升”期。

PPI与CPI合流，“再通胀”已在归途

本轮CPI上行非食品项贡献较大，猪价下行制约CPI上行，“猪瘟新毒株”影响仍需在二季度观察。

通胀预期较充分，PPI环比逐步回落，难以继续加码。但需警惕大宗商品在下半年继续推升通胀的影响。

结合目前价格运行情况，通胀短期不构成我国货币政策掣肘，更需关注实体经济层面，上游价格传导的影响。