工业超预期回升与基建和地产有关

工业生产大幅回升靠的是基建和地产，出口交货值同比弱修复。11月工业增加值同比为6.2%，较上月大幅回升1.5个百分点，高于市场预期的5.2%。从三季度开始，房地产竣工同比加速回升，加上基建回暖，一定程度上刺激了建筑材料企业补库存和工业生产回暖。但是，从外需上看，11月出口交货值同比较10月仅回升0.4个百分点，反映外需改善并不明显，需求回升主要来自国内的地产和基建，属于被动需求。房地产在明年一季度有大幅下行的风险，提振有效需求和释放消费活力仍是重中之重。

固定资产投资增速走平，房地产投资韧性恐难维持

固定资产投资增速走平，房地产领先指标已开始恶化。新开工面积和施工面积累计同比分别较上月放缓1.4和0.3个百分点，当月同比增速双双落入负区间。我们多次强调，2019年房地产高投资源于开发商抢施工抢销售，但施工增长快于销售不可持续，2020年一季度起施工面积增速面临回落压力，届时房地产投资可能快速下滑。目前的数据走势正在验证我们的判断。

基建投资回升，制造业投资延续震荡走势。基建投资回升已成市场共识。在PPI通缩和贸易协议短期难有实质性作用的影响下，库存周期可能被动拉长，制造业企业缺乏投资动力，预计在接下来数月仍维持震荡走势。民间固定资产投资增速结束连续4个月下行，但可持续性有待观察。

社零增速小幅超预期回升，汽车零售与生产背离

“双十一”释放消费活力，汽车销售延续弱复苏。11月社零增速回升主要是受网上消费回升拉动，“双十一”效应显著，11月可网购的房地产后周期消费家具和家电社零分别大幅回升。11月社零实际增速与10月持平，说明整体消费量可能变化不大。11月粮油食品类社零较上月小幅回落，反映高通胀对食品消费量有所抑制。11月汽车销售同比虽有回升，仍处于负区间。但是，汽车工业增加值同比大幅回升，可能与11月汽车经销商补库存和12月汽车销售较好有关，生产回暖不具备可持续性。

经济下行压力并未解除，政策仍需强化“六稳”

经济还不到企稳的时候。短期内房地产投资仍具韧性，对水泥、钢材等多种工业品构成较强需求，这是当前工业生产的重要支撑。出口交货值未见改善，叠加2020年一季度起房地产投资面临快速下行压力，工业品需求未见趋势性回暖。总体看，经济下行压力并未解除，政策仍需强化“六稳”举措，市场仍应保持警惕为上。

风险提示：

逆周期调节不及预期，全球经济加速放缓。