近期多家地方国企“超预期”违约，引发市场关注。
2020年11月10日，永城煤电发布公告称，因流动资金紧张，公司未能按期兑付“20永煤SCP003”本息合计10.32亿元，构成实质性违约。公司三季报显示货币资金约470亿元，同时于10月20日发行了一期3年期10亿元的中期票据，而在违约前一周左右，公司发布公告进行了资产划拨，市场普遍认为相关资产划转更有利于公司聚焦主业。在种种积极信号释放下，公司却发生了违约，导致该违约事件的发生大大超出市场预期，成为债券市场的“灰犀牛”事件。
而此前不久，另一家大型地方国企华晨汽车也在企业多次表示不会违约的情况下发生了违约，同时违约前也曾发生资产划转。短期内接连发生的大型地方国企违约事件对市场形成较大冲击，一级市场推迟或取消发行的债券数量大幅上升，债券二级市场也出现显著调整，利率债、信用债收益率均出现明显上扬，违约主体相关区域和行业的部分债券价格也出现大幅下跌。
永城煤电发生违约后，评级机构将永城煤电及其控股股东河南能源的主体信用等级及多支存续债券的债项信用等级由AAA下调至BB，交易商协会不久后也启动对永城煤电违约事件的自律调查。永城煤电已于11月16日偿还了“20永煤SCP003”的应付利息，同时于11月23日召开持有人会议拟先行兑付50%本金，剩余本金展期270天，展期期间利率保持不变。由于永城煤电及河南能源多只存续债设置了交叉违约条款，后续仍需对相关债务偿还方案保持关注。
大型地方国企违约背后的逻辑
近期发生的大型国企违约事件尽管超出市场预期，但从“宏观经济走势→信用环境状况→经营模式隐患→个体信用基本面表现”的逻辑分析，可以发现近期违约风险的暴露仍然有因可循：
首先，随着宏观经济下行，周期性行业景气承压，尤其是在今年上半年新冠疫情的影响下，周期性行业在不同程度上均受到了负面冲击。以煤炭行业为例，受下游电力、化工、建材行业开工率不足影响，今年以来煤炭消费出现下滑，煤炭价格整体呈下行态势。下半年以来，随着实体经济持续修复，煤炭行业需求有所回升，但整体仍处于较弱水平。
其次，市场信用环境由宽信用逐步进入信用收缩时，会使得部分此前依赖于借新还旧维持资金周转的企业更容易暴露流动性风险，这一特征在2018年下半年以来债券市场的违约主体中已经体现得尤为明显。今年一季度，为应对疫情冲击，市场融资环境明显放松，风险缓释方式也更加多样，在一定程度上“延迟”了部分发行人信用风险的暴露；但随着5月份之后流动性边际收紧，市场融资难度及融资成本有所回升，推迟或取消发行的债券数量大幅上升。
再次，从近期违约国有企业的共性特征来看，这些主体多采取高负债经营模式，面临较高的偿债压力。高负债经营模式本身存在信用风险隐患，在内部资金来源充足、债务可以正常滚动时企业偿债能力较好，而一旦内部、外部资金来源受限，很可能面临严峻的兑付危机，且考虑到这类企业往往涉及债务金额较大、投资者数量较多，很容易对市场造成冲击。
最后，回归个体信用基本面来看，近期违约的国有企业在信用基本面上普遍存在值得关注的风险点，如母公司层面盈利能力弱、债务规模高企、债务结构不合理、存在资金占用等情形。事实上，过去几年大型国企违约事件也陆续发生，以上风险特征在违约主体中也并不少见，但由于此前违约的大型国企多处于财政实力较弱的区域，因而市场对其违约风险有一定预判。而近期违约事件之所以超出市场预期，主要是结合了区域财政实力的考量之后较为看重发行人可能获得的外部支持，但对于发行人本身的偿债能力的关注度不够。未来对于发行人信用风险的判断应回归重视发行人信用基本面，并谨慎考量外部支持所能带来的偿债能力提升。
审慎评估超预期违约事件对市场的冲击
永城煤电违约事件的发生，对投资者情绪造成了一定负面影响，并已在一、二级市场有所体现。从一级市场的情况来看，永城煤电违约发生后的7个工作日，共有53支债券取消发行，涉及金额合计达到437.3亿元。二级市场方面，永城煤电违约后，除自身存续债券二级市场价格大幅下跌外，其他煤炭企业的多支债券二级市场价格也出现下跌，如平煤股份、冀中能源等企业在违约后的跌幅最大逾20%；同时，信用债个券二级市场折价导致持有跌价债券的公募基金净值跌幅较大，而基金持有人担心净值继续下跌赎回基金，进一步加剧了流动性冲击压力。在市场情绪冲击和流动性收紧等因素的影响下，利率债收益率也不断走高，截至11月19日，10年期国债收益率上行至3.34%年内高点，违约后7个工作日内上行幅度达22bp。
本次永城煤电违约事件，在短期内已对债券市场产生了较大冲击，若相关债务若未得到妥善处置，可能会对市场产生更加长期的影响，在极端情况下甚至可能对债券市场发展乃至金融稳定性带来负面冲击，可能导致相关区域或行业债务融资困难，从而影响债券市场的正常融资功能；一旦某区域或行业融资受阻，可能会形成融资受阻-违约增多-融资进一步受阻-违约进一步增多的恶性循环，单个主体风险事件或引发局部信用风险的发酵；
