为何近日国企债务违约频发央行是否会很快加息

尽管有国内疫情得到有效控制、经济复苏稳步向好、债券收益率上行和人民币不断走强等多重积极因素的支撑，但由于近期河南永城煤电控股集团（下称“永煤”）和华晨汽车集团等部分国企爆出重大债务违约，债市遭遇抛售潮。多种因素交织引发市场疑虑：在国内经济实现强劲复苏的背景下，中央是否开始着手收紧政策、推动去杠杆还是说地方政府在多年债务累积后终于无法为地方国企债务刚兑兜底此外，央行官员的近期表态也引发了市场对是否会很快启动加息政策的担忧。

这并不标志着新一轮去杠杆来袭

我们对部分市场传言并不认同，且相信近期国企债务违约并非是中央自上而下改革规划中的一环。鉴于2017年春季中央推进去杠杆化政策引发了上一轮债券违约潮，近期市场担忧也有一定道理。不过，11月21日国务院副总理刘鹤主持召开金融稳定发展委员会第四十三次会议时，对近日备受关注的债务违约事件（尤其是永煤）做出了直接回应，明确提出要严厉处罚各种“逃废债（有履行能力而不尽力履行债务）”行为。

鉴于近几个月来国内经济实现强劲增长，中央显然无需进一步加大刺激力度，但考虑到全球第二波疫情爆发对经济带来的冲击，当前开始收紧政策似乎还为时过早。我们坚信中央将维持“观望”政策模式，既不会加大宽松力度，亦不会退出现行的重要宽松政策。我们预计未来几个月政策利率和存款准备金率将维持不变，而社融存量（我们将其视作央行最主要的货币政策中介目标）同比增速将维持在当前水平（13-14%）附近。

近期国企债务违约的三大原因

国内经济增速反弹、信贷加速增长，且尚无明确迹象表明中央计划立即启动新一轮去杠杆，当前的市场环境似乎不应该会出现近期备受关注的国企债务违约事件。我们认为在目前节点频现国企债券违约主要有三方面原因推动。

首先，2008年全球金融危机以来中央已推出多轮刺激措施，近期发生的债务违约是难以避免的。特别是，政府通过行政手段（主要是央行PSL工具）向北方小城市投放了数万亿元资金，使得近年来的投资回报大幅缩水。在我们看来，如果不是因为今年疫情背景下推出的宽松政策和刺激措施，债务违约潮可能会更早来袭。

其次，由于国内疫情成功得到控制、出口强劲反弹以及对高杠杆的担忧，今年中央在推出刺激措施方面变得更为谨慎。诚然，为应对疫情而推出的更大规模刺激措施和更宽松的货币政策立场或推迟了国企债务违约的爆发时间，而违约爆发看似是中央（在收紧政策前）实施的惩戒措施直接引起的。

再次，疫情后国内经济强劲复苏或影响了违约事件的爆发时间，但中央目前尚未采取紧缩或去杠杆措施。疫情爆发之初中央全力着重稳增长、稳金融来抗击疫情冲击，当时地方政府官员（近期永煤和华晨集团违约的案例中为省级政府官员）出于政治因素考量，不敢从本地国企抽取资金来放任其发生违约。而现在国内复苏形势一片大好，地方政府官员或认为可以试探一下中央决策者和市场投资者的边界。

未来如何演变我们没看到系统性信贷危机的迹象国内经济持续反弹，中央不急于收紧货币政策，央行也有足够的调节空间来避免系统性信贷危机。如果国企违约事件能得到妥善处理，也有望改善中国信用债券市场的整体健康状况。我们认为国企违约率攀升在所难免，而且未来几年此类事件或将频频发生。但至少从中短期来看，中国爆发系统性信贷危机的可能性相当低。

从宏观经济角度来看，随着疫苗面世遏制疫情发展，全球各国将重新开放。

拜登领导下的美国政府或大量起用职业官员，其在处理对华事务方面往往采取更为理性、更偏多边关系、更少对抗性的态度，从而使中美紧张关系得到缓解。

明年中国实际GDP增速或将升至9.0%左右，CPI涨幅则可能维持“1时代”。经济强劲增长使基本面得到改善，而低通胀则将给予央行更多政策空间。

由于出口展现出惊人韧性，今年相对适度的刺激措施降低了2021年政策紧缩和去杠杆需求，而经常账户盈余扩大、人民币走强和较低的通胀水平为中央提供更多政策空间来应对金融风险。

一旦疫情完全得到控制，我们认为2021年中央或将逐渐放慢信贷增长，但不太可能会抑制信贷供应。央行等金融监管机构将高效运转、保持警惕，当信贷风险一触即发时，能有足够的“弹药储备”来充当最后贷款人的角色。

但也需对现状保持警惕

另一方面，当市场对中国极为看好时，仍要保持警惕。随着疫情的消退，全球市场对中国个人防护装备和居家办公电子产品的大量进口需求或将大幅萎缩，而来自其他新兴经济体的竞争将会恢复。疫情结束后，许多国家或开始认真考虑一定程度的去全球化战略。需注意，今年10月底中国美元债余额从去年年底的9520亿美元增至1.046万亿美元。尽管经常账户盈余和资本流入激增，但今年中国外汇储备几乎没有增加。明年国际收支恶化或对中国离岸美元债市场产生不利影响。

国内方面，即使新一轮刺激措施的规模要小于以往的宽松周期，却也会进一步提高地方政府、企业（尤其是国企）和居民的债务杠杆。2020年推出