事件：随着2019年新增地方政府债务3.08万亿限额全部下达，年中各地先后审议批准并公布了预算调整方案，债务资金的使用体现了经济增长怎样的区域特征和基建投资结构变化？预算调整又反映了地方怎样的财政形势和债务约束的哪些新变化？

核心观点：

债务资金使用的区域特征：城市群发展为核。地方政府债务限额在区域分布上重点向三大城市群倾斜，尤其是珠三角和京津冀城市群近3年债务限额增长速度明显高于全国水平，占全国比重也逐年提升。河北省预算调整方案显示，2018和2019年财政部均单独核算雄安新区新增债务限额300亿元；广东省预算调整方案披露，2019年财政部单独核算新增专项债150亿元分配至珠三角8市。除三大核心城市群以外，省级地方政府在债务限额分配上亦更多向都市群倾斜，例如江西在限额分配上向大南昌都市圈倾斜。

通过整理可比较的部分省市2018年和2019年新增债务具体投向，2019年债务资金使用有如下新变化：

（1）棚改和旧改的增长极向一线城市集中，2019年北京新增政府债务限额相较2018年几近加倍，而其中棚改项目支出743亿，较2018年的92亿增加了651亿；而上海市本级专项债160亿元全部用于市区联合储备的重点旧改地块土地储备。

（2）基建支出向收费公路、铁路和水利建设倾斜，例如天津、山西、内蒙古、浙江、江西、湖南、福建等；交通类基建支出集中支持城市群建设，例如天津加大对京滨京唐高铁建设的支持，江西为支持大南昌都市圈发展增加轨交建设资金20亿元；（3）部分地区扶贫支出环比减少或增幅低于整体债务限额增长水平，例如内蒙古易地扶贫搬迁支出减少，湖南省脱贫攻坚支出增速放缓。

（4）债务化解同样可能占用新增限额，山西在其预算调整方案中提到，基于化债方案安排，利用债务资金向山西交控集团注入20亿；同时，2018年和2019年连续两年使用20亿化解高校债务风险。

地方政府开始下调收入增速目标，预计仅仅只是开端。重庆市在预算调整方案中，指出“预计全市地方级税收将减收115亿元左右”，并将全年税收收入增速目标从年初的7%下调至4%，将一般公共预算收入目标从3%降至0%。在经济下行、减税降费超预期的背景下，预计下半年下调收入增速目标的地区会明显增多。

除了新增债务限额，部分地区还公布了财政部核定的再融资债券限额，这是首次公布再融资限额。从部分省份公布的限额水平来看，均低于实际到期的政府债务。例如四川省2019年核定再融资上限为773亿，但其公布的2019年到期债务为938亿。《关于云南省2019年省本级财政专项预算调整方案（草案）的报告》提到，再融资债券“主要用于偿还新《预算法》实施后发行的新增一般债券，以及置换存量政府债务发行的地方政府债券本金”，也就意味着2015年以来发行的新增专项债再融资将受到限制，专项债必须满足“项目收益与融资自求平衡”的约束得到进一步强化。

风险提示：国内政策调整超预期