过去三年，外需复苏快于内需是我国经济不均衡恢复的重要特征。基于外部环境动荡不安，对我国经济影响加深的基本判断，去年底中央经济工作会议将着力扩大内需放在2023年五项重点工作之首，并强调把恢复和扩大消费需求摆在优先位置。那么，今年消费复苏情况究竟如何，本文拟结合前5个月数据进行分析。
消费复苏趋势犹在但动能放缓
我们在讨论居民消费的同时，也是在讨论企业收入。两者的行为既有相似也有差异。虽然都是预期主导并受流动性限制和政策变化等因素影响，但居民有“报复性”消费的冲动，而企业只有长期投资的打算。因而，社会消费品零售总额增速走势(复苏趋势)离不开去年低基数下的补偿性消费，而复合均速趋势(或动能趋势)则会影响企业扩产和招工等长期决策，尤其是社零统计来自供给端。
消费复苏是客观事实。今年一季度，最终消费支出对经济增长贡献率为66.6%，较2020至2022年同期均值高出8.9个百分点。前5个月，社零同比增长9.3%，较一季度提高3.5个百分点;商品零售同比增长7.9%，提高了3个百分点;餐饮收入同比增长22.6%，提高了8.7个百分点。
然而，消费复苏的动能趋于下降。前5个月，社零四年复合平均增长4.0%，较一季度下降了0.3个百分点;商品零售复合平均增长4.2%，低了0.4个百分点;餐饮收入复合平均增长2.8%，低了0.1个百分点。而且，与2015年至2019年的同期均值相比，社零、商品零售和收入分别低了5.7、5.4和7.8个百分点。企业对消费复苏的感受显然达不到历史趋势外推。
值得注意的是，城镇居民消费支出有助于回补乡村居民的收入，从而提高乡村居民消费能力。今年一季度，全国居民消费性支出同比5.4%，低于上年同期的6.9%。其中，城镇居民消费性支出同比4.8%，低于全国居民增速水平，说明乡镇居民消费支出增长更快，与一季度社零的乡村零售增速(6.2%)高于城镇零售(5.7%)相一致。而且，前5个月，乡村零售的四年复合均速较一季度下滑0.2个百分点，低于城镇零售下滑0.4个百分点的幅度。不过，过去三年，乡村零售增速的“损失”更大，依然低于2015年至2019年同期约7.0个百分点，高于城镇零售增速5.5个百分点的降幅。
分商品看，消费复苏依然不均衡不充分。从复苏趋势看，前5个月，11个限额以上零售分项中有7个出现增速下滑，中西药品零售降幅最大，可能与去年同期疫情冲击形成的高基数有关，而汽车、通信器材类和金银珠宝的三大件消费品回暖形成支撑。从动能放缓看，仅3个分项没有出现下滑，有7个分项低于整体下降0.6%的水平。从疤痕效应看，有9个分项低于整体增速水平，且平均较2015年至2019年同期均速低了6.2个百分点，明显超过整体水平1.9个百分点的降幅;仅3个分项高于2015年至2019年均值，其中，金银珠宝既可能是消费升级，也可能是储蓄保值，而汽车依然构成支撑作用。房地产后周期消费家电、家具和装潢的“疤痕效应”属于意料之中，进一步佐证房地产周期下行。
简单的消费和储蓄资产配置模型便可解释消费堵点
不考虑流动性限制或收入约束情况下，我们以简单的两资产配置(储蓄和消费)模型理解居民消费堵点。消费回报收益率可以近似于物价变动和预期，而储蓄回报率可以近似于投资回报率(存款利率、国债收益率和股市收益等综合收益率)。两者不一定相等，但有共通之处。房地产比较特殊，既有投资和储蓄属性，也有消费属性，因而可以放在消费和储蓄一起讨论。
居民增加储蓄可能是基于长期回报率下行的预期。一般情况下，储蓄的流向主要是房子、股市和理财。居民都是买涨不买跌的。首先是房地产下行周期越发明显。央行居民问卷调查数据显示，居民投资占比在2015年二季度见顶后震荡下行，今年二季度环比下降1.3个百分点，且较2019年底下降8.8个百分点;房价上涨的预期降幅更大，环比下降2.6个百分点，且较2019年底下降10.6个百分点。而2014年至2015年的房价预期和投资占比背离主要来自股票“牛市”，说明只要有一个足够好就能吸引到居民投资。其次是当前股市结构性行情突出，未形成财富效应。今年上半年，虽然上证指数上涨了3.7%，但是万得基金重仓指数依然下挫了3.3%，说明广大基民也没赚到钱。最后是理财，包含了债券、大额存单和货币基金等。虽然理财收益率已经跌至历史新低，但是利率预期下行状态下，居民想着早存能吃更高利率，抢夺大额存单屡见报端。而且，利率下行预期也会带动房贷利率预期下行，进一步推迟购房计划。
居民减少消费，既有信心不足，也可能受到了“价格下行”的预期影响。资本市场的逻辑可能会出错，但是不失为观察预期的重要指标。消费者信心和消费代表股茅台的股价高度正相关，茅台曾经一度被奉为消费升级的代表指标。在经历了今年一季度的反弹后，4、5月份茅台价格指数同比回升中断，结合房地产销售、制造业PMI指数和出口增速等指标走弱，居民消费信心短期可能再次“受挫”。大部分居民不懂深奥的经济学，对价格的预期形成来自周围商品价格的观察。中国核心CPI自2020年以来连续三年低于1%，今年前5个月同比增长0.7%，叠加折扣优惠、财政补贴和消费券等信息的长期“洗脑”，居民可能不着急
