摘要：

1.我们构建的表征信用小周期的更前瞻指标2018年Q3后出现向上趋势。统计发现“金融中介总资产/央行总资产同比”领先于“社融指标”，可以用来预测“社融”指标；反过来，“社融指标”属于滞后方。

2、当经济增速处于调控的波动区间时，分析资产价格周期波动，可以直接从信用小周期入手，传统的“信用底—经济底”框架指示性在下降。信用周期所处于的阶段直接决定了大类资产所处的阶段（而非通过经济周期的映射）。“金融中介总资产/央行总资产”指标表征的信用周期能更直接指示房地产、股票等大类资产周期，特别是在2012年之后。

（1）对房地产小周期有着较高的相关性和领先性（12-18个月）。用金融中介总资产/央行总资产表示的信用周期底部盘整时间达到18个月。2018年下半年之后再次出现了向上的迹象。按照以往规律，房地产新一轮小周期（从价格、销售来看）向上的时间在2019年底、2020年上半年。

（2）2012年（特别是2015年之后），从DDM的角度来看，分子（经济、盈利）对资产价格周期的影响更多呈现区间性。即宏观调控区间内，经济与资产价格波动关联性下降，分母是主导—即政策周期、市场风险偏好周期；突破调控区间的上限和下限后，则分子成为主导因素。这背后发生的宏观背景是2012年之后，我国经济进入波动率明显降低，进入政策区间调控，经济、金融周期逐步错配。

（3）2015年之后，央行总资产增速成为重要A股领先指标。这背后是宏观调控政策发生两个拐点型变化。2012-2014年后，央行在流动性投放中从被动转为主动，央行总资产扩张（收缩）成为反映货币政策风向的重要指标；2015年之后，货币政策三角框架中金融稳定的权重越来越大。

3、金融杠杆率、信用周期呈现五大趋势，看好权益等大类资产战略配置机会（1）从政策推动下的被动降杠杆到风险偏好回落带来的主动降杠杆，金融杠杆率较实体杠杆率呈现更快地下降；

（2）金融杠杆率下降中，金融中介的“资产”端比“负债”端回落更快，未来仍是流动性充裕；

（3）仍是“找资产”，而非“缺负债”（与2013年的“钱荒”不同）；（4）资产定价的利率中枢回落；

（5）金融中介缩表、央行扩表；央行货币政策前置，其开启扩表周期是未来大趋势。