摘要

9月14日傍晚，人民银行发布公告称，将于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。此次下调之后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。据测算，此次降准将释放长期资金超5000亿元。这是年内央行第二次降准。今年3月27日，央行已降准0.25个百分点，两次降准之后，央行今年年内已释放长期资金超过1万亿元。

此次央行降准的背景与3月降准较为相似，即降准之前银行间市场资金面整体偏紧，而在央行扩大逆回购投放的前提下，资金面紧张的情况并未明显缓解，最后央行选择用降准投放长期资金来缓解流动性紧张的情况。在公布降准前的一个月内，R001与DR001均值分别为1.89%和1.77%，两者分别较年内平均水平上浮20bp和23bp。同时，有16个交易日央行单日投放的7天逆回购规模达到1000亿元以上。事实上，在央行公布降准之后的两个交易日内，银行间市场资金面仍然较为紧张，央行不得不重启14天逆回购以呵护市场流动性。

导致银行间市场资金面紧张的因素有多个方面，其中8月、9月地方政府专项债发行加快是导致资金需求大增的主要因素之一。财政部在《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》中指出，今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕。截至央行降准之前，地方政府专项债年内累计净融资额为2.89万亿元，今年地方政府专项债额度为3.8万亿元，这意味着9月单月地方政府专项债的发行要超过9000亿元，才能完成9月前发行完毕的任务。央行此时降准为金融机构积极认购地方政府专项债提供了必要的资金，也有助于抚平资金需求大增对于市场利率的冲击。

除了9月地方政府专项债发行加速之外，8月底至9月初出台的一系列房地产政策有助于打开居民加杠杆空间，支撑后续社会融资规模增长。8月底，住建部、人民银行、金融监管总局出台一系列“认房不认贷”、降首付、降利率等措施。对于一线城市的置换改善型住房消费者而言，首付比例由此前的70%下降至最低30%，居民潜在的加杠杆空间提升。

正文

一、央行年内两度降准，累计释放长期资金超过1万亿元

9月14日傍晚，人民银行发布公告称，将于9月15日下调金融机构存款准备金率0.25个百分点(不含已执行5%存款准备金率的金融机构)。此次下调之后，金融机构加权平均存款准备金率约为7.4%。据测算，此次降准将释放长期资金超5000亿元。

这是年内央行第二次降准。今年3月27日，央行已降准0.25个百分点，两次降准之后，央行今年年内已释放长期资金超过1万亿元。

在今年3月我们的报告《央行降准的原因与后续展望》一文中，我们指出央行后续是否会采取降准降息政策很大程度上依赖于经济数据和社融数据的改善程度，当社融周期缺口(新增社融偏离其长期趋势的缺口)长期处于负值区间时，通常是央行采取宽松货币政策的窗口。

二、降准有助于缓解银行间市场资金面紧张的情况

此次央行降准的背景与3月降准较为相似，即降准之前银行间市场资金面整体偏紧，而在央行扩大逆回购投放的前提下，资金面紧张的情况并未明显缓解，最后央行选择用降准投放长期资金来缓解流动性紧张的情况。

在9月14日公布降准前的一个月，隔夜回购利率始终偏高，而从年内来看，7天回购利率大部分时间都处于政策利率水平上方，这都表明市场流动性偏紧张。从隔夜回购利率来看，在8月14日至9月14日期间，R001与DR001均值分别为1.89%和1.77%，两者分别较年内平均水平上浮20bp和23bp。从7天回购利率来看，在8月14日至9月14日的一个月间，R007与DR007均值分别为2.03%和1.91%，两者分别高于1.8%的政策利率23bp和11bp。

值得注意的是，在货币市场利率上升的同时，央行已通过扩大7天逆回购投放来增加流动性，但资金面紧张的情况仍然存在。在8月14日至9月14日的一个月内，有16个交易日央行单日投放的7天逆回购规模达到1000亿元以上，在这期间，央行日均逆回购投放量达到1773亿元，远高于年内991亿元的平均水平，而在平时流动性较为充裕的时期里，央行每日的逆回购投放规模仅维持在20亿元至100亿元区间。

由此可见，此次降准之前，银行间市场资金面紧张的情况已维持一个月以上，并且在央行扩大短期逆回购投放的背景下，资金面紧张的情况并未有显著缓解，因此此时降准是一个情理之中的政策选项。

事实上，在央行公布降准之后的两个交易日内，银行间市场资金面仍然较为紧张，但在央行流动性呵护下，市场利率较前一周有所下降。在9月15日和9月18日两个交易日，央行通过7天回购分别投放1050亿元和1840亿元，还重启14天逆回购分别投放340亿元和600亿元，回购利率出现下降。

三、9月地方政府专项债发行速度加快，降准应对资金需求大增

导致银行间市场资金面紧张的因素有多个方面，其中8月、9月地方政府专项债发行加快是导致资金需求大增的主要因素之一。

8月30日，财政部在《2023年上半年中国财政政策执行情况报告》中指出，下半年将加快地方政府专项债的发行和使用，今年新增专项债券力争在9月底前基本发行完毕，用于项目建设的专项债券资金力争在10月