事件：

6月7日，海关总署公布5月份中国以美元计价的货物贸易出口、进口增速分别为-3.3%（前值3.5%）和-16.7%（前值-14.2%）。出口增速继续好于市场预期，但符合我们的预判。除了抗疫物资出口有持续性外，中国供给对海外停产的替代可能仍然在发挥作用。然而，伴随着海外复工复产的逐步开展，未来中国出口的形势可能反而比4、5月份严峻。

投资要点：

5月出口继续好于市场预期。与4月份类似，5月中国的出口持续好于市场一致预期——实际上去年5月基数偏高，实现-3.3%的出口增长实属不易。我们认为抗疫物资的出口和中国供给对于海外供给的替代作用可能是对出口构成支撑的主要因素。出口的细项数据也基本支持我们的判断：例如包括口罩等在内的纺织品出口增速进一步加速，从4月的49.5%上升到77.4%；而高科技和机电产品出口增速虽有回落，但仍维持在不错的水平上。此外，伴随着海外的复工复产，此前出口大幅下滑的服装、家具等出口似乎从底部略有回升。从国别来看，仍然是对发达国家出口显著好于金砖国家。

抢进口终结与价格因素或影响进口数据。5月进口数据在4月大幅下滑的基础上进一步下滑，略微低于市场预期。整体而言，原材料的进口量仍是不错的——与国内基建、地产投资反弹明显是保持一致；但是一些原材料进口金额的下滑或者与价格因素造成的扰动有关，例如原油进口同比增速从4月的-7.5%上升到5月19.3%，但是进口金额同比增速反而下降。此外，高科技和机电产品的进口有所下滑，可能与前期抢进口结束有关。

警惕未来出口压力增加。展望未来，海外复工复产一方面会带动需求，一方面也会削弱中国供给的替代效应。从目前了解的情况来看，海外需求的复苏是相对缓慢的，而海外供给的恢复对中国出口的影响可能更大——完全符合今年以来中国贸易数据更主要由供给冲击决定的历史经验。未来数月出口面对的挑战值得关注。这当然也意味着未来的经济复苏可能会因为外需的因素受到一定负面影响。

风险提示：经济低于预期，政策力度不及预期，疫情持续恶化