近年来，从大类资产相关性上看，股债负相关性明显，这说明宏观因子而不是金融因子的作用明显增强了。

今年以来的大类资产表现，本质上反映了宏观因子层面“东升西降”大幅低于预期，中国经济遭遇了波折，而美国经济仍然呈现了较强韧性：

对于中国来说，如果剔除房地产，经济表现其实很不错，从一个角度来说，是地产对经济构成了较大拖累，从另一个角度来说，是中国经济真正实现了动力转换和结构升级；

对于美国来说，年初美联储应对银行业危机果断坚决，但问题没有被彻底解决，就业压力和财政再融资困难将逐渐成为美国难以权衡的问题；

我们认为，“东升西降”并不是逻辑错了，而仅仅是迟到了。

全球通胀差异是上述逻辑在微观主体“体感”上的一个强化，因为企业盈利、财政税收、居民收入都是名义变量，低通胀环境更容易让微观主体感受到“卷”的压力，偏高而非极端恶性通胀环境更容易掩盖经济增长的内生问题。通胀差异的背后是中国与其他国家政策路径选择的差异，不同政策选择没有优劣之分，待新的供需均衡出现时，“温差”就会逐渐消失。

总的来说，我们判断明年宏观配置策略可能会围绕着——迟到的“东升西降”这一逻辑展开，值得密切跟踪的宏观指标是人民币汇率，升值即代表市场对这一逻辑的认可；仍然值得警惕的是地缘政治因素的扰动，今年中美关系“低开高走”，明年需要注意是否会“高开低走”，只要不出现这种悲观情景，风险就是一种可控的状态。