研究结论

事件：7月12日央行公布最新金融数据，6月份新增社融2.3万亿，前值1.4万亿，去年同期1.5万亿。

社融存量增速攀高（10.86%，高于一季度的高点10.64%），得益于去年同期低基数与专项债加快发行：（1）人民币贷款环比增长低于去年同期，历史数据来看假期原因往往导致6月信贷高于5月，去年信贷存量环比增速1.33%，2017年为1.30%，而本月为1.17%，环比扩张但并不十分明显，本月新增信贷16718亿元与去年同期的16787亿元相差同样不大；（2）6月表外合计缩减2124亿元，多于上月缩减1453亿元，尤其是新增未贴现银行承兑汇票录得-1311亿元，前值-770亿元，收缩力度加大，去年同期表外收缩6915亿元，是低基数、高同比的最关键原因；（3）直接融资合计新增1444亿元，去年同期1607亿元，前值735亿元，主要是企业债券融资规模提高（1291亿元，前值476亿元）；（4）地方专项债发行加快，6月新增3579亿元，前值1251亿元，去年同期1019亿元，我们在前期报告《船到中流浪更急》中估算了未来几个月专项债发行规模，如需在9月底之前完成则每月发行2900亿左右，本月规模高于这一预期。

中长期贷款增速显示企业信心仍未改善：（1）6月新增人民币贷款16600亿元，前值11800亿元，新增的4800亿元中，有78%配置于短期贷款与票据融资；（2）企业中长期贷款占到整体人民币信贷中23%，较前值21%略有提高，但同比录得-37%，前值-40%，仍处在同比大幅收缩的区间；（3）居民中长期贷款占比下降（29%，前值40%），但同比增速表现稳健，6月录得19%，前值18%，体现了地产销售的韧性。

新增企业存款规模较大：（1）金融机构各项存款余额6月同比8.4%，与前值持平，处在历史较低水平；（2）新增居民存款11331亿元，前值2417亿元，与去年同期基本持平（同比3.6%）；（3）非金融性公司新增存款15629亿元，同比上升64.9%，是上月的13倍，虽然往年数据显示6月企业新增存款往往较5月大幅提高，但2016年4月以来，企业单月存款增量仅两次超过1.5万亿，即今年3月与6月，此外从存量来看，非金融企业存款余额6月份同比增速6.7%左右，前值5.7%，已大幅高于去年10月到今年1月3-4%的增长区间，稳定到5%以上甚至超过6%（尽管仍低于2017年），由此可见当前企业已基本走出紧信用带来的资金匮乏；（4）存款平稳的背景下，本月M0录得4.3%，与前值持平，M1为4.4%，高于前值3.4%，M2为8.5%，连续3个月不变。

展望后续，我们认为社融存量增速短期将维持高位，7、8月份将是阶段性高点。我们在前期报告《船到中流浪更急》中认为“社融存量增速高点在今年的7月和8月，主要基于专项债集中发放以及从往年来看三季度信贷环比增速较高”，而6月社融存量增速略超我们的前期测算（主要由于专项债规模超预期以及未公布的ABS与贷款核销可能有较大幅度提高），当前时点我们适当收紧表外融资的预测（地方AMC、地产信托等金融监管近期有收紧迹象）并更新专项债进度，认为7、8月份存量增速或将继续提高（主要逻辑仍然是低基数、专项债与稳定的信贷），三季度末开始回落，四季度继续承压，但仍将明显高于去年年末水平，全年增速在10.8%左右。

风险提示：企业信贷与存款难以有效转化为投资。