核心观点
第一，2020年1-4月新增社融累计14.2万亿，相比去年同期多增3.9万亿，相比过去三年同期平均水平多增4.9万亿。
信贷、企业债和政府债券是推升社融高增的主要因素。
第二，政府债券的大量发行主要由于地方政府专项债提前下放，资金流向基建领域；企业债的大量发行主要受益于在货币政策的大幅宽松，企业债的发行成本降低，但相当比例是用来借新还旧；信贷的投放主要在非金融企业，一季度非金融企业杠杆率攀升将近10个百分点。
第三，对于非金融企业，短期贷款是推升信贷大幅增长的主要因素，同时企业存款大幅增长，这说明企业借贷主要用来资金周转，确保未来经营的现金流，而非扩大资本开支。这可以解释为何制造业投资较基建投资和房地产投资反弹更为缓慢。
第四，对于居民部门，1-4月累计新增人民币贷款相比去年同期少增4616亿，主要在于居民短期贷款的下降，这说明在疫情冲击下，居民对借贷消费较为谨慎。在居民新增贷款下滑的情况下，居民部门2020年一季度杠杆率相对2019年底反而上升将近2个百分点，这说明居民收入出现更大程度的下滑，这也可以部分解释为何居民消费的复苏相对较弱。
第五，非金融企业和居民对未来整体较为悲观，高社融可能难以拉动经济快速反弹。4月份的经济数据表明外需萎靡的负面影响还未完全体现。随着外需的负面影响逐渐体现，这会进一步加重出口相关部门的悲观预期，宏观逆周期调控政策仍应继续发力。5月份的MLF到期央行采取缩量等价续作，这不能说明货币政策转向收紧，降准和MLF-LPR层面的降息依然可期，财政政策的力度还有待两会确认。
