一、总量下行，建安回落：下半年地产投资展望

对于房地产投资而言，分析框架主要围绕资金、销售与开发三个维度。其中，资金端最为关键，地产开发投资与资金来源之比相对稳定。下半年看，在资金整体状况不如上半年的情况下，我们判断地产投资总量下行，全年增速在5-8%左右，其中建安受施工面积增速下行、建安价格回落、施工强度仍形成拖累的情况下，全年增速在2.5%-4.5%，弱于上半年。土地购置费增速虽逐月下行，但从领先指标看，全年可能仍有10%以上的增长。

1、资金端：信托与海外收紧，销售与发债转弱

上半年资金状况整体良好，下半年难言乐观。上半年看，销售有韧性，定金及预收累计同比9%。信托同比有增长，相比去年增加1000亿左右。海外融资向好，地产中资美元债上半年发行额达到去年全年的量。下半年看，整体难言乐观。随着政策的收紧，信托与海外融资开始承压。销售回款看，受棚改缩量的影响，上半年韧性较强的中西部地产销售可能逐渐下行。信用债看，下半年仍是偿付高峰，预计净融资额依然不高。

2、销售端：低库存支撑房价，缩棚改影响销量

棚改缩量的影响依然不容忽视。2019年棚改建设计划285万套，相比2018年减少1半左右，预计影响库存消化1.2亿平。尽管考虑到实际执行节奏，过去几年的棚改仍有部分转到今年执行，但销售下行的趋势或难以改变。上半年看，中西部地区销售面积好于东部，但3月以来，中西部地区销售增速开始下行，或与棚改缩量有关。从PSL新增量来看，1季度尚有1500亿左右，2季度基本没有新增，棚改执行情况可能未超预算数。下半年看，销售或持续走弱。但目前库存较低，广义住宅库存仅13个月左右，对房价依然有所支撑。

3、开发端：开工与复工转弱，施工强度难提升

按照公式：（1+建安投资同比）=（1+施工面积同比）*（1+单位面积施工量同比）*（1+单位面积施工量对应价格同比），我们逐项进行估算。其中全年施工面积=1-2月累计施工面积+3-12月新开工面积之和+3-12月复工面积之和。预计新开工面积全年累计增速为-2.5%-4.8%，弱于上半年的10.1%。复工面积开始走弱，预计施工面积全年增速在累计同比为6.9%-7.5%，弱于上半年的8.8%。价格回落，全年建安价格指数可能在100左右，弱于1季度的104。施工强度受制于融资趋紧，仍会对建安形成拖累。全年看，预计建安增速在2.5%-4.5%之间，弱于上半年的5.4%。

二、每周经济观察

地产方面，30城7月以来销售整体好于6月，上周略有回落。楼市调控仍较严，开封放开新房三年限售政策仅1天就撤销。土地成交继续分化，一线强，二、三线弱。汽车方面，零售数据再度转负，但批发数据降幅收窄明显，汽车轮胎开工率也好于6月及5月。工业生产方面，日均耗煤依然较低，同比大幅降低18%左右。钢铁开工率继6月底唐山限产以来维持低位，上周新闻显示唐山限产恐将继续升级。通胀方面，猪价继续上涨，蔬菜继续回落。上周原油价格有所回落。利率方面，上周货币利率大幅上行，6月底释放的较为充足的流动性逐步回收。海外方面，上周韩国、印尼等多个国家宣布降息，人民币汇率保持稳定。

风险提示

地产销售大幅下滑；海外经济恶化。