第一节 股票的诞生与在欧美的发展
一、股票的诞生
世界最早的股票诞生于英国。1553年探险家塞巴斯蒂安·卡波特为开辟海上通往中国的贸易通道,在伦敦商人的帮助下公开发行了面值为25英镑的股票,筹资6000英镑组建了世界上第一家股份公司——莫斯科尔公司。1581年凡特利公司成立,采取的方式是公开招买股票,购买股票的人将会获得公司成员的资格。这些公司开始运作时是在每次航行回来就返还股东的投资和分取利润,其后又改为将资本留在公司内长期使用,从而产生了普通股份制度,相应地形成了普通股股票。
随着海上贸易的兴起与快速发展,继英国之后荷兰于1602年3月由荷兰各有关公司合并组成联合东印度公司。1608年,荷兰建立了世界上最早的证券交易所——阿姆斯特丹证券交易所。与此相适应,证券交易也在欧洲的原始资本积累过程中出现。17世纪初,为了促进包括股票流通在内的筹集资本活动的顺利开展,在里昂、安特卫普等地也出现了证券交易场所。
伴随着东西两大世界贸易之路的相继开通,贸易量激增,大量的的股份公司在英国出现。同时,为开发美洲新大陆,对亚非实行殖民扩张,英国殖民者也通过发行股票的方式筹集大量资金,到1680年,股份公司在英国已达49家。股份公司的大量出现和发展直接推动了英国证券市场的发展。至17世纪末,英国出现了挂牌证券交易和证券经纪人,证券交易有了一定的规模,并出现了为证券投资人提供和传播证券信息的出版物,这也就是现今伦敦证券交易所金融时报指数的前身。随之,议会颁布了一系列法律禁止投机行为。
在17世纪上半叶,英国就确认了公司作为独立法人的观点,从而使股份有限公司成为稳定的组织形式,股金成为长期投资。但在1660年之前,股东若要转让其所持股票,就要在本公司内找到相应的人员来接受,或设法依公司章程规定将本公司以外的承购者变为公司的成员,股票的转让相当不便。但从1661年开始,股票开始可以任意转让,购买了公司股票的人就具有了公司的股东资格,享有股东权。股东凭借公司制作的股票,领取股息。
18世纪60年代末,在150名证券经纪人的发起下,在伦敦柴思胡同的乔纳森咖啡馆里开办了世界上第一个证券交易厅,1773年该交易厅改名为交易所,并在1802年获得英国政府的正式批准和承认。它最初经营政府债券,其后是公司债券和矿山、运河股票等。1802年5月,伦敦证券交易所颁布《清算协议》,从此,英国的证券交易从分散的街头交易和咖啡馆式交易过渡为正式的、相对固定的集中式交易。19世纪中叶,一些非正式的地方性证券市场在英国兴起。区域性的证券交易所也相继成立,数量一度超过30家。1890年英国证券市场协会正式成立,标志着英国规范化证券管理制度的基本形成。
19世纪中后期,一批家族企业改组为股份制企业,在英国证券交易所发行股票筹集资金,导致英国国内资本的扩大,直接刺激了英国经济的增长和国家实力的增强。此时的伦敦证券交易所已经成为英国国内资本和国际资本的“集散地”,市场空前活跃,成为国际证券市场的中心。
伦敦证券交易所的发展势头一直延续至第一次世界大战。在战期,市场无法经营而宣告暂停营业。战后,恢复营业不久又赶上1929至1933年的世界经济危机,海外投资停滞,外国证券业务急剧下降,而第二次世界大战又破坏了欧洲经济体系和英国经济基础,致使英国经济实力受到极大削弱,伦敦证券交易处于萎缩状态。二战后兴起的第三次科技革命和世界格局的更迭促使英国证券业进行了调整、改革和发展,在把握住三次历史机遇后,最终,伦敦成为国际金融中心,伦敦证券交易所成为世界三大证券交易所之一。
美国是现今资本主义世界和全球经济实力最强的国家,其证券市场的出现稍晚于英国,但由于历史的原因,在近一个世纪的发展中领先于英国。
