核心观点：2023年四季度以来，扩张性政策陆续落地，节奏较为密集。政府加杠杆效应显著推动社融存量同比增速持续回升，但市场对宽信用预期仍偏弱。我们认为，细究当前落地的扩张性政策，实际力度仍留有一定余地。主要的原因在于“化债”和“盘活存量”的两大诉求之下，扩张性政策一定程度上被“冲销”，其实际力度受到一定制约。比如，特殊再融资债置换存量债务，一定程度上抑制了主体融资需求。

根据我们的测算，若要实现2024年实际GDP5%的增速目标，在一定假设条件之下，意味着2024年社融存量平均增速需达到11.8%，高于2023年全年增速，以及基于“经济增长和价格水平预期目标相匹配”原则制定的中枢。随着开年“双降”落地，宽信用节奏将进一步加快，但政策仍需继续发力。后续的空间主要在于MLF等指标性政策利率调降，降准以及其他数量型结构性货币政策工具使用，配合政府加杠杆，进一步提升私人部门信心。

风险提示：（1）政策落地不及预期；（2）缴准缴税导致的资金面意外波动；（3）PSL等货币工具落地慢于预期。