就在一个多月前，身价高达2680亿美元的马斯克对拥有2.17亿用户的社交媒体平台——推特，展开了强势收购。4月25日，推特董事会宣布接受马斯克提出的440亿美元的全资收购要约，一旦股东投票表决通过，马斯克将获得推特的完全控制权。
公开信息显示：交易完成后，推特将退市成为一家私人控股公司，这或将成为20年来最大的一笔公司私有化交易。
事实上，在这一案例中，交易双方几乎都使出了浑身解数，这也正是这一案例值得关注的视角。推特方面，虽然推出了一系列的反收购策略，比如“毒丸计划”、邀请对手(马斯克)参加董事会、原第一大股东VanGuard的股份增持等，但最终，因为推特在股权结构上没有超级投票权的安排，无力抗拒恶意收购，董事会不得不让步，对该项收购案做出一致通过。
本期商业案例将从这一世纪收购大战的“收购策略”着手，解析资本市场大型收购背后的技术路径和操盘特点，为更多市场的参与者和投资者提供借鉴经验。
1.失算
推特的“失算”
因为推特在股权结构上没有超级投票权的安排，在马斯克抛出54.2美元/股的较高报价后，推特最终无力抗拒恶意收购，4月25日，推特董事会对该项收购案做出一致通过。
2021年7月，推特的股价一度达到73美元/股，然而，不到一年的时间，推特的投资者们却欣然接受了马斯克提出的54.2美元/股的全资收购报价。然而，即便是这样的报价可能都不一定能够实现。就在近日，针对推特平台上的虚假账号问题，马斯克表示，“我们不可能照原价去买一件比宣传中差很多的产品。”
马斯克提交美国监管部门的信息显示，从2022年1月底开始，马斯克已经开始累积购入了推特7350万股普通股，持股比例达到9.2%，成为推特的第一大股东。
来看一下推特的股权结构：这是一家机构投资者持股非常分散的公司。除了马斯克拥有的9.2%股份外，推特的前几大股东Vanguard、摩根士丹利、黑石集团和StateStreet几大机构投资者持股比例分别为8.8%、8.4%、6.5%和4.5%。
分散的股权结构造成了分散的权利，早在2020年就有报道显示，公司创始人、拥有推特公司2.4%股份(即1804.2万股)的前CEO杰克·多西就是源自另一股东的埃利奥特管理公司(ElliottManagement)的推动而下台。
这个故事在媒体上曾有完整的表述，即“2020年，埃利奥特管理公司购买了一大笔推特的股份，取得董事会席位，并公开推动多西下台。”分析人士张功(化名)认为，“这一事件暴露出来的问题并非CEO下台这么简单，更重要的是，它暗示了公司投资人与管理层之间的矛盾与分歧。正是这些分歧的存在，为后续管理层在抵制恶意收购时埋下了隐患。”
再来看马斯克累积购入推特股份的时间段，从1月到3月上半个月，推特股份一直徘徊在32~35美元/股之间，可谓是一年来的低点。一直到4月初，马斯克收购推特的消息爆出，推特股价才开始反弹，4月5日，推特股价上涨至53.850美元/股。“这暗示马斯克是有备而来，推特管理层与机构投资者的关系失衡，推特管理层疏于市值管理，股价长期低迷，给恶意收购者提供了进攻的机会。”张功告诉《中国经营报》记者。
而进一步追溯推特股价低迷的原因，一方面源自推特不理想的财报数据，2021年四季度，推特的同期净利润出现下降，同时广告量也在下降。而另一方面，当前社会化媒体平台在美国乃至世界范围内面临巨大的法律、伦理挑战，这包括了推特面临反垄断的质疑，以及外界普遍认为社交媒体的算法推送加深了用户的负面情绪等。
美国当地时间4月13日，马斯克开始向推特发起收购。推特董事会原计划用“毒丸计划”进行抵制，然而，“毒丸计划”显然没有奏效。
“毒丸计划”的正式名称为“股权摊薄反收购措施”，指的是当一个公司一旦遇到恶意收购，尤其是当收购方占有的股份已经达到10%~20%的时候，公司为了保住自己的控股权，就会大量低价增发新股，目的是摊薄收购方股权，增大收购成本，以达到收购方无法达到控股的目标。
北京实地律师事务所主任律师范伯松表示，“要实施这一策略，需要被收购公司管理层和股东会的高度配合，需要股东的同意。因为‘毒丸计划’作为反收购的一个技术手段，并非万能。一方面，这一手段本身就是‘伤敌一千自损八百’，没有‘破釜沉舟’甚至‘玉石俱焚’之心是不可能成功的。另一方面，这一策略的关键在人，即由谁来使用这一策略，由于管理层的职责是要公司资产保值增值的，没有股东会的同意，管理层一般不敢轻易使用。使用‘毒丸计划’，股东会的决策非常重要，尤其要考虑清楚能否承受相关的后果和风险，比如能不能承受股价贬值之重。”
显然，推特管理层应该是没能说服企业的机构投资者在“毒丸计划”上一战到底，加上推特董事会缺乏足够的投票权，推特董事会11名成员的持股总和还不到2.5%(如果不算联合创始人多西当下持有的2.253%，其余10人的持股总和都不到0.1%)，这一计划随即流产。在此之后，推特开始试图邀请马斯克参加董事会，因为加入董事会的前提条件是持股不会超过15%，同时不会收购公司，但是，此举遭到了马斯克的拒绝。
推特原第一