18世纪中后期,美国出现了现代股份制公司的雏形,一些合伙公司相继成立并逐步发展壮大,具有了相当的规模。美国1790年成立第一家银行——合众美国银行,就是以发行股票为基础成立的股份有限公司。由于股份制银行既可发行银行券,又能吸收社会资金来发放贷款,其盈利非常可观。而相对于远航贸易来说,银行股票是金融业股票,不但股息多,且风险小,所以股票和股份制在金融业得到了迅速的发展。
由于美国没有封建主义和历史原因的束缚,在工业革命后,股份制公司得到了飞速发展。19世纪初叶,无论是公司的数量还是公司的规模都有了长足的进步,并且逐步由特种合伙制向真正意义上的股份制公司过渡。股票的自由转让,特别是利用股票价格进行投机,刺激了人们向工业企业进行股票投资的兴趣。股份有限公司在各个工业领域都迅猛发展,成为主要的企业组织形式,且通过股票筹措的资本额越来越大。如1799年杜邦创立的杜邦火药公司就是用每股2000美元的股票筹措了15股资本创办的,而1902年成立的美国钢铁公司则用股票筹措了多达14亿美元的股金资本,成为第一个10亿美元以上的股份有限公司。
18世纪末期,美国股票开始出现,相应地美国的证券市场在费城、纽约以及芝加哥、波士顿等大城市开始出现,逐步形成全国范围的证券交易局面。这些证券市场开始经营政府债券,继而是各种公司股票。1790年美国的第一个证券交易所——费城证券交易所诞生,1792年纽约的24名经纪人在华尔街11号共同组织了“纽约证券交易会”,这就是后来闻名于世的“纽约证券交易所”。至19世纪中期,美国各地已经存在了一定数量的证券交易所。20世纪初,美国建立了一套相对完善的股票、债券的上市和监管体系,维护场内交易的股票和债券的信誉并形成一套制度,被各国相继模仿。
在这一期间,美国出现了最具影响力的股票指数,即道·琼斯股票平均价格指数和标准·普尔股票价格指数,由此反映纽约证券交易市场股票价格的变化情况。两种价格指数几经变化和调整,已经成为世界股票参考的重要价格指数。但是1929年至1933年的世界经济危机严重打击了美国的证券市场,在危机过后美国政府颁布了一系列的政策和法律来规范证券市场。自此美国证券市场逐步走向正轨。
日本的证券市场创办于明治维新时期。明治11年,参照英国证券制度颁布了证券交易条例,16年后制定了证券交易法。受第一次世界大战的刺激,日本重工业发展迅猛,同时也促进了证券市场的扩大。昭和12年,爆发中日战争,日本经济进入管制状态,这也影响到股票市场,导致股票市场一蹶不振。在第二次世界大战期间,日本的证券交易所曾一度关闭。战后证券市场迅速发展起来,并表现出明显的阶段性特征。
自1945年到1970年这段时间里,日本证券业经历了从复苏到腾飞的过程。1947年日本政府接受盟军总司令部关于证券民主化的要求,关闭了日本的证券交易所,仿照美国的法律制定了新的“证券交易法”。随着财阀的解散和对关闭机构的清算整顿,大量股票进入市场,个人持股明显增加,到1950年,个人持股比例达到69%。此后,日本开始了信用交易,引入投资信托,证券市场开始景气,大量资金被引入购买股票。1956年到1970年,日本国民经济实际增长率达到10%,经济的高速增长带动了证券市场的发展。
但是,日本证券市场自20世纪70年代到80年代后期一直动荡发展。由于日元长时间处于贸易顺差环境,升值压力巨大,日本政府采取“双松政策”抑制日元升值。在利率降低的同时又大量发行国债,导致国内通货膨胀激增,加之1973年的第一次石油危机爆发,进一步恶化了日本的通货膨胀。进入80年代以后,日本的GDP一直维持在6%-8%的增长水平,物价和宏观经济环境都相对稳定,1984年实行金融和证券市场的自由化开放政策,东京证券交易市场异军突起,几项指标达到世界之最。
