核心观点

2023年6月我国新增人民币贷款3.05万亿元，总量和结构上均表现良好，超出市场预期，反映出当前稳增长的政策部署已经展开并发挥效力。但我们认为6月金融数据并不构成趋势性变化的信号，“宽信用”的兑现仍需继续观察，当前融资修复节奏依然不稳定。对于债市而言，下半年融资需求和经济内生动能或会暂时经历磨底的阶段，短期内利率大幅回升的风险不大，不过投资者对政策的预期有可能给债市带来一定的扰动。

6月新增贷款总量结构均表现较好。6月央行超预期降息推动融资成本进一步下行，同时6月作为季末月，银行为应对季度考核往往也会加大信贷的投放，因此即便存在去年的高基数影响，6月信贷投放仍实现同比多增，且结构较优。对公贷款保持较好的表现，零售贷款也出现季节性改善，全月信贷投放对于票据融资的依赖明显减少。

信贷改善的可持续性有待观察。从6月以来的票据市场利率情况看，转贴现利率虽有小幅回升但仍处低位，反映信贷市场需求仍然偏弱，我们推测6月信贷高增可能更多由供给侧驱动，尤其是部分地方银行需要通过冲存贷款方式，来达成年中考核指标。考虑到二季度贷款需求指数再度下滑，企业主动融资扩产意愿不强，后续企业中长贷对整体贷款投放的支撑力度可能继续边际下滑，维持放量仍需要增量政策刺激。零售贷款虽有好转，但多源于消费季节性反弹。当前存量房贷利率依然较高，房地产成交量尚未见明显改善，因此后续居民融资修复的持续性还需观察，同时银行还需主动控制按揭早偿。

准货币规模增长暗示信贷转化效率不足。M2与M1增速剪刀差为8.2%，较5月份继续扩大，反映出信贷投放后并没有快速投入至生产经营等环节，银行存款定期化的趋势依然比较严重。存款定期化现象延续，一方面源于微观经济主体存在拉长存款久期提前锁定收益的需求，另一方面也反映信贷转化效率较低，不排除某些资金套利或跑冒滴漏的可能。

债市对信贷数据的反应较为平淡。金融数据公布后，虽然超出市场预期，但债券投资者对于数据的反应较为平淡。我们认为背后主要有以下原因：其一，金融数据波动性加大，单月数值变化不能代表趋势性调整，投资者正在弱化对单月数据的解读。其二，7月政治局会议临近，当前市场博弈的重点仍在政策端。

后市展望：当前稳增长的政策部署已经展开，6月信贷数据也侧面体现政策效力，但并不构成趋势性变化的信号，“宽信用”的兑现仍需继续观察，融资修复节奏依然不稳定，预计社融同比增速的显著回升还需等待。对于债市而言，下半年融资需求和经济内生动能或会暂时经历磨底的阶段，短期内利率大幅回升的风险不大，不过财政政策、产业政策等发力情况以及投资者对政策的预期，有可能给市场带来一定的扰动。

风险提示：货币政策和财政政策不及预期;经济复苏节奏与预期不符。

正文

2023年7月11日，央行发布2023年6月金融数据，6月新增人民币贷款3.05万亿元，总量和结构上均表现良好，超出市场预期。然而，后续金融数据的改善能否延续仍有待观察，市场对这一数据的态度也值得分析。

6月新增贷款总量结构均表现较好6月人民币贷款增加3.05万亿元，同比多增2296亿元，对公贷款保持较好的表现，零售贷款也出现季节性改善，全月信贷投放对于票据融资的依赖明显减少。6月央行超预期降息推动融资成本进一步下行，同时6月作为季末月，银行为应对季度考核往往也会加大信贷的投放，因此即便存在去年的高基数影响，6月信贷投放仍实现同比多增，且结构较优。企业中长期贷款增加1.59亿元，较2022年同比多增1436亿元，企业短贷增加7449亿元，同比多增543亿元;票据融资减少821亿元，同比多减1617亿元。住户部门贷款增加9544亿元，同比多增约1000亿元，其中中长期贷款同比多增近500元，短期贷款同比多增632亿元。

信贷改善的可持续性有待观察季末考核可能使得部分银行动用储备项目，6月信贷高增或更多由供给侧驱动。6月降息为信贷成本打开了下行空间，叠加季末考核使得部分银行动用储备项目，都有助于拉动信贷的增长。然而，从6月以来的票据市场利率情况看，转贴现利率虽有小幅回升但仍处低位，反映信贷市场需求仍然偏弱。结合4-5月银行降价投放贷款的动力开始下降，信贷节奏有所回落的情况来看，6月作为季末月是二季度重要的信贷冲量窗口，因此6月信贷高增可能更多由供给侧驱动，尤其是部分地方银行需要通过冲存贷款方式，来达成年中考核指标。

考虑到二季度贷款需求指数再度下滑，企业主动融资扩产意愿不强，后续企业中长贷对整体贷款投放的支撑力度可能继续边际下滑，维持放量仍需要增量政策刺激。根据央行的调查统计，二季度企业贷款需求指数由一季度78.4下滑至62.2;分类型来看，大型和中型企业大约下滑10个点，小型企业则下滑了12个点。当前经济需求端景气度仍待提振，企业对未来预期仍存顾虑，主动扩产经营的意愿不强，同时4月以来地产、基建投资增速下移，叠加当前工业企业的整体库存仍处在偏高的水平，库存周期的拐点仍未临近，都会导致企业贷款需求走弱。

零售贷款虽有好转，但多源于消费季节性反弹，