前言
7月之前，市场对下半年经济预期的分歧在于，下半年经济是微上、还是微下、还是大幅回落。相应的，对政策的预期收紧与放松兼而有之。7月，随着央行降准、政治局会议重提“跨周期”后，市场对经济的看法转为微下或者大幅回落，从债市表现看，似乎债市在为后者定价。
我们在5月中期策略报告指出，下半年经济大概率进入类滞胀环境，但衰退尚不至于。当下依然维持这个看法。经济确有一定的下行压力，但下半年仍有一定的韧性(比如出口增速依然偏高、消费与制造业投资还能继续回升，地产投资回落，但建安在竣工带动下偏平)，对经济过于悲观乃至于当下对政策过度期待(财政下半年就发力、货币三季度就转向全面宽松)，可能并不可取。
7月经济数据前瞻
(一)通胀：胀更多体现在工业品
PPI再次攀高。7月PPI同比预计再攀高至9%左右。布油期价震荡于75美元/桶附近，月均价格较6月环比上涨2.75%。伦铜月均期价则环比下跌1.8%。国内黑色价格再度大涨，螺纹均价环比上涨8.4%。CPI依然偏低，预计7月CPI同比继续回落至0.7%左右。
(二)经济：滞来自经济内部的分化
1、出口：7月或仍偏强。当下属于消费品需求尚在高位同时叠加海外生产修复，带动中间品出口走强的阶段。出口增速短期仍有韧性。
2、消费：限额以下修复带动下，仍会小幅上行。7月与6月类似，局部地区有疫情。但这可能不是影响当下消费的核心因素。当下消费能否持续修复需要关注的是限额以下能否持续修复。从房租走势、PMI从业人员、农民工外出就业等数据看，限额以下的消费有望继续得到修复。
3、投资：拿地减少拖累地产，财政留力拖累基建。对于地产投资而言，7月极低的土地成交会拖累当月地产投资数据。从目前百城公布的住宅类土地成交数据看，7月四周成交面积为816万平米，2019年同期是2039万平米。对于基建投资而言，增速大概率稳中有降。今年上半年，发改委项目批复情况看，审批核准项目对应总投资额大幅低于2019-2020年同期，甚至略低于紧信用的2018年。这意味着，基建增速今年下半年难有起色。
4、工业生产：大概率继续回落。
(三)金融数据：社融增速仍在下探
预计7月新增社融在1.36万亿左右，社融增速或进一步下行至10.8%。预计7月对实体信贷新增9000亿，同比少增近1000亿，但较2019年仍然多增1500亿。我们预计M2同比增速可能小幅回落至8.4%附近。与此同时，房地产销售快速下行、地方债融资节奏偏慢、表外融资收缩集体对M1同比形成拖累，预计M1同比或回落至5.3%左右。
风险提示：工业品价格上涨超预期。
报告目录
报告正文
七月经济数据前瞻
(一)物价：CPI继续回落，PPI再次攀高
预计7月CPI同比继续回落至0.7%左右，翘尾因素下行、食品价格下跌、疫情反复多因素共同拖累CPI。具体来看，翘尾因素7月为0.4%，较6月大幅回落0.6个百分点。食品价格继续下跌，但较6月跌幅有所收窄，猪肉价格触及猪粮比警戒线后，中央三次收储适度缓解了猪价下跌趋势，7月猪肉均价环比下跌4.4%，同时夏季鲜菜季节性上涨，7月蔬菜均价环比上涨0.5%。非食品项中，国内汽格(标准品)月均价格环比继续上涨3.9%(前值上涨2.3%)，对CPI形成一定支撑。但是，考虑到Delta病毒于7月底扩散，多地消费和出行再次受到影响，预计核心CPI环比0.2%，低于往年季节性0.1个百分点，核心CPI同比或小幅反弹至1.1%左右。
7月PPI同比预计再攀高至9%左右。从高频数据看，7月国际大宗表现平平，布油期价震荡于75美元/桶附近，月均价格较6月环比上涨2.75%。伦铜月均期价则环比下跌1.8%。但国内黑色价格再度大涨，螺纹均价环比上涨8.4%。7月粗钢及螺纹钢产量再度快速回落，螺纹钢月产量环比下跌约8.6%。与此同时国内PMI出厂价格指数回升至53.8%，反映工业品涨价幅度整体再走阔。宏观视角看，全球流动性及生产需求对商品价格的拉动将持续到三季度末，三季度PPI同比仍将居于高位。
(二)生产：大概率继续回落
预计7月工业增加值同比增速7.2%，相比2019年两年平均增速为6.0%。
7月生产，除了考虑到需求侧整体可能有所回落外，生产侧的负面影响也不容忽视。从PMI数据上看，我们对比生产指数与新订单指数之差，今年7月回落至历史极低位置。这背后的原因是多方面的，比如缺煤缺电，比如汽车缺芯，比如粗钢产量压降，再比如小企业生产经营承压(对比2018-2019年，当下小企业生产指数明显偏低)。
如果看的更长一点，下半年出口、基建增速中枢大概率不如上半年，受此影响，我们判断，工业增速下半年中枢不如上半年，但月度之间未必单边向下。
(三)投资：拿地减少拖累地产，财政留力拖累基建
预计固投1-7月累计增速为11.2%，两年平均增速为4.6%。
对于地产投资而言，7月极低的土地成交会拖累当月地产投资数据。从目前百城公布的住宅类土地成交数据看，7月四周成交面积为816万平米，2019年同期是2039万平米。此前6月，地产投资数据中来自拿地的拉动已经降至0%，基本全靠建安支撑，7月拿地的进一步大幅回落，7月单月地