20世纪80年代末期,日本实行了“特定金钱委托”制度,在公司里实行“财技术”的革新,这样直接导致了人为抬高股价的机会。在1985年—1989年的4年时间里,股票价格指数由1049.4点抬升至2881.37点,年均增长率高达26.56%。1991年,野村、日兴、大和和山一四大证券公司为主投资者进行损失补填事件暴露了证券行业的腐败,成为泡沫崩溃的导火索。自此,日本证券市场持续低迷。
新加坡直到1910年树胶业的蓬勃发展之后才带动证券交易市场的兴起。当时无论是股票交易的交易品种还是交易数量都不大,交易过程很简单,交易场所也很简陋。证券交易商约定在每日的固定时间见面,交换证券行情和相关情报,几乎不用电话。1912年,世界经济危机,树胶业受到打击,股票交易商销声匿迹直至第一次世界大战结束,战后才有所恢复。第二次世界大战期间,股票交易陷于停顿。二战后,新加坡和马来西亚人士对投资新马两地的热情与日俱增,尤其是60年代以来,两地的股票交易市场日益兴旺。
新加坡在1971年至1980年间,积极致力于建立和发展亚洲美元市场,吸收了大量亚太地区的游资,新加坡政府旨在建立“超级金融市场”。进入90年代以来,新加坡的经济发展战略更是把金融服务作为推动经济发展的车轮。新加坡证券交易市场的发展是政府主导型的,政府一开始就采取了各种主动措施,制定了相关法律,规范市场及参与者的行为,并且由于政府的支持和新兴市场的原因,市场硬件建设较为先进。由此促进了新加坡证券市场的发展,提高了其国际化程度。
早在19世纪中后期,香港就出现了股份发行与交换活动。1891年,香港成立了香港第一家证券交易所:香港股票经纪协会,1921年成立第二家:香港证券经纪协会。从1866年出现股票交易到1947年间,由于受到经济水平发展的限制,香港证券市场的发展一直很缓慢,规模也很小。
香港的股票黄金时期第一次出现于20世纪60年代。伴随着60年代香港经济的高速发展,1964年政府整顿银行业,克服金融混乱,经济高速发展需要大量资金等多方面因素的刺激,香港在原有两家证券交易所的基础上又另外开办了三家。其中有两家是华人创办,并采用新的交易规则,放宽入会资格的限制,降低买卖证券的上牌单位金额,进入市场采用当地语言等有利于吸收小额零散资金的措施,方便了华人市民参与证券交易,活跃了市场。后来这两家证券交易所的成交金额均超过了香港证券交易所。
但是由于四家证券交易所的激烈竞争,也称为“四会竞争”,导致上市公司的质量急剧下降,再加上四会独立运作,监管不易、过度投机,最终由于“假股票事件”引发香港股市大跌。恒生指数由峰值1775点一直狂跌到150点,跌幅达90%。这暴露了香港股市的一些缺陷:监管不力、过度投机、公众对股市缺乏了解等。于是,产生了“四会合并”的想法,并于1976年初步完成。
“四会合并”正在加紧进行的时候,大陆的改革开放促进了香港的转口贸易和房地产的发展,恒生指数在1979年的时候恢复到879点,1981年升至1810点,突破了1973年的峰值。但是,随后由于世界经济的衰退和其他因素导致香港的进出口贸易锐减,房地产市场萧条,最终由于“佳宁事件”恒生指数又降至676点。
“四会合并”最终于
但是好景不长,
1997年香港回归后,股市发展正常,但随之而来的东南亚金融危机对香港股市造成了很大的冲击。港币当局在受到国际炒家和国际对冲基金的联合冲击之下不得不抬高利率,挫伤恒生指数中最重要的金融与地产指数,再加上股票套现和资金撤走的不利影响,引发股市动荡。这次股市风波的影响至今犹在,恒生指数在这次冲击之后缓慢反弹。
