2022年10月，中共二十大报告中对深化国资国企改革作出重大部署，国企改革话题引起市场广泛关注。黄金珠宝行业中，央国企龙头相对较多，我们选取的老凤祥、菜百股份和中国黄金是国企改革的排头兵，三家公司ROE表现稳健，同时与其他行业的优质央国企类似，具备低估值，高股息的特点。

老凤祥：国企改革成功标杆，成长性穿越周期。老凤祥品牌历经百年传承，历久弥新，黄浦区国资委是公司第一大股东。公司收入增长穿越周期，2004-2022年收入CAGR为20.4%，我们认为长期优良的历史业绩与其多次重要的国企改革举措密切相关，具体包括：1）市场化股权改革：老凤祥有限在历史上经历了多次重要的股权结构变化，核心目的在于完善激励机制，聚焦市场化导向，2009年的股权转让是为了加强控制力度，避免同业竞争；2018年股权转让是为了解决管理层股权退出问题，推动股权多元化和混改；2023年股权转让是为了引入省代等更多股东资源，进一步丰富股权结构。2）薪酬激励：2018年起配合双百行动，公司核心管理层薪水大幅提升，薪酬体系更市场化；2018年后公司在子公司层面推行职业经理人制度，人员更精简，人效水平明显提升，同时深入推进“凤翔计划”，紧抓专技人才培养和青年人才培育。

菜百股份：深耕华北市场，国企改革激发成长潜力。菜百深耕华北市场，是著名北京老字号国企，北京西城区国资委是公司实际控制人，2021年成功上市。公司作为最早一批实施国企改革的公司之一，成立以来通过各项措施激发公司成长潜力，具体包括：1）1994年进行公司化改制，实现主要骨干员工入股；2）2000年，公司改制为股份公司，并引入多元化外部投资者；3）2015年后三次股权激励，绑定核心员工利益。

中国黄金：黄金珠宝行业唯一央企，17年增资扩股丰富股权结构。公司第一大股东为国资委全资控股的中国黄金集团，是第二批中央企业混改试点企业，2017年通过增资扩股，成功引进了包括经销商持股平台、员工持股平台、中信证券、京东等投资者，丰富股权结构；2018年进入的国企改革“双百行动”企业名单，根据2021年报，公司已完成“年底完成国企三年改革任务70%以上”既定目标；并积极组织开展“对标世界一流管理提升行动”，推进公司68项对标任务的落地实施，被国资委评为管理提升标杆企业。

我们看好国企改革对黄金珠宝行业相关企业内生活力的促进和激发，结合近年来黄金珠宝行业景气度持续提升（黄金价格持续走高、行业消费日益年轻化、国潮化和饰品化），我们对板块的成长性和龙头集中度不断提升保持乐观，推荐老凤祥(600612，买入)，建议关注菜百股份(605599，未评级)、中国黄金(600916，未评级)。

风险提示：金价波动，行业竞争加剧、终端消费风格变化和需求减弱