去年年末以来，主要国际机构和许多企业都对2023年中国的消费复苏充满了乐观预期。原因简单直接：一是中国人的日常生活开始恢复常态，原本受到抑制的旅游、出行、聚餐、逛街、听音乐会等消费势必开始反弹;另一个是中国居民存款大量增加，这部分新增存款中被认为有数量可观的“超额储蓄”，也就是超出正常水平的储蓄。

这些“超额储蓄”如果转化为消费，对消费的拉动作用会非常可观。一边是可以正常消费了，一边是有“超额储蓄”可以用于消费，因此2023年消费前景被看好。

类似的情景在美国就真实发生了。美国在2020~2021年曾经出现过家庭储蓄率骤增和银行存款大量增加的情况，总共形成了大约2万多亿美元的“超额储蓄”。此后，这部分“超额储蓄”支撑了美国消费的强劲复苏。

因此，中国的“超额储蓄”究竟有多少是一个具有宏观重要性的问题，更是一个具有重要政策含义的问题。

不少机构进行了估算，大致采用以下方法：先是估算正常情况下银行存款增长的趋势值，然后对这个趋势值进行一些必要的调整，例如有多少理财产品转化为了存款，有多少原本应该用于购房但最后没有使用的资金变成了存款，经过调整之后得到一个“正常储蓄”额。实际储蓄额多出“正常储蓄”额的部分，就可以被认为是“超额储蓄”。由于做这些估算需要基于一些假设，因此各个机构得到的数据存在差异。

我们也认真思考了“超额储蓄”的问题。我们认为估算“超额储蓄”需要适当参考美国的经验，并从基本现象、基本概念和基本理论入手，才能够得到更为合理的结论。

美国居民部门的“超额储蓄”

显示了美国每个月的居民储蓄和我们据此估算的美国居民“超额储蓄”余额。美国居民储蓄在2020年3月之前每个月大约是1000亿美元上下并缓慢增长。从2020年3月开始一直到2021年8月，居民储蓄明显高于趋势值，此后又开始明显低于趋势值。

美国政府在2020~2021年期间对居民部门的巨额补贴带来的居民部门可支配收入大幅增加，是形成“超额储蓄”的直接和最主要原因。2020~2021年，美国政府曾先后三次大规模直接向居民部门发放补贴。

虽然美国居民的工资收入在2020年初出现了大幅下降，但考虑了政府的转移支付后，美国居民的可支配收入在2020~2021年出现了超常规的增长，持续高于此前的趋势水平。

政府补贴的节奏与强度与美国居民储蓄率变化高度一致。从图3可以看出，这部分由政府补贴形成的超预期可支配收入中，有相当一部分转化为了美国居民部门当期的储蓄。

对照美国的消费数据看，美国居民储蓄率的第一个高峰是可支配收入超预期增加和消费因为疫情原因大幅收缩共同作用的结果。但第二个和第三个储蓄率高峰对应的都是可支配收入超预期增长和消费处于回升时期。

这个证据说明，收入的超预期变动是“超额储蓄”更直接和主要的原因。疫情对消费的暂时抑制导致的被动储蓄也对超额储蓄有贡献，但并非必要条件。

从另一个角度看，财政补贴退潮后，美国居民部门的当期储蓄率快速下降，并开始逐步消耗前期积累的存量超额储蓄。美国居民部门储蓄率在2022年开始快速下降并持续低于此前的常态水平。

同一时期，美国居民的不变价消费支出一直维持在此前的趋势水平，名义消费则远高于趋势水平(图4)。

美国居民储蓄存款与个人可支配收入的比重在前期积累超额储蓄的阶段快速增加;在储蓄率下降的阶段，存款与消费的比重也开始回落，但距离疫情之前的水平仍有一段距离。

因此，美国“超额储蓄”的故事和逻辑比较简单：

美国政府在2020~2021年对居民部门巨额的转移支付，导致了居民部门可支配收入在2020~2021年不降反增，结果是居民部门收入出现了超预期增长。

居民部门并未将超预期收入一次性花掉，部分原因是因为在一定时期消费场景受限，更本质的原因是居民的消费行为还是具有“永久收入假说”所预言的平滑消费的特征，因此形成了2022年8月之前不断积累“超额储蓄”和2022年8月之后不断消耗“超额储蓄”的现象。

这一过程的结果是，美国实际居民消费已经完全回到了此前的趋势甚至略有超过，但由于同时伴随着高通胀，美国名义居民消费已经远高于此前的趋势水平。

关于中国“超额储蓄”讨论的源起

自2022年以来，我国居民部门新增存款规模快速增加，显著超过了过去十年的趋势水平。2022年我国新增住户存款为17.9万亿元，比2021年多出了8万亿元。其中，新增住户定期存款13.8万亿元，比2021年多出了5.5万亿元。2023年一季度，我国新增住户存款高达9.9万亿元，比去年同期增加了2.1万亿元。

与居民定期存款大幅增加同时出现的是居民储蓄率上升。我国居民储蓄率有明显的季节效应，能够看出2022年居民储蓄率明显较高。2023年一季度我国居民储蓄率仍为38%，与2021~2022年同期基本持平，并显著高于2014~2019年同期的均值水平。

许多观点认为，超规模增长的存款和较高的储蓄率都表明，居民部门在疫情期间积累了一定规模的“超额储蓄”。当然，不少分析也充分意识到了，存款并不能简单的对应储蓄，这里至