文/新浪财经意见领袖专栏作家孙彬彬陈宝林

8月21日以来，央行已经连续3个工作日进行了14天逆回购操作，利率持平。央行开始进行14天公开市场投放，这代表了怎样的态度和方向?本报告将进行简要分析。

是2016昨日重现?

回顾2016年以来14天及以上期限逆回购投放历史，可以发现除了2016年下半年-2017年底以外，14天及以上期限逆回购投放主要集中于春节前后、季末、年中和年末，并且主要集中在当月的中下旬。

梳理央行的公开市场操作公告我们可以发现，央行投放14天及以上期限逆回购的原因主要有以下几方面：

第一，维护特定时期流动性稳定，比如春节前后、季末、年中、年末等。

第二，对冲财政因素扰动，如政府债券发行缴款、财政收支变化、税期和企业所得税汇算清缴等。

第三，对冲金融机构缴准、监管因素带来的流动性扰动和引导金融机构提高负债稳定性。

此外，还有少部分14天及以上期限逆回购投放会出现在非春节或季末月份，比如2017年5、7、8、10、11月，2018年4、5、7月以及2020年8月。具体原因，根据央行公开市场操作公告显示，主要仍是对冲政府债券发行缴款、税期、金融机构缴准、企业所得税汇算清缴的影响。

综上所述，2016年以来央行进行14天及以上期限逆回购投放目的主要还是维护资金面平稳，减少季节性扰动，平抑市场短期波动。

回到当下，8月本身并非缴税和缴准大月，企业所得税汇算清缴也主要集中在5月底，因此这些因素并不是最近央行重启14天逆回购的原因。

传统因素观察，考虑到8月有大量政府债券(主要是地方债)发行，那么今年8月下旬央行进行14天逆回购投放很可能与此有关。

回顾历史我们也可以发现，2016年、2017年和2018年4、5、7月央行进行14天及以上期限逆回购投放时，都有大规模政府债券净融资。

除此之外，对于今年二季度政府债券密集发行等季节性因素对资金面的冲击，2020年二季度《货币政策执行报告》指出：“把握好公开市场操作的力度和节奏，及时熨平流动性短期波动，并于6月中旬启动14天期逆回购操作提前满足市场跨半年末流动性需求，稳定市场预期，也为政府债券发行提供了良好的流动性环境。”

因此，其目的大概率还是为了对冲政府债券发行缴款，维护资金面稳定。

除此之外，央行是否还有其他想法?

市场担心央行进行14天逆回购投放是否会重现2016年8月的情形。对此，我们认为答案是否定的。

2016年8、9月，央行在7天逆回购基础上，分别新增了14天和28天逆回购品种。

对此，2016年三季度《货币政策执行报告》指出：(2016年)第三季度以来，受地方债密集发行、财政税收、外汇占款下降等因素影响，银行体系流动性供求波动有所加大。中国人民银行综合考虑调控需要、流动性形势和市场需求，在每日常态化操作机制下丰富操作品种，以7天期逆回购为主，灵活搭配14天和28天期逆回购，在保持银行体系流动性合理充裕的同时适度提高资金稳定性，熨平季节性因素等引起的流动性短期波动，促进货币市场利率平稳运行。

具体而言，央行解释当时增加14天和28天逆回购品种的原因包括：

满足金融机构流动性期限搭配需求，提高市场资金面稳定性。2016年以来，受财政收支、地方债和可转债发行、资本流动等因素叠加影响，银行体系流动性变化更趋复杂，央行增加14天期和28天期逆回购品种可为市场提供更多选择，推动金融机构优化流动性管理，合理摆布资产负债期限结构，进而提高银行体系资金稳定性，增强货币市场应对流动性波动的弹性。

缓解季节性因素对流动性供求的扰动，维护货币市场平稳运行。央行开展14天期、28天期逆回购操作可在特定时点跨越税期、节假日和监管考核期，及时填补市场资金供求缺口，降低金融机构短期融资到期滚续的压力，适度减少期限错配，有利于稳定市场预期，维护货币市场利率平稳运行。

引导金融机构资金融通行为，优化货币市场交易期限结构。2016年货币市场单日交易量一度跃升超过4万亿元，是2014年日均交易水平的4倍，90%左右是隔夜品种，短期内交易量迅速膨胀和交易期限超短期化蕴含的风险值得重视。适当拉长资金供应期限，有利于引导商业银行提高流动性管理水平，合理安排资产负债总量和期限结构，防范资产负债期限错配和流动性风险。

此外，《2016年货币政策调控与改革回顾》指出：“随着形势发展变化，我们还在以7天期逆回购为主开展公开市场操作的基础上，于8月下旬和9月中旬先后增加了14天期和28天期逆回购品种，市场利率随经济基本面和通胀走势变化适度提高，也在一定程度上起到了防范金融机构期限错配和流动性风险的作用。”

按照2016年三季度《货币政策执行报告》的表述，新增14天和28天逆回购的原因是“引导金融机构资金融通行为，优化货币市场交易期限结构”，因为2016年上半年隔夜回购占比超过90%。而深层次原因在于经济基本面和通胀形势的变化，货币政策实际上在转变，逐步过渡到收紧。

对比之下，当前经过二季度央行打击资金空转套利，隔夜回购交易规模显著下降，