核心观点

无风险利率下行，驱动春季躁动行情展开，AI主升段引领，终端硬件是亮点，重视龙头公司的配置价值。

特征：AI主升段，引领反弹

2023年4月23日我们发布《慢就是快：TMT主升段将展开》，借助三轮典型的结构牛市复盘，也即，2013-2015年计算机牛市、2019-2020年半导体牛市和2020-2021年新能源牛市，对TMT主升段特征进行分析。以史为鉴，其一，牛市第一波行情启动时，指数上行斜率较为陡峭，在此期间，基金配置往往尚未明显提升，且盈利往往处在反转初期，往往对应盈利增速为负。其二，牛市第一波行情后，主升段逐步展开，主升段上行斜率放缓，基金配置往往在此期间开始提升，且盈利开始逐季反转向上。其三，估值视角看，三轮结构牛市，指数启动估值往往在30倍左右，并在后期呈现明显溢价。

人工智能引领TMT，2023年上半年迎来第一波急涨，休整后逐步进入主升段，其估值、盈利、基金配置等指标也契合牛市主升段特征。

就估值而言，TMT行情自2022年12月底启动，启动时PE-TTM为31倍，契合底部启动水平。截止2023年12月31日，TMT指数最新PE-TTM为39倍，仍处合理水平。

就盈利而言，自2022年12月底反转以来，TMT盈利在2023年处在逐季改善过程中，这点契合结构牛市的盈利特征。TMT基本面在2022年触底，展望后续周期复苏叠加人工智能带来的成长逻辑，景气有望延续修复。

就基金配置而言，估值合理叠加景气改善，TMT的配置价值显现。以普通股票型基金和偏股混合型基金为统计口径，观察其对TMT整体的配置比例，数据显示自2022年四季度以来持续显著提升，仅2023年三季度持仓边际回落。分行业看，电子的配置比例在2023年Q2和Q3持续提升，计算机的配置比例在2023Q1大幅提升但在2023Q2、2023Q3持续回落，通信和传媒的配置比例在2023Q1和Q2持续提升但在Q3回落。展望后续，我们认为随着AI对TMT的基本面拉动逐步显现，基金对TMT的配置比例有望继续提升。

亮点：AI终端，催化剂密集

回顾2023年一季度的人工智能行情，主要源自预期驱动的普涨。2023年4月，GPT-4作为AI里程碑式进展，也驱动了A股的人工智能第一波行情，除了部分算力公司有基本面线索，上半年人工智能行情的发酵主要源自预期驱动。

本轮人工智能行情，我们认为核心驱动源自AI终端进展。2023年AI终端硬件实现了从0到1的突破，各类终端硬件都迈出了AI赋能的第一步。2024年或是AI终端硬件元年，一方面AI硬件产品集中发售；另一方面随着技术的迭代，产品性能将不断提升，成本也有望逐步下降。相关公司有传音控股、立讯精密、领益智造、杰普特、春秋电子、长盈精密等。

与此同时，机器人也进展迅速。2024年有望为人形机器人量产元年。结合机械行业观点，关注技术壁垒高、价值量高、国产化空间大的行星滚柱丝杠、空心杯电机等环节。相关公司有三花智控、拓普集团、鸣志电器、绿的谐波、五洲新春、双环传动、恒立液压、博实股份、汇川技术、柯力传感、华依科技等。

风险提示

AI产业进展低于预期；美股波动超预期；经济修复不及预期。