今年以来权益市场如火如荼，牛市的梦想终于成为了现实。以沪深300指数复盘，本轮牛市2018年底就已经开始，2018年中期报告我们说用最大的耐心迎接最长的牛市，2019年中期报告我们认为中长慢牛可期，看好价值向科技医药等产业变迁。在过去一年里创业板指数涨幅超过100%。很多人会有困惑，为什么经济这么差股市还会涨，二季度经济数据好转当天股市又大跌，股市还是不是经济的晴雨表?我们的答案是肯定的，只是它不是当下的晴雨表，而是未来一段时间的天气预报甚至气候预测。如果把一轮周期分为三段，第一段往往是社融流动性改善带来的经济预期见底回升，第二段是经济实际出现见底回升，第三段才是企业盈利全面向好，我们可能正处于第二个阶段。
从资产定价三要素模型来看，一个长牛需要具备三个特征，企业盈利持续改善，真实无风险利率下降和风险溢价的下降。我们认为本轮牛市有可能具备上述的三要素。
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后疫情时期，中国经济加速回升
从GDP来看，2季度同比增长3.2%，在拐点出现后，我们预计下半年经济仍处于加速回升的通道中。
分项来看，消费恢复速度较慢，消费总量和冲击时间都超过了非典和金融危机时期。社会消费品零售总额6月增速仍为-2.9%，这与居民可支配收入上半年实际下降2%有关。观察人均消费支出结构，发现食品、居住等刚性支出占比提升，挤压了可选消费。根据以往经验，地摊经济对失业率有比较好的抑制作用，对提升实际可支配收入有利。同时，我们看到在汽车消费提振、发放消费券等领域持续有政策出台，消费券规模大概在250-300亿，在先发放地区重庆、上海等城市，消费提振效应明显，有8-10倍的放大效应，预计下半年仍然会持续加码。与此同时，免税政策的放松也在引导消费回流、鼓励出口转内销等政策，我们预计下半年在政策提振下消费增速会逐步恢复到6-8%左右的正常水平，全年仍有望实现1-2%的增长。
投资是支撑短期经济回升的主力，虽然上半年累计增幅仍是-3%，但是6月当月已经回升到5%以上。在结构上地产好于基建，基建又好于制造业。基建投资增速在5、6月份明显加速，单月增10%以上。今年预计广义财政支出超12万亿，上半年发行已经超过一半，财政支出压力比较大，预计将会通过逐步开辟新的税种、进一步提升非税收入等措施来缓解财政收支压力。财政资金随着后续项目落地陆续到位，增速仍有望加速。相比之下，制造业恢复相对最慢，其趋势与PPI/工业利润等基本匹配，6月PPI也出现了增速环比改善的拐点，后续修复可期。制造业中各板块分化明显，以计算机通信、信息技术服务、医药为代表的高端制造增速领先，预计下半年制造业投资增速也将回升到3-6%;新基建、创业板注册制等有利于医药TMT等领域保持高增速;地产投资强劲修复，6月增速回到了8%以上，库存持续保持低位、部分二三线城市因城施策之后销售强劲，预计下半年增速恢复到10-15%。
出口的韧性好于预期，6月份出口同比增长超过4%，其中疫情物资、电子产品等贡献了5%左右，预计短期两个方向仍有支撑，中期恢复常态，下半年维持3-5%的增速。
从中期库存周期的角度，疫情延长了本轮去库存周期，二季度库存被动上升，库存预计随着下半年经济回升逐渐去化，四季度开始有望进入新一轮库存周期。
物价水平上，随着猪价下行压力放缓和菜价阶段回升，三季度CPI下行趋势放缓，四季度可能继续回落。PPI随着库存周期的回升，虽然仍在低位通缩，但预计三四季度边际回升。
传统对经济三架马车的分析容易低估GDP，有个比较重要的原因是金融业和信息服务业在GDP中的占比持续提升而且相对独立。
综上，我们预计下半年经济加速回升，GDP同比增速可能达到6%以上的水平。明年1季度增速会更明显，全年回落到5-6%的正常水平。与此对应的，上市公司盈利增速下半年也有望加速回升，从中报预告来看已披露的创业板和中小板净利润增速已经回到了20-40%。
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宽信用，切实降低融资成本
随着二季度经济转好，市场开始担心货币政策退出导致利率上升会对权益市场不利。其实从4月底开始十年国债收益率从2.5%回升到了3%，预计经济企稳回升兑现阶段性可能会回落，但中枢仍持续抬升。随着实体杠杆率攀升，经济企稳后货币政策退出的必要性加大，利率整体中枢抬升，重心将会转向宽信用，社融整体增速保持10%以上，通过创新货币政策直达实体，注重企业融资成本切实下降。企业真实融资成本的下降对股票定价有利。另外一个影响股市流动性的因素就是汇率，要不然资金总往外跑也不行，本轮国内政策相对国外较克制，利差持续走阔，经济率先恢复，有利于维持汇率的稳定，预计下半年将回升到6.8-6.9。
对于个人投资者，股市的比较资产不是十年国债收益率，而是可比投资产品收益，从前几年的信托产品、P2P再到上半年的理财产品。随着刚兑逐步打破，货币基金收益也在持续走低，真实的无风险利率在下行。相较权益资产最有吸引力的就是房地产。如果还是原来的信仰不变，在流动性充沛的条件下房价特别是一线城市肯定会上涨，但本轮调控的决心十分坚定，这一点从近期深圳的政策也
