结论：2023年整体看，实体经济融资中，政府融资占比不断上升，信贷与直接融资占比略有下降，广义货币M2同比相对较高表明货币供应力度不弱，但表征活化资金的M1同比偏低且比去年有所下降，资金传导至实体存在一定滞塞。我们认为提高资金转化融通效率，一方面需“定点击破”，针对房地产“三大工程”、地方政府化债进一步推进结构性金融、财政工具。

另一方面也需要数量、价格方面政策宽松，引导实体经济融资的实际利率进一步下降。

数据：12月新增人民币贷款11700亿元，同比少增2401亿元；2023年人民币贷款增加22.75万亿元，同比多增1.31万亿元。12月新增社会融资规模为19400亿元，同比多增6342亿元；2023年社会融资规模增量累计为35.59万亿元，同比多增3.41万亿元。12月社会融资规模存量同比9.5%，前值9.4%。M1同比1.3%，前值为1.3%；M2同比9.7%，前值10.0%。

要点：2023年12月末社会融资规模同比增长9.5%，2023年社融存量增速先降后升，7月份一度降至近年低点8.9%，8月以来政府债发行不断发力，重新支撑社融增速回升。社融拆分看，新增信贷贡献有所下降（全年新增22.22万亿，同比多增1.18万亿），而政府债券对新增社融的贡献较为突出（全年新增9.6万亿，同比多增2.48万亿），显示出政府支出对实体融资需求相对不足的对冲。另外值得注意的是直接融资占社融的比重不断下降。考虑到2023年四季度地方政府特殊再融资债发行近1.39万亿元，主要用于偿还存量债务，可能带来部分企业信贷和债券相应减少。

2023年12月末我国贷款余额同比放缓至10.6%，增速比2022年末下降0.5个百分点。在当前地产供需结构转变、地方债务化解背景下，居民和企业贷款的结构特征出现一定调整。居民端，月度贷款数据波动加剧，中长期贷款修复不及短期，居民中长期和短期贷款全年分别同比少增2000亿/多增7000亿，居民部门融资需求放缓、短期化倾向有所凸显。企业端，中长期贷款前高后低，重点领域金融支持不断，企业中长期信贷融资不弱，全年同比多增2.51万亿。

2023年M1增速整体呈下降态势，年末两月维持在1.3%的低位，结合2023年四季度CPI持续同比负区间运行，制造业PMI在收缩区间，体现当前经济复苏仍然曲折，实体经济资金活跃程度有待提高。12月份广义货币M2同比增速继续下滑0.3个百分点至9.7%。表征存款定期化的（M2-M1)/M1小幅回落至3.29，仍然偏高，M1同比偏低且比去年有所下降，表明资金传导至实体存在一定滞塞，若这一趋势不改M1增速可能还有继续下滑的压力。我们认为提高资金转化融通效率，一方面需“定点击破”，针对房地产“三大工程”、地方政府化债进一步推进结构性金融、财政工具。另一方面也需要一定程度的总量宽松，引导实体经济融资的实际利率进一步下降。

实际上今年1月9日10年国债收益率一度降至2.486%，创下2020年5月以来的新低，体现出债券市场对年初的宽松货币政策（降息、降准）有较强预期。我们在2023年12月发布的年度展望中认为，2024年或有30BP左右的降息空间。在相对宽松的货币政策之下，债券牛市有望延续，短期内国内权益市场或也有较大的回弹机会。

风险提示：国内宏观经济政策不及预期；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。