房地产融资收紧暂无拐点

1-5月房地产投资同比增长11.2%，较前值回落0.7个百分点。4月政治局会议重提房住不炒，5月17日，银保监会发布《关于开展“巩固治乱象成果促进合规建设”工作的通知》，加强规范房企融资，要求治理表内外资金直接或变相用于土地出让金融资，未严格审查房地产开发企业资质，违规向“四证”不全的房地产开发项目提供融资，严控信托资金违规流向房地产等。监管强化叠加销售疲软，房企资金来源将制约后续投资，预计地产投资增速继续缓慢下行。在一城一策下，预计地产政策实质性放松仍会非常审慎，但若外部不确定加大，不排除放松一二线刚需稳定总需求的可能。

半年末时点市场流动性或面临较大压力

上周（6月10日-16日）央行净投放流动性650亿，其中7天逆回购到期2100亿，投放550亿；28天投放2200亿，央行增加跨季资金，维护半年末流动性平稳。包商银行事件后，大行对中小银行资金拆借趋于谨慎，叠加同业存单大量到期、发行不畅，半年末时点市场流动性压力加大，可能对债市构成较大冲击。本周将有2000亿MLF及550亿逆回购到期。

央行货币政策需进一步加强流动性呵护

上周R007和DR007分别变动6.5和-0.60BP至2.51%和2.50%；10年期国债收益率升1.66BP至3.23%。近期央行持续加大支持力度，除OMO外，上周央行对部分中小银行发行同业存单提供民营企业债券融资支持工具提供信用增进。14日，央行增加再贴现额度2000亿、SLF额度1000亿，加强对中小银行流动性支持，中小银行可使用合格债券、同业存单、票据等作为质押品，向人民银行申请流动性支持。我们认为临近月底需要央行进一步加强流动性呵护，17日央行将第二次实施对中小银行降准，预计将释放1000亿资金量。同时预计央行将继续为中小银行增信。

信用利差再次走高，短期信用释放难度仍大

信用利差再次走高，中债AA+评级中短期融资券1年、3年、5年和7年信用利差变动3.59、3.97、4.44和4.73BP；AA评级1年、3年、5年信用利差变动14.24、3.55、4.91；AA-评级1年、3年和5年信用利差变动14.24、3.55和4.91BP，结束了几周以来的缓慢下行。结合5月信贷金融数据，我们认为目前企业资本开支仍偏谨慎，而银行放贷受负债端制约，短期信用释放难度较大。当前货币政策维持稳健灵活适度，着重解决小微民营企业融资的结构性问题，但需密切关注后续政策边际变化。

汇率不存在所谓保七保八底线，国际收支平衡更重要上周人民币兑美元即期汇率贬值0.11%至6.923。6月11日，央行官微宣布将于近期再次在香港发行人民币央行票据，近期央行发行离岸央票节奏加快，我们认为有助于提高央行对离岸人民币市场人民币流动性的调控力度。对于后续汇率走势，我们认为国际收支是货币政策的最终目标，汇率是实现此最终目标的中介目标，汇率并不存在所谓保七保八的底线。汇率短期波动主要受中美贸易摩擦和谈判进程的影响，6月28日G20峰会仍是重要的时间节点；同时，我们建议密切关注外汇储备与外汇占款的变动。

实体经济观察：原油价格大幅波动，猪价继续缓慢回升上周油价波幅较大，受美国原油供应飙升、市场预期中长期需求趋弱的影响，布伦特原油期货环比下行3.53%报62.01美元/桶，本月至今同比下行19.33%。猪肉价格上周涨0.19%，6月至今同比增速达26.43%，与前两月相当，猪周期缓慢回升。上周农产品价格指数下行1.53%，应季蔬果的上市有望缓解当前存储类蔬果低库存带来的涨价压力。我们认为“猪油共振”是CPI最大风险因素，但目前看仍然可控。

风险提示：全球经济下行超预期；中美贸易摩擦再起波折；“猪油共振”导致通胀压力加大。