一季度金融数据将更趋稳健

12月我国新增社融1.94万亿元（预期2.06万亿元），新增人民币贷款1.17万亿元（预期1.17万亿元），M2同比增长9.7%（预期10.1%）。三者均持平或略低于市场预期，我们认为这是政策和金融机构更趋理性的表现。

我们做出四点提示：

一是总体而言，相较此前连续超预期的金融数据，11、12月稍显平淡，我们认为这与央行近期“盘活存量”、“提升效能”的思路保持一致，金融投放力度向基本面趋势进一步回归，12月M2-M1剪刀差时隔3个月的首次收敛显示资金使用效能已经出现改善迹象。

二是信贷延续同比少增态势，但从节奏看表现强于季节性，体现出央行“均衡投放”的要求。当月新增人民币贷款1.17万亿元，处于历史同期中上游水平，但在去年高基数下同比少增2300亿元。值得提示的是，在当前实体经济真实融资需求偏弱的情况下，央行强调信贷“均衡投放”和“适度平滑”，12月信贷投放高于传统季节性强月11月，环比增加800亿元。结构上看，居民贷款表现优于企业贷款，短期贷款强于中长期贷款。需要指出的是，企业中长贷表现偏弱，同比少增3498亿元，除年末需求疲弱和银行储备“开门红”项目外，也一定程度受到化解地方债务（发债还贷）压制。

三是信贷投放相对节制的情况下，政府融资发挥了对社融的关键支撑作用。

当月新增政府债融资9279亿元，同比多增6470亿元，支撑了本月社融全部的（102.0%）同比增量，其中大部分由特别国债发行贡献。从目前已公布地区的地方政府融资计划看，一季度对社融的支撑力度可能下降。

四是剔除票据的表外融资同比持续改善。当月表外三项融资“双降”：合计减少1564亿元，同比多减145亿元。其中，未贴现银行承兑汇票同比多减1315亿元，是拖累的主要来源；信托+委托贷款同比多增1170亿元，已连续4个月改善，指向地产基建获得多渠道资金支持。

前瞻地看，一季度金融数据或更趋稳健。在央行的引导下，银行“开门红”力度相对克制；从已知的地方政府债券发行计划看，力度同样可能不达预期；IPO放缓和化债背景下企业直融将维持偏低水平。一季度社融的支撑力量可能主要来自去年特别国债资金落地使用及PSL等准财政工具发挥的撬动作用。

风险提示：需求改善不及预期，海外经济进入衰退。