受疫情影响，1季度宏观杠杆率出现意料中的攀升，但增幅仍低于历史峰值。这充分展现出政府在政策扩张时的定力，未置风险于不顾。
今年1季度企业杠杆率攀升到161.1%，仅比2017年1季度160.4%的历史高点多了不到1个百分点。这表明过去几年的稳（去）杠杆政策客观上为当前的扩张创造了条件。
无论从中央政府的能力（政策空间）还是财政政策的效果来看，政府加杠杆托住疫情下的增长都责无旁贷，其年度杠杆率增幅或将超过居民部门和非金融企业部门。
“房住不炒、因城施策、长效机制”是房地产发展的基本方针，但无论是从应对疫情冲击角度还是提升治理水平角度，都需要增加一条，“收放自如”。
总体判断：实体杠杆率急速攀升
2020年1季度，受疫情影响，我国宏观经济出现负增长，实际GDP同比下降6.8%，名义GDP同比下降5.3%。实体经济杠杆率大幅攀升，从2019年末的245.4%升至259.3%，一个季度上升了13.9个百分点。与此同时，M2/GDP和社融存量/GDP也都出现大幅上升，分别上升了12.0和14.2个百分点。
与今年1季度相对可比的是应对2008年国际金融危机时的情况。当时中国经济也面临着较大的负面冲击，并于2008年末推出了大规模经济刺激计划。2009年全年杠杆率上升了31.8个百分点，其中前两个季度分别上升14.2和11.2个百分点。与之相比，今年1季度我国宏观杠杆率增加了13.9个百分点，低于2009年1季度的增长幅度。从债务扩张来看，2009年1季度债务规模和M2环比分别上升了11.6%和11.7%，而今年1季度这两个指标环比增幅仅为4.4%和4.8%。尽管本次疫情冲击远甚2008年危机，但债务扩张规模有限。这充分展现出政府在扩张时的定力，未置风险于不顾。或许有人就此指责政府扩张力度不够，甚至强调这时候考虑风险“不合时宜”。我们却不这样认为。是否有一揽子纾困或刺激计划，是否有足够的支持力度，并不完全由宏观杠杆率来体现，更不能说宏观杠杆率越高越“给力”。
可能有人要提出质疑：为什么GDP增速跌到了-6.8%，杠杆率攀升却没有预想的那么高？在此作简单说明（此前的季度报告对估算方法有介绍）。我们在宏观杠杆率计算中遵循的是国际清算银行（BIS）的方法，采用4个季度的滚动GDP作为分母，这样使得杠杆率的变动更为平稳。前三个季度的GDP增长为本季度的GDP负增长起到了平滑作用。如果仅以年化的1季度GDP作为分母的话，则杠杆率会从2019年末的245%上升到271%，升幅要大得多。
分部门杠杆率分析
居民部门杠杆率上升较快，相对其它部门增速放缓
2020年1季度居民杠杆率从2019年末的55.8%上升至57.7%，提高了1.9个百分点。从历史比较来看，这一上升幅度仅次于2010年1季度2.2个百分点的增幅。尽管居民部门杠杆率上升较快，但相对于企业与政府部门，这样的增幅并不算高。在1季度宏观杠杆率13.9个百分点的增幅中，企业杠杆率的攀升贡献了七成，政府杠杆率贡献了16%，居民杠杆率仅贡献了14%，而前些年居民杠杆率攀升的贡献都占主导。未来几个季度，随着疫情得到控制，经济逐渐恢复正常，各方面贷款需求上升，预期居民杠杆率将出现较快攀升。
首先，居民资产负债表在“修复”。居民资产负债表的“修复”，是指在未来收入增长比较悲观的预期下，居民增加储蓄，减少消费，来修复自身的资产负债表，降低杠杆率。今年1季度全国城镇和农村居民可支配收入累计同比分别下降3.9%和4.7%。同时，居民存款却大幅上升，存款余额从2019年末的82.1万亿增长至88.6万亿，增加了6.5万亿元，一个季度环比上升了7.9%。这体现出居民部门“修复”资产负债表的迹象。这种“修复”，既有预期未来收入下降、主动增加储蓄的因素，也有因控制疫情采取的各种隔离导致居民消费支出大幅下滑所带来的被动修复。今年1季度社会消费品零售总额同比增速下降至-19.0%；与之相对应，居民短期消费贷款也从2019年末的99.3万亿下降至今年1季度的77.2万亿元，同比增幅为-11.3%。居民增加存款、减少贷款是其修复资产负债表的典型表现，导致其杠杆率上升幅度有限。
其次，房贷依然很关键。从居民各类贷款来看，1季度居民短期消费贷下降11.3%，而住房按揭贷款与居民经营性贷款则分别上升15.3%和13.0%。今年1季度房地产成交虽然低迷，但居民住房按揭贷款仍有一定幅度上升，与短期消费贷款的下降形成鲜明对比。以10大城市房地产成交套数来看，今年2月份仅成交了1.4万套，不到去年同期的一半，3月份有所恢复。与之相对应的个人住房贷款余额在1季度仍环比上升了3%，从2019年末的30.2万亿增至31.1万亿。从居民经营性贷款与住房按揭贷款保持较高增速，而消费贷大幅下滑来看，消费受到极大冲击，但购房所受影响相对较小；并且，可能存在经营贷违规进入房地产的情况。
非金融企业杠杆率大幅攀升，贷款增加量达历史峰值
2020年1季度，非金融企业杠杆率从2019年末的151.3%升至161.1%，上升了9.8个百分点。企业杠杆率上升幅度较大，同时受到分子和分母两方面作用。分母上，GDP下行是主要原因；分子上，银行降息和放松信贷导致企业杠杆率抬升。
首先，信贷放松、贷款利率下降
