本期投资提示：

事件：2023年10月14日，中国证监会调整优化融券相关制度，沪深北三大交易所随后出台优化融券交易和转融通证券出借交易相关安排（以下简称“融券新规”），旨在加强融券逆周期调节功能发挥，维护证券市场交易秩序。

调整优化融券制度，加强融券业务逆周期调节。2023年9月1日，金帝股份上市首日便融券卖出458.32万股，占其流通市值的9.35%，引发了限售股出借是否意味着绕道减持的巨大争议。在新股流通盘较小、券源稀缺的背景下，存在部分机构在新股上市首日拉高股价后再融券卖出，从中获取超额利润的可能，影响了新股估值的公允性，危害市场其他参与者的利益。此次相关规则的修改，是根据新的市场环境，所做的制度优化。对于约束不当套利行为、改善市场多空结构、促进市场多类型投资者利益的再平衡均具有积极意义。

保证金比例上调抬高融券成本，首发战配股份出借受限。融券端：保证金比例从不低于50%上调至不低于80%，私募投资者的融券保证金比例不低于100%。随着融券保证金比例的上调，通过融券交易做空的成本也随之提高，从而将引导投资者的买卖交易从投机导向转为价值导向和长期持有。出借端：全面注册制实施以来，沪深A股市场有占比63%的新股战配股份在首日融券出借。经统计，涉及融券卖出的新股，平均卖出量占战配股份数的51%，最高达97%。此次改革特别针对不同类型的战投出借行为做出新的规定：发行人高管核心员工战投不得在承诺持有期限内出借其获配的股票；其他战投前五个交易日内单日出借获配股票数量占其获配股票总数量的比例不得超过20%，合计出借比例不得超过50%。我们认为，融券新规适度规范限制战投获配股份出借，一方面，可促进上市公司专注主业；另一方面，将有利于稳定新股上市后的股价，减少潜在利益输送风险，约束不当套利，维护市场中小投资者利益。

定增和大宗融券同步规范，推动融券业务合规有序开展。此前市场曾出现通过融券实现锁价对冲或者限售股绕道减持的现象，扰乱了资本市场正常健康的运行秩序。此次交易所对定增和大宗融券同步进行规范，包括进一步明确持有限售股份、战略配售股份、大宗交易受让减持股份等有转让限制的股份的投资者及关联方均不得融券卖出。并对证券公司融券管理提出多项要求。

战投积极性或下滑，新股市场多空结构优化。战投融券出借加以限制后，势必会导致战投出借的附加收益大打折扣，叠加当前新股整体首发估值中枢较高，战投成本也相应更高。我们预期随着此次融券制度的推出，后续高管和外部战投积极性或将下滑，但随之而来的是网下投资者获配份额及配售比例将得到一定程度的提升。同时有利于改善新股市场多空结构，也将带动新股上市涨幅回升：全面注册制以来，涉及融券卖出的新股首日破发率约为28%，高于无融券卖出新股16%的破发率，融券卖出新股首日平均涨幅38.7%，低于无融券卖出新股的涨幅69.0%。

约束上市公司变相减持行为，提振资本市场信心。从二级市场角度来看，融券的收紧将约束上市公司内部人员通过融券变相减持，能够一定程度上减少投资者对于部分机构融券做空的担忧，减轻二级市场的做空和套现压力，有助于提振投资者信心。这也与今年8月份证监会出台的一系列活跃资本市场、提振投资者信心政策一脉相承。此外，证监会表示将及时总结评估融券机制运行效果，并根据市场情况适时调节，更好发挥融券机制的积极作用。

风险提示：融券制度调整、新股制度变化、市场环境变化等。