一、核心资产将迎来估值修复

我们在此前的周报《如何跳出一致预期的陷阱》中提出，基本面/基本面预期决定了股价运动的趋势，但股价波动幅度不仅仅由基本面/基本面预期决定。

供给侧改革后行业龙头进阶、消费升级逻辑、以及政策支持下，电新、电子板块产业周期强势，2020年出口超预期、需求共振，构成了上一轮核心资产上行趋势的底层逻辑。而美联储退出加息周期开启量化宽松，外资重仓、机构抱团等因素，是该阶段核心资产估值不断上行的其他核心因素。

但，股价对基本面/基本面预期的极致偏离往往是脆弱的：2021年2月，通胀预期抬头，美国十年期实际利率迅速抬升导致全球流动性拐点出现，而彼时，相当多的核心资产高估值依赖于永续现金流估值模型，分母端拐点是永续DCF思维下估值崩塌的第一催化要素。

美元利率和全球基本面互为因果，构成了2021年7月以后核心资产下行的分母和分子，表面上来看，部分领域的产能过剩问题是供需不匹配的后果，底层原因是，当产业趋势遇到低利率环境，企业决策的博弈均衡一定是快速超前建设产能。

在经历了长时间调整后，部分行业已经看到了基本面拐点信号/拐点预期一致的出现，预期已经处于底部，但是核心资产走势的拐点并未明显出现，这是中美利差走阔后海外资金套利导致资金面形成负反馈，进而使得股价跌幅超出市场对基本面理解。

当行情演绎到极致后，股价容错空间也趋于极致，因此市场会对增量边际信息更为敏感。联储进入降息周期后，利率、资金面以及后续全球需求等因素将持续改善，股价对于基本面的偏离将调整，核心资产估值将会迎来修复。

二、寻找修复确定性较高的方向

当前核心资产在资金面负反馈螺旋影响下，下跌幅度超出了市场对基本面的理解，表现为估值大幅回撤，部分核心资产的估值甚至低于2019年行情启动之初时的估值水平。因此，寻找2021年下半年至今跌幅较大，且跌幅主要是由于估值贡献的板块，其中存在基本面预期改善信号的方向，修复确定性较高。

跌幅较大且主要是估值贡献的板块主要是大消费、新能源、消费电子。结合基本面情况，我们认为修复确定性较高的方向是：1）新能源：储能、锂电；2）大消费：创新药、中药、医药零售、白色家电、小家电；3）电子：存储、面板等周期品种，半导体设备。

三、估值确定性修复方向的基本面概况

新能源：

储能：大储持续高增、户储迎来反弹驱动需求回暖。需求侧：1）大储：光储价格双降带动储能收益率大幅提升，美国降本降息周期接连开启，大储增速有望高增；2）户储：欧洲去库接近尾声，东吴电新组预测24Q1经销商完成去库，叠加降本及降息预期下IRR上行，需求拐点明确，龙头公司订单及出货从24Q1起逐步恢复，价格及盈利保持基本稳定。供给侧：23年去库及碳酸锂价格波动影响，产业链出货增速略有下调。24年国内市场竞争依然激烈，当前电芯价格已跌至0.45-0.5元/Wh，较高点回落近55%，24年或有10%下行空间，价格筑底后行业加速出清。

锂电：24H1行业盈利见底，加速产能出清，25年供需格局改善，板块重拾成长性。需求侧：东吴电新组测算24年全球电动车同比增长20%，锂电需求同比增长25-30%，国内仍为最确定市场，25年海外需求有望略微提速。欧洲24年受补贴退坡影响，预计同比微增8%至316万辆，25年新车周期+碳排考核趋严，同比增速有望回升至30%+；美国短期仍受利率高影响，且本土车企新车延后，24年增速下修至近25%，销180万辆+，未来引入中国供应链，有望提速。供给侧：主产业链资本开支开始缩减，盈利水平基本24年中见底。目前盈利基本跌破二线厂商合理盈利水平，但由于23Q4及24Q1行业需求平淡，产业链仍有一轮降价，预计1H24底部将出现，2H24磨底，预计25年部分格局较好环节将率先走出。

大消费：

家电板块：受益于海外补库，需求回暖。白色家电（相较厨房大电等与地产相关性较弱）：今年补偿性消费释放后预计内销回归中枢，外销在美国补库的背景下有较大的改善空间，行业龙头份额有望再提升。小家电（可选消费）：受益于经济复苏后消费力提升，国货品牌不断推出新品，海外出口景气向上。

中药：国企改革持续推进，银发经济趋势下中药消费或将受益。一方面，中药板块国央企占比高，十四五阶段国企改革持续加码，中药企业陆续推进或完成股权转让、激励机制改革等改革举措，相关公司控费提效、利润改善可期。另一方面，我国人口老龄化进入新阶段，第二波“婴儿潮”人口即将步入60+，新老龄化群体拥有较强支付能力，23年中央经济会议将“银发经济”纳入工作计划，今年或有更具体政策出台，中药消费属性强，与老年人康养、治疗关系紧密的中成药OTC或迎放量。此外，受疫情干扰，基药目录已5年未进行调整，新版基药目录调整节点或已不远。考虑到最新医保目录对于中成药支持力度较大（2022年上市的7款中药新药全部纳入），新基药目录有望延续对中药鼓励态度，为24年关注要点。

创新药：一方面，政策规范创新环境，呵护创新药高效健康发展。供给侧，2021年CDE发布