主持：

张欣然王敬博

圆桌嘉宾：

平安理财首席固收投资官熊珣

银河证券FICC业务总部执行总经理张嘉为

鹏城实验室研究员、香港中文大学深高金客座教授孙东宁

微京科技创始人杨剑波

当前，量化技术的应用在债券投资领域愈发受到重视。业界认为，量化技术在固收领域中的应用将是一片“蓝海”。目前，国外成熟债券市场的量化策略发展状况如何?量化技术在债券投资中可以有哪些应用?为推动量化债券投资发展，需要完善哪些制度?

本期债市圆桌邀请平安理财首席固收投资官熊珣，银河证券FICC业务总部执行总经理张嘉为，鹏城实验室研究员、香港中文大学深高金客座教授孙东宁，微京科技创始人杨剑波就上述问题进行深入探讨。

同样的量化，不一样的逻辑

上海证券报：债券投资和股票投资在应用量化技术时，会有何区别?

熊珣：第一，发展阶段不同。股票，包括商品期货投资，由于其主要为场内交易，投资标的具有多样性和低相关性的特点，适合量化策略深度参与，同时股票商品参与者类型更加丰富，在各类型策略开发上也更加多元化;而虽近年来交易盘在利率债上的参与度逐年提升，但债券市场过去10年均以配置为主，固收量化更是相对小众，量化策略在固收投资上应用的深度和广度还比较低，无论是策略种类还是复杂度都依旧处于发展早期。

第二，参与门槛不同。股票等场内品种，在历史数据的深度、广度和质量上，都远超以场外交易为主的债券市场。数据是量化策略的基石，也是最重要的输入，数据的可得性和有效性决定了量化策略开发的土壤。债券市场历史数据记录的方式、精度均不及股票市场，因而数据需要更复杂地被收集、清洗和积累，才能投入实际的应用。

第三，底层逻辑不同。债券本身的波动和不同券种之间波动的差异性比股票小很多，且不少品种的流动性并不支持高换手的交易需求，股票市场的多因子等策略在债市是不宜直接应用的。对债券量化策略的设计而言，要同时兼具投资逻辑、实操经验以及量化能力，量化手段更多的是验证、实现长期积累的投资逻辑和经验，让其具备标准化运转和自我迭代检视的能力。

张嘉为：从量化角度，债券与股票两者数据结构差异较大。由于个股个体收益更多取决于行业与公司层面的基本面，因此股票量化投资围绕个股之间相关性较低、波动大的特点展开，多因子alpha体系成为权益量化的主流框架，通过挖掘各类因子与组合优化等方式来获取市场中的相对收益。而债券资产走势受宏观经济与政策方向影响更大、锚定效应更强，不同债券的价格都会受到政策利率与市场基准利率影响，仅考虑债券现券资产，其类别内部的相关性更高，债券现券资产可量化的维度相对权益市场因子较为单一。

但是，债券及其衍生资产横向资产的维度较广。仅以资产为例，债券包括利率债、信用债券、资产证券化产品、可转债;衍生品角度包括挂钩债券的国债期货、标债远期，还有挂钩货币市场利率的利率互换，以及利率期权，挂钩信用风险的信用衍生产品等;债券资产可量化的维度包括宏观利率层面、微观个券维度，也包括不同资产、不同品种、不同市场、不同久期等各种品种中的定价。

孙东宁：债券量化投资策略侧重于宏观经济分析、利率预测、到期收益率曲线分析、信用风险评估、期限结构分析等，股票量化策略则侧重于价格动量、价值投资、风险暴露与对冲、价格波动性和算法交易等等。

杨剑波：从根本上来说，两者的定价逻辑有区别。量化债券投资不能脱离定价本身，将量化股票投资的一些思路和策略生搬硬套到债券投资上显然是不适合的。举个简单的例子，在股票投资中可能采用动量策略来追涨，但是在债券投资中，追涨这个思路可能是有问题的。

境外债券市场已较广泛应用量化技术

上海证券报：目前，境外债券市场对量化投资的应用处于怎样的阶段?

熊珣：从买方机构的角度来看，境外债券市场量化投资的主要参与者是买方资管类机构，这类机构主要参与现券单边投资策略和以IRS(利率互换)、国债期货为代表的衍生品单边交易策略，单边投资交易策略的思路主要来自期货CTA交易策略，具体来说是捕捉品种的动量、反转和carry因子。除了针对单品种的方向的单边投资交易策略外，这类投资者还参与针对多品种间价差的相对价值交易策略和基差套利策略，具体来说是针对交易国债期货的基差、现券品种之间的相对价值、曲线平陡方向的相对价值进行交易。从交易量和换手率的角度来说，买方的债券量化投资交易量处于全市场债券量化投资交易量的主流地位。

从卖方机构的角度，主要的参与者是从事销售交易业务的投资银行，这些参与者主要通过搭建高频交易系统，利用线性优化、二次优化等符合机构风险偏好的优化求解方式构建系统化的做市报价的报价系统。该做市报价系统中，报价和交易的品种是全球多个国家的债券、IRS、国债期货、Swaption(掉期期权)等现货和衍生品，通过机构根据自身具体风险偏好设定的量化定价模型将上述产品互相关联，整合构建形成系统化的做市报价系统，具体的投资交易思路是在不活跃