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为支持实体经济发展，降低社会融资实际成本，中国人民银行决定于2020年1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点（不含财务公司、金融租赁公司和汽车金融公司）。

简评：

一、央行降准一石三鸟

央行在四季度货币政策委员会例会上指出，要运用多种货币政策工具，保持流动性合理充裕；保持广义货币M2和社会融资规模增速与国内生产总值名义增速相匹配；下大力气疏通货币政策传导，降低社会融资成本，坚持用市场化改革的办法促进实际利率水平明显降低。

央行在1月1日决定1月6日下调金融机构存款准备金率0.5个百分点，释放约8000亿流动性。

央行此举首先旨在降低社会融资成本。浮动贷款利率的基准改为LPR后，势必要压缩银行利差。由于负债成本的相对刚性，需要央行释放更“便宜”的资金来降低银行的负债成本，从而提高货币政策传导效率。银行的负债成本有效降低，这将有助于降低社会融资成本，改善企业盈利，提振企业投资信心。

其次，月初地方政府专项债将迎来发行小高峰，为有效稳定发行利率，稳定地方政府债务负担，缓解地方政府融资压力，需要降准来对冲债券供给压力。同时也给春节前的资金市场营造宽松局面。

第三，经济内生动力不足，降准属于逆周期调控政策的必选项。我们预计，一季度将迎来信用扩张的旺季，降准有助于提高货币乘数，改善经济循环。

目前大行和中小行的法定存款准备金率分别为13%和11%，仍处于较高位置，预计年内仍有降准空间。

二、中国经济正迎来一轮景气小周期

首先，价格和利润正逐步改善，向上拐点逐步确认。从PMI数据看，12月原材料购进价格指数51.8%，环比回升2.8个百分点、同比回升7.0个百分点。出厂价格指数49.2%，环比、同比分别回升1.9、5.9个百分点。出厂价格指数与其他数据共同显示12月PPI同比通缩或出现明显收窄，当月同比增速或回升至-0.4%到-0.3%的水平。通缩向上拐点进一步确认，而一季度有望转正。

2019年1-11月规模以上工业企业利润同比增长-2.1%，较1-10月份回升。在利润率回归、工业生产改善、PPI转正的带动下，我们认为一季度企业利润累计增速将转正。

其次，生产扩张、需求稳中有升。从生产端看，11月工业增加值回升1.5%至6.2%，超过市场预期。这与PMI生产指数相互印证：12月生产指数为53.2%，环比回升0.6个百分点，同比回升2.4个百分点，生产分项创年内最好表现。而需求方面总体稳中有升，新订单指数51.2%，环比回落0.1个百分点、同比回升1.5个百分点；在手订单指数45%，环比、同比分别回升0.1、0.9个百分点。新出口订单指数50.3%，创年内新高并首次站上扩张区间，环比、同比分别回升1.5、3.7个百分点。我们认为，四季度以来，随着库存周期的逐步筑底和通缩压力的消退，生产短周期回升的内生驱动力有所加强，而需求端此前存在的诸如贸易战、外需回落等负面逻辑有所减轻，体现为生产、需求指标同时出现较好表现，从而边际加强了当前经济短周期企稳回升的倾向。

第三，库存周期向被动去库存阶段转换，明年上半年或迎来一轮补库存的小周期。12月产成品库存指数45.6%，环比、同比分别回落0.8、2.6个百分点；原材料库存指数47.2%，环比、同比分别回落0.6、回升0.1个百分点。结合生产、需求分项的表现，近期PMI在当月和趋势的维度上都呈现被动去库存的特征。考虑到PPI或已处于通缩拐点右侧，盈利预期的修复有利于增强生产与库存回补的动机。当前房地产建安投资的韧性和明年一季度专项债与基建发力的预期也有助于库存周期的筑底。从逻辑上看，在需求走稳、库存去化的前提下，价格指标的边际回升显示通缩压力进一步弱化，有利于生产和库存周期的筑底回升。

总体看，近期数据印证了我们前期报告中关于库存周期在2019Q4-2020Q1逐步企稳回升的逻辑推演。库存周期整体进入被动去库存阶段。我们认为，PPI和企业盈利同比转正、库存周期回升的叠加，生产和需求端同步改善，中国经济正迎来一轮景气小周期，2020年一季度正出现经济“开门红”。

三、继续看好一季度周期股

之前我们提出：经济一小步，周期一大步。正是出于对经济小周期的乐观判断和逆周期调节政策的乐观期待，我们11月中旬即提示周期股的机会。目前仍然看好一季度的股市及周期股的机会。建材、机械、基建、房地产、化工、有色等相关行业和品种或许会继续表现。

债券市场也将受益于流动性的充裕和短期资金成本的显著下行。叠加银行现金管理类理财新规的影响，短端收益率或将下行。长端收益率取决于稳增长政策的力度和效果。如果信用扩张和地方政府专项债发行的力度较大，基建又显著快于预期，则长端收益率可能上行。

反之亦反。但考虑到境外机构、保险公司等机构年初配置利率债的压力较大，即使收益率有调整，空间也不宜高估。春节前后是配置利率债的窗口期，上半年收益率下行是大概率事件。