核心结论：①外资回流显著，2月以来北上累计净流入超800亿元，非中资托管的北上流入占绝大多数。②私募等活跃资金或同样逐步回补，仓位大致回归2月初水平，但近期公募、ETF资金的增量不明显。③对比历史本轮反弹仍有空间，但可能阶段性修整，结构上短期关注行业补涨机会，中期重视白马及国资国企改革。

哪些资金在加仓？外资是明显增量。自市场从2月5日的底部反弹以来A股资金的交易活跃度正在明显提升，进一步观测资金动向，可以发现外资是本轮行情中的主要增量之一。2024年2月北上资金大幅净流入607亿元，创下近13个月北上净流入规模新高，此后3/8-3/15期间北上再次明显净流入388亿元，整体2月以来直至3月15日北上累计净流入规模为851亿元。

基于港交所公布的中央结算系统参与者数据，我们根据不同参与者的历史交易行为对北上资金加以分类：稳定型外资、灵活型外资、以及由中资机构参与者托管的资金。其中2024年1至2月期间净流入的北上资金以中资托管资金为主，但3月以来该类资金流入逐渐放缓；而剩余两类北上资金在1月时大幅净流出，直至2月才开始逐渐回流A股，2月底以来逐渐代替中资托管资金成为本轮北上流入的主力。整体来看，2月以来至3月14日稳定型外资净流入400亿元、灵活型外资230亿元、中资托管资金100亿元。

活跃资金或也在明显进场，但公募和ETF可能增量不明显。除北上资金以外，我们跟踪得到杠杆资金从春节后开始同样明显回流A股，2/19-3/14期间融资净买入额累计约1000亿元，融资余额回到大致今年2月初时的水平。与杠杆资金的节奏类似，节前可能受影响较大的私募基金或也在本轮反弹中逐渐回补仓位。根据私募排排网估算的数据，私募仓位或已从今年2月低点的75%回升至3月1日的77%，但相较2月初以前78%以上的仓位水平仍有一定距离。相较外资和活跃资金的明显进场，2月5日低点以来的本轮反弹中ETF、公募等资金可能增量相对有限。今年春节后至今（截止2024/03/14，下同）全部A股的累计净申购额仅不到150亿元，同时整体偏股型公募基金的发行额仍处于相对低位，Wind估算的高频基金仓位数据显示2月以来偏股公募基金仓位可能有所下滑。

反弹行情延续，注意阶段性休整可能性。在本轮增量资金持续进场的背景下，当前行情上涨幅度已较为可观。目前，政策面和资金面的信号整体仍较积极。

政策层面看，政府工作报告明确2024年GDP目标增速5%左右，今年的增速目标更显高质量要求，对稳增长的重视程度凸显。往未来看，更加积极的政策环境有望进一步吸引资金入市A股。对于后续行情的持续性，我们认为对比历史底部第一波反弹行情来看，目前本轮行情已经积累了一定的涨幅，同时对照历史本轮行情上涨速率明显较快，一些短线资金或逐渐开始存在获利了结的意愿，后续市场上涨节奏或有放缓。结构方面，短期关注行业补涨轮涨机会，中期维度白马是主线。参考历史经验，底部第一波反弹期间结构上来看是各行业间的普涨、轮涨。从更长时间的维度看，在经济复苏需巩固，海外降息再延后，市场风偏待修复的背景下，白马稳定或更稳健。从中长期维度看，24年政府工作报告强调要发展新质生产力，为未来产业发展指明方向，我们认为白马成长是未来的长期主线。

风险提示：稳增长政策落地进度不及预期，国内经济修复不及预期。