数据：11月固定资产投资累计同比5.2%（前值5.2%）；11月社会消费品零售总额当月同比8.0%（前值7.2%），累计同比8.0%（前值8.1%）；11月工业增加值当月同比6.2%（前值4.7%），累计同比5.6%（前值5.6%）。

1、投资：基建投资增速回升，房地产、制造业投资增速小幅回落，固定资产投资增速保持相对稳定。基建投资在政策支撑下回升，制造业投资小幅回落继续筑底，房地产投资在建安支撑下仍有一定韧性。具体来看：（1）基建投资回升。水电气行业增速加快，交通运输行业增速放缓，水利环保行业增速小幅上升。交通运输方面，铁路运输增速放缓，道路运输增速加快。当前基建的问题可能在于资金来源，预计在政策引导下基建投资仍将逐步回升。（2）制造业投资增速小幅回落。其中化学制品，医药制造业、金属制造业、汽车、专用设备增速放缓，计算机通信、通用设备增速加快，铁路航空、电气机械、农副食品降幅收窄。往前看，制造业企业盈利处于筑底阶段，在需求偏弱的情况下，制造业投资回升幅度相对有限。（3）房地产投资小幅回落，但增速相对稳定。建安投资增速相对稳定，土地购置面积降幅收窄；在前期土地购置下降的背景下，购置费下拉效应依然存在。此外，房地产开发资金来源约束下，房地产投资增速预计将逐步放缓。

2、消费：社零当月同比回升，原因在于汽车消费跌幅收窄、地产链条类消费扩大、石油制品类消费回升。社零当月同比回升，主要原因在于汽车消费跌幅收窄，地产链条类消费即家电、家具涨幅明显扩大，且石油制品类消费回升。从其他分项上看，通讯类消费保持高位，纺织服装消费上升。

3、工业：11月工业生产边际改善。从结构来看，采矿业、制造业、公用事业增速均有改善。工业生产的改善虽然部分受到暖冬等季节性因素影响，但结合制造业PMI、钢厂开工、电厂耗煤等数据来看，其回升也具有一定的持续性。

4、整体：需求企稳，生产改善。11月经济数据包含以下几点信息：第一，边际改善。无论是从生产端还是需求端，当月同比数据改善比较明显，累计同比由于包含过去1-10月的经济状况，因此改善不够明显。其中，有两个数据值得关注：一是汽车。11月汽车消费当月同比收窄至-1.8%，汽车制造业增加值当月同比升至7.7%，汽车制造业固定资产投资累计同比稳定在-0.4%，进口当中汽车与汽车底盘进口金额当月同比也大幅改善，表明从销售、生产、投资来看，汽车整体确实在改善。二是进口。进口的当月同比由负转正，且呈现出量升价稳的态势，表明内需确实企稳回升。我们判断，未来进口改善可能持续。第二，逆周期调节。逆周期政策效果突出表现为基建投资增速上行以及社融和信贷增量的超预期，基建投资增速升至3.5%，而新增信贷1.4万亿、新增社融1.8万亿，整体均超季节性。未来在建安投资回落时，经济下行压力加大，基建投资将作为稳增长的主要发力点对下行的经济作逆周期调节。第三，地产的隐忧。今年年初，多数机构预测地产投资将面临较大下行压力，但今年地产投资较去年是回升的，并且一直保持在高位，主要原因在于建安投资具有韧性（增速仍高达10.2%），未来随着竣工面积上升，建安投资将开始下降，销售低迷将导致地产下行的风险可能集中在明年释放。第四，制造业投资仍弱，但制造业增加值转好。11月制造业累计同比降至2.5%，但增加值累计同比改善。从更细的结构上看，汽车等装备制造业、通用专用设备、高新技术制造业均有改善。我们判断，未来制造业将趋稳，向上可能性增加。

风险提示：财政宽松力度不足、货币政策过紧、信用进一步收缩、房地产行业出现风险、中美贸易摩擦升温。