副总理刘鹤在“健全系统性金融风险防范体系”专题协商会上提到了四句真经,也就是做生意是要有本钱的,借钱是要还的,投资是要承担风险的,做坏事是要付出代价的。四句真经的核心是,天下没有免费的午餐,是为记!

国庆长假最后一天,央行再度宣布降准100bp,降准所释放的部分资金用于偿还10月15日到期的约4500亿元MLF,此外还将额外释放增量资金约7500亿元对冲缴税因素。这是央行继4月份和6月份降准后的第三次降准。

目前格局很清楚,静态上外部环境有强敌虎视眈眈,动态上暂时没有先进的技术跨越带来的产业升级,为了应对国内杠杆率高达270%的堰塞湖,现存去杠杆、去泡沫大政方针下,民营企业和中产阶层由于杠杆率较高,将承受较大的压力,社会上的怨言和矛盾也会增多。应对方法无非三种。

一是苦练内功,走自然出清的路子,不甩锅给下一代。这在宏观上走的是通货紧缩的逻辑,资产负债表在线修复,其中高杠杆的中产阶层、民营企业将受到打压,日本失去三十年就是明证。这个逻辑下,保住本金、现金为王,保养身体,备足过冬活下去是应对的唯一选择。当前万科喊出“活下去”,已经说明部分企业认为自然出清、通缩逻辑的概率较大。

二是财政的宽,对冲金融的紧,政府适当让让利,可以迅速突破中等收入陷阱。这在宏观上走的是再通胀逻辑,视为一种空中加油式的去杠杆,通过政府强力引导居民储蓄转变为投资,平滑经济失速风险。政府的让利体现在对国外投资人减少关税,加大开放;体现在对国内企业和家庭的降低税负,这需要政府相关职能部门转变职能,裁减人员,面临的阻力较大。由于国企和融资平台的软约束,不排除为了效率提升和政府资源有效利用,相应企业也要承担部分对冲成本,下岗脱困可能还要重来一次。这个逻辑下,不良资产的处置、企业的重组以及居民金融资产承接可能有较大的市场。

三是宽货币的再泡沫逻辑,将问题转嫁给下一代,不排除出现拉美化可能,其中委内瑞拉就是典型。这在宏观上可能恶化收入分配格局,静态上利于有产、杠杆率较高的市场主体,动态上有利于当代人延续现有格局,但后代人从当代人购买资产价格上升。最直接的措施是提振资本市场和房地产市场,股价上涨了,股票质押的企业不用担心爆仓,房价上涨了,按揭的人不担心贷款偿还等等。在这个逻辑下,金融投资成为最好的方向。

这几个应对措施都有一个共同的前提,那就是需要注意的是,外国韭菜不能离场,国内主体也不能转移国外,否则一切空谈。无论是通过放水养鱼稳定军心,或者是筑牢篱笆,进行强力管制,均需要所有主体和衷共济,不能在困难时相互扯皮。

当前,在国际进出口需求大概率萎缩,国内投资需求受制于资本回报率下滑、国企和政府平台严厉去杠杆背景下,经济已不再单纯是一个总量的周期性问题,而是产生了结构性下行压力。在这样的大背景下,没有增量改革,激化TFP的提升,宏观调控政策只是权宜之计。进一步,如果只是动货币政策,没有财政相应刺激实体经济需求承接资金,相当于“放水不加面粉”,将导致资金在金融领域淤积,形成资金或资产泡沫。

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