台湾证券市场的发展起源于柜台买卖市场,早期有1949年发行的“爱国公债”,以及1954年以后台泥、台纸、工矿、农林等公司的股票和土地债券等有价证券。1962年台湾证券交易所成立后,为发展集中交易市场,曾一度禁止证券市场的场外交易,一直到1968年《证券交易法》颁布,台湾证券交易市场才开始明确分为两个部分:(1)在证券交易所进行的买卖,采取竞价的方式成交;(2)在券商的营业柜台进行的买卖,为非集中交易市场,采取议价的方式成交。
1987年初,为了便利中小企业筹资以及扩大证券市场规模,台湾“证管会”加速了对股票柜台买卖市场的规范发展,1988年台北市证券商业同业公会成立了“柜台买卖服务中心”,处理债券及证券柜台买卖市场的相关业务。1989年,建弘证券投资信托公司成为台湾第一家股票上柜交易的公司,并从此正式掀开了股票柜台买卖市场新的一页。但是,台湾是以一般个人投资为主的市场特性,投资人必须向经营柜台买卖的证券公司询问报价,然后委托此券商以电话的方式代为寻找相应的买卖方,交易流程非常不便,造成价格形成不尽透明,买卖撮合困难等问题。成交量的稀少,又导致流动性的停滞,使不论规模大小的公开发行公司都视上柜交易为畏途。发行市场既无足够的规模,又无法吸引投资人的兴趣,造成初级市场与次级市场间的恶性循环。直到1994年,五年间的上柜公司仅有11家。
证券产生的历史,在中国最早可追溯到春秋战国时期,当时国家向大户的举贷和王侯给平民的放债,形成了最早的债券。宋代随着商业的发展,飞钱、会票、当票等商业票据出现,证券的品种更加丰富。明清时期,在一些投资大、收益高且又具有一定风险的行业,如上海沙船业,四川井盐业,云南、广东矿冶业和山西金融业,已经较多地采用“招商集资、合股经营”的经营组织形式。这种组织形式明显地具有资本主义的股份制特征,而“集资合股”的参与者之间签订的载明权利责任的契约,则是中国最早的股票雏形。
一、清朝晚期
1840年鸦片战争后,广州、厦门、福州、宁波、上海五口相继对外开埠通商,有价证券及其交易,就跟着第一批最先进入所开商埠的外国洋行在中国出现。外资在华设立的各类股份制公司企业,把西方国家已普遍采用的股份制公司的生产经营形式和集股筹资的方法带到了中国。
中国仿效西方,采用股份制发行证券组织近代企业公司的活动始于19世纪70年代。为借重民间私人资本,解决国家财力不足,洋务派仿效西方股份制,采用“官督商办”和“商办”等形式,兴建了一批旨在“求富”的中国近代民用企业。1872年,北洋通商大臣、直隶总督李鸿章,委派上海商人朱其昂、朱其诏筹建上海轮船招商局。随着该局的成立和第一期股本的认定及筹集,中国第一家近代意义的股份制企业和中国人自己发行的第一张股票诞生。
股票一经产生,股票交易和从事股票买卖的证券公司也随之出现。但国内商人从事证券交易,起初既没有固定的场所,又没有相应的交易规则,证券转让、买卖一般在亲朋好友、熟人中“以亲带友、以友及友”进行。成交的价格视外商证券行情和证券本身的市场供求而定。后来,随着证券发行量的扩大,持有证券的人增多,手中持有证券的品种和数量也越大,证券买卖变成了经常的需要。于是“为各项公司通路径而固藩篱”的上海平准股票公司于1882年9月成立。平准股票公司本身是一家股份公司,股本银10万两,分为1000股,每股100两,各公司的股票可以在平准公司买卖或抵押。公司章程规定“买卖股票必须公平定价”,每日行情除挂牌公布外,还刊登于《申报》,成交的照章扣取手续费。股票抵押以一月为期,抵押成数随时议定,不取手续费;如期满不赎,平准公司将其按市价出卖,扣除押息,再同原主结算盈亏。平准公司自身的股票待第一届分红后,亦可抵押。上海平准股票公司的设立首开中国有组织的证券市场的先河,成为中国自设证券交易所的权舆。
