[摘要]此轮美国经济复苏尚未终结,全球经济拐点也并未显现,股市暴跌引发深层次金融危机的几率较低。

受10月10日美股暴跌影响,全球股市出现全面溃败。10月11日,亚洲股市延续前日美股的惨淡表现,出现断崖式下跌。A股沪指午后失守2600点关口,收盘创近四年新低。日韩等其他亚洲股票市场同样也触及近年最大跌幅。欧洲方面,英、法、意等国的股票市场接力低开,跌势继续蔓延。全球股市如此大范围的剧烈波动,引起市场恐慌情绪持续升温,VIX恐慌指数一度出现飙升。市场与民众纷纷担忧,2008年的全球金融危机是否会在十年之后重现。笔者认为,此次美股暴跌主要是受短期美债利率高位以及前期牛市积累的获利盘出逃影响,而从金融周期理论的中长期视角而言,此轮美国经济复苏尚未终结,全球经济拐点也并未显现,股市暴跌引发深层次金融危机的几率较低。

作为当今宏观景气周期研究的主流方向,金融周期理论对于金融危机的识别与预测具有良好的效果。历史数据表明,近年来随着全球金融自由化的迅速发展,各国宏观经济的波动状态与金融周期更为契合,全球范围内近几次较为严重的金融危机均发生于金融周期的波峰前后。因此,判断此次全球股票暴跌是否为危机重现,我们可以将其转化为探讨金融周期的波峰是否已至。

根据国际清算银行(BIS)的研究报告,金融周期是由信贷增长、信贷/GDP以及不动产价格三者合成测算所得。以此次暴跌之源美国为例,我们逐一进行分析。在信贷增长层面,BIS的测算数据表明,2000年以来,美国家庭部门的信贷增长高峰出现在2008年,此后一直处于下行通道。迄今为止,美国居民的家庭债务负担已较08年危机时期出现明显下降,从高位的98%一路下降至当前的80%左右,家庭部门所面临的债务风险较小。另一方面,美国非金融企业部门的信贷规模却比上一高峰期有小幅回升,但目前仍处于安全边界之内,美国企业债务风险依然可控。对于信贷/GDP而言,BIS测算数据显示,该指标目前在美国已结束下行态势,重回上升区间,但现阶段仍存在负值缺口,与前一高峰的正两位数绝对值具有较大差距。总体而言,2008年之后美国信贷增速与信贷/GDP指标的变化均较为温和,尚未显现出新的波峰迹象,信贷层面的风险警示程度较低。而在不动产价格方面,美国上一次不动产投资高峰出现在2013年,目前该领域处于下行阶段,故美国地产行业目前也并不具备过度杠杆的危机前兆属性。

由此可见,与2008年全球金融危机之前的过度繁荣景象相比,此次股市暴跌期间,美国经济基本面呈现出完全不同的特征。就目前金融周期各构成要素的表现而言,美国金融周期未来仍有继续上行的空间,美国经济此轮复苏尚未达到终点。在此宏观背景下,笔者认为,尽管短期内美股乃至全球股市仍有继续下跌调整的可能,但此次暴跌并不具备触发全球性金融危机的宏观基础。此外,近期我国投资者不应掉以轻心,仍需警惕A股短期波动加剧,尽管前期我国股市已进行过探底调整,但不排除外部市场的负面冲击会进一步引发我国股票市场恐慌情绪的蔓延,加重我国股票市场的震荡程度。