意见领袖|北京大学光华管理学院
本文作者：刘俏（北京大学光华管理学院金融学教授、院长）
01
从金融的基本模型
解析全球四次金融危机
金融是什么？本质上就是“中介”，将资金供给方和资金需求方连接在一起。
从历史来看，金融可追溯到七千多年前。《千年金融史》这本书对全世界的金融史做了详细描述。几千年来，金融的发展变化非常之大，但是本质从未变过，就是通过金融机构或者金融市场把储蓄变成投资的过程。
回顾中国金融发展，从1978年改革开放，中国以市场作为资源配置的重要形式，各种金融业态陆续呈现，蓬勃发展。而当前中国经济正经历从高速增长向高质量发展转型的过程，未来的金融，必然是一种能够促进高质量发展或者与此相吻合的业态。
那么这种业态究竟该怎么描述？无外乎看提供什么样的产品和服务；中介过程如何操作、背后有什么样的流程；组织形式是直接金融比如交易所的形式，还是间接金融比如金融机构的形式等等。
如果认为金融只是把储蓄变成投资而与实体经济、国际资金流动、宏观经济政策等等无关，则对金融的理解是狭隘的。金融，其实不仅仅是金融。
在现代经济体系下，金融是五个模块交互形成的一个复杂生态系统。这五个模块分别是：实体经济、金融系统、政府宏观政策、国际资金流动、资产定价等。
五个模块中任何一个出现问题，都会在金融体系汇聚风险，严重时便出现金融危机。
全球公认的从1980年至今的四次金融危机，都可以通过这个框架来分析，判断当时情景有无可能导致这一后果。第一代是1980年代拉美危机，生态系统中第三模块政府宏观政策和第四模块国际资金流动出现问题。拉美国家借了大量主权债，无力偿还，引发外资银行抽出资金逃离拉美国家，最终形成资金恶性循环，酿成金融危机。第二代危机是90年代初期墨西哥比索危机，第三代是1997年开始的亚洲金融危机，第一模块实体经济和第三模块国际资金流动出现问题。韩国财团大量借债，但投资收益率很低，同时东亚多个国家采用固定汇率制，如韩币、泰铢和美元挂钩。在经济基本面差叠加货币挂钩情形下，一些投机者卖空弱货币，随后出现问题。第四代金融危机则是2008、2009年第二模块金融体系流动性出现问题。短期资金流动性枯竭，又逢第一模块实体经济中美国房价不再上涨，很多贷款买房的低收入家庭无力偿还债务，形成坏账，进而影响到以住房抵押贷款作为底层金融工具的质量和价格，最终形成大面积的价格不利波动，使得危机出现。
在中国特定经济发展阶段的特定增长模式下，通过这一分析框架，如何规避金融风险汇聚乃至金融危机、如何制定政策等，都将更加清晰。
从防范系统性金融风险出发，我们可以构建出另一个重要视角：好金融和坏金融。
用学术语言来描述就是，好金融一定是中介成本最小化的金融；用惯常的说法就是，能够有效防范和化解风险、随着时间不断演进去更好服务实体经济。
按照上述五个模块的理论，在这个动态变化中，任何一组或若干组出现不利遽变时，金融体系向实体经济注入信用这一正常过程就可能受阻，坏金融便可能出现。
从另一面来看，建设好金融，就需要加固连接实体经济和金融系统的各个链条，在这五组动态变化的交互中形成稳健的均衡。
02
“金融发展之谜”
过去130年金融资产的平均成本基本未变
过去近130年间，美国每产生一块钱的金融资产大概需要两分钱，虽起起伏伏但平均水平基本未有变化。也就是说，多年来，金融资产的平均成本始终维持在2%左右。
这一现象的独特性在于，随着历史的演进，人类越来越聪明，按照这一逻辑来看，金融发展不断演进，理应能够更好为实体经济提供服务。
但我们稍稍展开来看，130年间，美国经历了从工业时代到后工业时代的发展，金融业出现了ATM、信用卡，上世纪90年代互联网开始普及，随后大数据、各种移动支付陆续登场，我们却看到，资金从供给方转移到需求方，每产生一块钱的金融资产，中间的成本基本未变，依然如此。
再看法国、德国、英国等欧洲发达国家，欧洲经济学家的分析表明，尽管各个国家经济发展不同，中介模式也不一样，比如美国和英国是金融市场主导，属于直接融资驱动的金融体系，德国和法国基本上是通过银行等金融机构的间接融资为主导，但是，产生一块钱的金融资产平均成本，也都集中在2%-3%的水平。
在此过程中，一代又一代的杰出的金融思想家曾做出努力。从1964年诺贝尔经济学奖获得者WilliamSharpe等人提出著名的资本资产定价模型（CAPM），到1973年美国芝加哥大学教授FischerBlack和MyronScholes提出第一个期权定价模型，金融资产定价理论不断走向深入。
再者，世界顶级高校哈佛大学几乎20%的毕业生、哈佛商学院几乎30%的毕业生都聚集于华尔街金融业，这么多聪明的人做同一件事，但都没有带来更理想的金融实体、金融服务、金融思想等等，未能把中介成本降下来，哪怕从2%降到1.9%、1.5%。这是一个需要深刻思考的问题。
我将这种现象称为“金融