此后,外商各证券掮客为谋本业的发展,于1891年联络同业,组织成立上海证券掮客公会即上海股份公所,以买卖外商在华所设各事业公司的股票。1900年,上海股份公所在旧“西商总会”租定了部分房屋作为固定的所址。1903年,上海股份公所酝酿改组为上海证券交易所,1904年,按香港《股份有限公司条例》在香港注册,定名为上海众业公所。该所采取会员制,只有会员才能参与证券交易,公所成立不久,会员即扩充为100人,其中西商会员87名,华商会员13名。交易买卖的证券有中国和远东各地的外商公司股票和公司债券、南洋各地的橡皮股票以及中国政府金币公债,后来又增加市政公债。当时进入这个市场开拍的股票先后有:公和祥码头、椰松船厂、公益纱厂和其他一些橡皮股票。1909年上海众业公所又迁址上海外滩1号。
从
二、民国时期
民国时期,是中国近代证券市场发展史中内容最丰富、变化最复杂的重要时期,中国近代证券市场在该时期走完了其形成、发展和衰亡的全过程。
1.北京政府时期的证券市场
民国成立以后,北京政府先后颁布了一系列保护、奖励近代工商业发展的政策法令,并采取了一些相应的经济措施,倡导、支持民间资本投资设厂、办矿、开银行。证券交易市场承接晚清的发展,迅速突破“茶会”的松散市场形式,步入有组织的证券交易所时代,证券交易形式也由现期交易的单一形式,发展为现期、定期和便期等多种交易形式。
1914年秋,经当时的农商部批准,上海股票商业公会成立,中国证券市场进入了“公会时期”。公会在会址内附设有证券交易市场,对交易时间和不同证券的交易佣金都作了具体规定。1917年,在公会上场买卖的股票有招商局、汉冶萍、既济水电、商务印书馆、中国银行等20多种。
1914年底北京政府颁布了中国第一部《证券交易所法》,中国证券交易所开始进入筹建时期。
2.南京政府时期的证券市场
南京政府成立后,先后实行了一系列的经济金融变革,其中整顿财政、发行公债、改革币制和着手建立国家垄断金融体系以及开展国民经济建设运动等举措,对中国证券市场发展的影响最为深远。
1929年10月由财政部和工商部对原有的《证券交易所法》进行了修订,重新颁布了较完整的《交易所法》,并于同年颁布了中国第一部《公司法》,重点规范股份有限公司。证券管理和证券立法的加强,客观上推动了证券市场的发展。
根据新颁的《交易所法》,上海证券物品交易所的证券部于1933年4月并入上海华商证券交易所,合并后的上海华商证券交易所统一经营上海的证券交易。北京证券交易所改称北平证券交易所,1927年新政府定都南京,北平证券交易所失去往日的优势,经营每况愈下于1939年初歇业。同期,各地也陆续建立地方证券交易所,如宁波四明证券交易所、青岛物品证券交易所、汉口证券交易所和重庆证券交易所。这些交易所规模都不大,交易量也较小,除买卖中央政府公债和本地少数几家知名企业股票外,主要经营地方政府债券的买卖。
抗日战争爆发后,上海华商证券交易所奉命停业,公债市场陷入停顿。1939年第二次世界大战爆发,各地资金回流入上海租界,上海租界“孤岛”股票市场开始复苏。1940年,上海信托业同仁联欢会设立了中国股票推进会,其宗旨是“推进中国股票流通,便利投资,提倡实业”,为会员买卖股票提供便利。该会上市股票以华商正式注册的股份公司股票为限,只做现货交易。当时在该会挂牌开拍的华商股票有85种。中国股票推进会实际上部分填补了当时无华商证券交易所的空白,在股票市场的复苏和发展上起了巨大的推动作用。
