央行今日上午开展9500亿元中期借贷便利（MLF）操作。鉴于12月将有6000亿元MLF到期（12月6日到期3000亿元，明日3000亿元），本次操作净释放长期资金3500亿元。央行今日MLF操作或蕴藏以下含义：

央行对债券收益率走高和近日信用债（尤其是AAA级国企信用债）违约事件颇为担忧（参见《无需对近期国企债务违约反应过度，但需保持警惕》，2020年11月25日）。鉴于年底将有大量融资需求，如果央行不注入更多流动性（尤其是长期流动性），政府债券收益率可能会进一步上行。

部分MLF资金可用于对冲到期的抵押补充贷款（PSL）。2014年央行正式推出新型政策工具PSL，截至11月底PSL余额为3.27万亿元。我们认为央行或无意对现有的PSL进行展期，并且很可能会用MLF来对冲到期PSL。例如，11月共有1590亿元PSL到期，但央行通过MLF净注入4000亿元资金来填补流动性缺口。

虽然市场流动性需求较高，但央行降准的概率不大，一方面是因为当前国内经济复苏势头强劲，另一方面中央也不愿通过高调的降准举措向市场释放出加大宽松力度的信号。

鉴于11月社融存量同比增速达到13.6%，我们认为信贷增速已接近本轮宽松周期的峰值（参见《信贷增速接近此轮宽松周期峰值》，2020年12月9日）。我们预计2021年刺激政策的退出过程将是渐进且温和的，信贷增速仅会出现小幅放缓。预计到2021年底社融存量增速将放缓至11.5%左右。

与以往政策周期相比，此次中央着力贯彻“双循环”战略的重要目标，即通过遏制市场利率上行来扶持中小企业、加大高端制造业投资（参见《中国“双循环”战略：从盖房到造芯》，2020年10月29日）。我们认为这将带来三方面影响：1）央行在2022年着手加息的概率要高于2021年，并且我们相信2021年上半年不会加息；2）预计2021年信贷增速仅会小幅放缓；3）中央或维持现有政策基调，限制资金流向房地产市场。