11月社融同比增速为9.4%，比上月提高0.1个百分点，政府债连续第四个月成为最主要的支撑。11月人民币贷款增加1.09万亿元，同比少增1368亿元，其中企业中长期贷款表现不佳，同比少增2907亿元。11月新增贷款规模略低于wind一致预期，我们认为主要是因为特殊再融资债偿还存量贷款，银行主动盘活存量贷款，以及经济复苏仍有波折。受基数影响，11月的M2增速回落0.3个百分点。

事项：央行发布2023年11月份金融信贷数据。其中，新增信贷1.09万亿元（去年同期1.21万亿元）；新增社会融资总额2.45万亿元（去年同期1.98万亿元）；社融存量同比增长9.4%（上月9.3%）；M2同比增长10.0%（上月10.3%）。

对此，我们点评如下：

11月社融同比增速为9.4%，比上月提高0.1个百分点，政府债连续第四个月成为最主要的支撑。11月社融增量为2.45万亿元，比上年同期多4556亿元。从今年8月开始，政府债就成为社融增长的主要动力，11月也是这样。11月政府债净融资1.15万亿元，同比多4992亿元。10月24日全国人大常委会决定年内增发1万亿国债，11月这部分国债可能已经开始发行。根据wind统计，11月特殊再融资债券发行额约为3530亿元，相较10月10127亿元的发行额有所放缓。

11月股票融资359亿元，同比少429亿元。我们认为主要是受证监会控制IPO和再融资节奏，今年9-11月股票融资规模均为300-400亿元。11月企业债净融资1330亿元，同比多726亿元。11月本身债券发行规模不大，因为随着地方政府化债工作的推进，对城投平台的发债审核可能也在趋严，11月发行用途为“借新还旧”的城投债占比较大。之所以同比多增726亿元，是因为去年企业债发行基数低。去年11月债券市场波动较大，企业债利率明显上升，许多企业取消债券发行计划。非标融资变化不大，大致延续前几个月趋势。

11月人民币贷款增加1.09万亿元，同比少增1368亿元，其中企业中长期贷款同比少增2907亿元。11月企业贷款需求偏弱，新增企业贷款8221亿元，同比少增616亿元。企业贷款结构中，票据融资相对较多，同比多增了543亿元；企业中长期贷款偏少，同比少增2907亿元。今年7-10月，企业中长期贷款的同比少增幅度在700-1000亿元之间，11月的少增更加明显。11月居民贷款尚可，同比多增298亿元，其中居民中长期贷款同比多增228亿元，与10月情况接近。

我们认为近两个月数据反映了存量房贷利率下调之后的常态。贷款走势平稳反映出经济延续回稳向好态势，政策出台及时有力。央行政策呵护成效持续显现，加大力度推动贷款平稳增长。今年以来MLF逐月保持超额续作，前11个月累计新增超过1.7万亿元，有力支持流动性合理充裕。

11月新增贷款规模略低于wind一致预期，我们认为主要有三点原因：11月新增人民币贷款的Wind一致预期为12050亿元，而实际数据为10900亿元。此前市场对11月的贷款有相对较高期待，主要有两个因素。一是11月17日，央行等三部门召开金融机构座谈会，要求“着力加强信贷均衡投放，统筹考虑今年后两个月和明年开年的信贷投放”，市场认为银行会将部分明年的信贷挪到今年底投放。二是票据利率有所上行。11月底半年期票据转贴现利率为1.15%，略高于10月底1.08%的水平。最终数据低于预期我们认为有三个原因。一是特殊再融资债用于偿还存量债务。10月发行规模达1万亿元，这部分资金可能在11月被用于偿还城投平台的存量贷款，导致企业中长期贷款回落。二是2023年10月的中央金融工作会议提出了“盘活被低效占用的金融资源，提高资金使用效率”的要求。央行在三季度货币政策执行报告中解释道，盘活的主要是房地产贷款、地方融资平台贷款和基础设施贷款。三是11月制造业PMI录得49.4%，比10月下滑0.1个百分点，体现出经济复苏可能仍有波折。

受基数影响，11月的M2增速回落0.3个百分点，M1增速同样回落0.6个百分点。去年11月，债券市场波动较大，导致部分理财产品出现净值回撤。因此许多居民将理财赎回转为银行存款，这一过程会导致M2增加。2022年11月M2增速为12.4%，比2022年10月提高0.6个百分点。整体来看，当前M2增长与经济增长和价格水平预期目标相匹配。11月M1增速为1.3%，比10月回落0.6个百分点，企业的活跃度依然偏低。11月财政存款同比多增2300亿元，是连续第4个月同比多增，是当前银行资金面偏紧的背景之一。