1945年11月南京政府接收华北有价证券交易所,并于1946年3月改组为天津有价证券交易所,1948年2月正式开业。天津有价证券交易所因1949年1月天津解放,停业后便再未恢复。1949年5月上海解放,上海证券交易所停业。旧中国半殖民半封建的证券市场从此结束。
三、新中国时期
1949年到现在的50多年间,中国当代证券市场经历了由利用尝试到否定摒弃,最终到恢复和发展的曲折过程。
1.改革开放前的证券市场
解放初期投机倒把猖獗,物价飞涨,影响正常的金融活动。为了吸纳、疏导社会游资和支持股份制企业发展,新中国政府决定设立证券交易所,开放证券交易市场。1949年6月,在接收原天津有价证券交易所官僚资本的基础上,设立了天津证券交易所,上市的证券主要是启新洋灰、开滦矿务、江南水泥和东亚企业等近十种公司股票。开业之初,吸引了不少社会游资,市场活跃。1950年2月,鉴于同样的原因,政府在北京设立了北京证券交易所。1952年7月,由于历史使命完成,政府关闭了天津证券交易所。1952年10月北京证券交易所被政府关闭。
在完成国民经济恢复任务以后,1953年,中国一方面开始进入大规模的有计划的经济建设时期,另一方面又开始着手大规模对农业、手工业和资本主义工商业进行社会主义改造。在这两个方面,政府不同程度地利用了证券市场的部分功能。1953年12月,中央人民政府颁布了《1953年国家经济建设公债条例》,决定从1954年起发行国家经济建设公债,筹集经济建设资金。1954~1958年,政府连续5年发行了国家经济建设公债。公债发行对象主要是城市工作人员、私营工商企业和公私合营企业以及其他城乡居民。公债推销强调自愿原则。这5期公债的发行,对建立国民经济工业基础发挥了积极的作用。
1956年,随着对农业、手工业和资本主义工商业社会主义改造的完成,传统社会主义理论和计划经济体制开始否定和排斥证券市场。1958年以后,证券市场更是长期受到摒弃。
2.改革开放后的证券市场
在改革开放的初期,股票发行市场迅速发展,企业开始以股票形式筹资,这一时期的股票发行大体经历了两个阶段。1981年——1984年为第一阶段,即内部集资为主要形式的阶段。这一阶段,股票带有浓厚的债券和福利色彩。1984年——1989年为第二阶段,企业开始向社会公开发行部分股票,如上海飞乐音响公司向社会公开发行小飞乐股票。这一阶段,强调了股票的投资性和不可偿还性。
1990年12月和1991年4月上海证券交易所和深圳证券交易所的相继成立,标志着中国股票集中交易市场的正式形成。股票市场由场外发散交易变成场内集中交易,交易手段实现了电脑配对、无纸化操作,提高了市场效率,有效杜绝了黑市交易。
在此之后的发展中,深市、沪市并存的局面一直维持至今,其发展各有特色,几经调整以后,深沪两市各项指标相差无几,逐步实现了无席位交易方式和扩容优化,既提高了效率,又降低了成本。但两地的资金结算方式有所不同,上海证券交易所实行“三级清算”的资金结算方法,为“T+1”交割,而深圳证券交易所采用“二级清算”。
1992年,新中国首次向境外投资者发行股票。1992年2月,上海真空电子器件股份有限公司B股股票,正式在上海证券交易所挂牌交易。
1992年10月,党中央、国务院决定,成立国务院证券委和中国证监会,统一监管全国证券市场,同时将发行股票的试点由上海、深圳等少数地方推广到全国。
至此,困扰我国证券市场多年的2/3的股权不能流通,资本市场基础制度的完善存在重大障碍的问题成为历史,证券市场将迎来新的发展时期。