日前，国家统计局公布了三季度中国经济的“成绩单”。在三季度“认房不认贷”、降息降准和促消费等一系列稳增长政策“组合拳”和制造业PMI指数连续回升的带动下，市场对经济形势好转已经有了一定的期待，但最终结果依然超过了市场预期。笔者拟从四条线索分析一下三季度经济数据。
线索一：全年经济任务基本上能够达成
前三季度，中国实际GDP增长5.2%，虽然较上半年回落0.3个百分点，但两年复合平均增长4.1%，较上半年回升0.1个百分点。三季度，实际GDP同比增长4.9%，超过市场预期的4.5%，两年复合均速达到4.4%，较上季度回升1.1个百分点。7月份经济数据较为“疲软”，表现为供需两弱，且延续了二季度环比走弱的趋势，一度为全年能否完成年初确定的经济增长调控目标打下了问号。但是，8、9月份经济数据连续两个月改善，工业增加值、社零和固定资产投资的季调环比均速分别达到0.43%、0.12%和0.18%，明显好于7月份的0.01%、-0.14%和-0.14%。三季度，实际GDP季调环比增长1.3%，好于市场预期的1.0%，较上季度回升0.5个百分点，基本上确认了7月份是本轮国内经济景气的底部。
经测算，只要四季度实际GDP同比增速达到4.4%以上，即可实现全年经济增长的调控目标。鉴于2022年四季度同比2.9%的低基数效应，全年GDP增速达标的难度不大。此外，9月份，城镇调查失业率降至5.0%，连续两个月回落，且超过市场预期的5.2%。前8个月，城镇新增就业人数924万人次，同比多增26万人次。按照季节性规律推断，达成全年1200万新增城镇就业目标也没有太大难度。
然而，超预期的经济数据似未起到提振市场信心的作用。这主要是因为市场担忧再次出现“经济强、政策弱”的节奏，导致四季度经济环比转弱。数据公布当日，中债和A股双双收跌，均指向经济好转后的货币宽松和财政加码预期减弱。此外，若仅仅是满足于完成经济工作目标，四季度GDP同比复合均速为3.6%，环比季调增速可能回落至0.9%，均会较三季度有所转弱。这将与二季度类似，继续呈现“同比上、环比下”的格局。
不强刺激与减少经济异常波动并不冲突，反倒是大起大落不利于企业决策，同时会增加居民的疑虑。如果四季度GDP季调环比增速与三季度持平，则全年GDP增速有望达到5.4%左右。所以，仍需要保持宏观政策对经济恢复必要的支持力度，尤其是要做好今明两年的政策衔接，保持经济运行在合理区间。据国际货币基金组织(IMF)最新预测，明年中国经济增速较今年仍会有较大的下滑。现在谈宏观政策转向，恐为时尚早。
线索二：高质量发展带动结构调整
投资数据映射高质量发展扎实推进。前9个月，固定资产投资同比增长3.1%，增幅较上月收窄0.1个百分点。其中，全口径的基建投资增长8.6%，基本上对冲掉了规模相近的房地产投资下降9.1%;制造业投资增长6.2%，增速连续两个月回升;高技术产业增长11.4%，依然保持较高增速。人民银行数据显示，三季度末，基建中长期贷款余额同比增长15.1%，较去年同期上升2.6个百分点;制造业中长期贷款同比增长38.2%，上升7.4个百分点，表明政策“一托一举”的效果已经初见成效。前三个季度，资本形成拉动经济增长1.6个百分点，较去年同期上升1.0个百分点。
需求改善和产能利用率提高是民企投资修复的关键。前三个季度，工业产能利用率达到74.8%，较上半年提升0.4个百分点，其中13个制造业中9个行业有所提升;产销率达到96.8%，较上半年提升0.6个百分点。在此背景下，同期民间投资累计下降0.6%，降幅较上月收窄0.1个百分点，结束了2022年3月以来的单边下滑趋势。据统计局介绍，扣除房地产投资后，民间投资增长9.1%，与制造业投资维持较高增速一致。经测算，9月民间投资可能小幅正增长0.1%，为今年4月以来的首次，较上月回升2.2个百分点。
房地产调整周期可能长于预期。IMF(国际货币基金组织)在最新的世界经济展望上指出，中国的房地产带来复杂的政策挑战，强刺激和放任不管都有风险，但无论采取何种方式，中国经济都必须摆脱依靠信贷驱动房地产行业的增长模式。三季度，房地产业增加值同比下降2.7%，降幅环比扩大了1.5个百分点。前9个月，房地产投资下降9.1%，降幅环比扩大了0.3个百分点;房地产销售面积和销售金额同比分别下降7.5%和4.6%，降幅环比分别扩大了0.4和1.4个百分点。由于销售持续承压，房地产开发资金来源同比下降13.5%，降幅环比扩大0.6个百分点，且持续低于房地产投资增速，表明房地产资金紧张可能会影响后续开发投资。不过，8月底接连出台的房地产“大招”已经初见成效。9月份，70个大中城市新建商品房和二手房房价的同比和环比增速均与上月持平，暂时止住了“颓势”;新房和二手房当月转正，环比增长2.8%，结束了连续5个月的下降;新开工面积降幅也有明显收窄。
这一轮房地产下行超过了过去任何一次调整，不管是出于防风险还是稳增长，理应摸到底部。而且，我国的住房刚性需求和改善型需求还有较大的提升空间。不过，由于“房住不炒”深入人心和经济转型大势所趋，房地产的修复周期不能简单参考历史经验。值得注意的是，房地产一下子掉到一个新的较低均衡值，但是历史
