行业判断（β）：从供需判断铜价短期仍具有周期性，铜、钴价格长期坚定看多。1）铜的需求：结合电网投资、新能源车、空调、基建、地产、海外市场等，我们预计铜需求在2%-3%的年复合增长可期。2）铜的供给：近几年来头部矿企对全球铜矿产量增速已造成拖累，但中小矿山增量抵消了减产损失，总体依然实现了增长；我们预计铜的供给长期紧缺、短期需要视铜价而定，价格足够高，短期的紧缺就不会那么严重。3）铜价判断：短期来看，铜价仍然会表现出典型的周期特征，我们预计铜价的低点就在7500-8000美元/吨。4）钴价判断：预计到2030年，钴的需求将较2022年增长108%、接近38.8万吨(CAGR为10%)，市场规模较2022年增加一倍以上。供给：

2023年，全球初级和次级钴供应量将超过20万吨，到2030年有可能增加一倍以上。价格：到2030年需求CAGR为10%、供给CAGR为6%，由于需要额外的供应来填补不断扩大的市场短缺，钴产品价格将持续走高。

公司逻辑（α）：宁德时代成二股东强强联手，TFM争议解决释放高业绩弹性。1）股东层面：2022年宁德时代成为公司第二大股东，公司和宁德战略合作、深度绑定，共同开发Uyuni和Oruro两个巨型盐湖，这既是公司在新能源金属领域取得的又一重大突破，又实现了覆盖铜、钴、镍、锂的完整布局。2）产业协同：借助IXM打造“矿业+贸易”新模式，利用IXM在物流、风控领域的优势，通过产业链延伸降低生产运营成本。3）量的增长：铜、钴来自于KFM和TFM，钼、钨来自于东戈壁钼矿；4）业绩弹性：TFM项目争议解决，投产后公司将新增铜年均产量约20万吨，新增钴年均产量约1.7万吨，铜产量在现有基础上接近翻倍，具有稀缺、显著的业绩弹性。

盈利预测：我们预测，2023-2025年，公司EPS分别为0.37、0.42、0.48元，PE分别为16、14、12倍。给予公司2024年20倍PE，对应目标价为8.40元/股，给予“买入”评级。

风险提示：在建项目进度不达预期，供需和宏观经济造成铜、钴、钼、钨价格大幅波动，与宁德时代的合作不达预期，汇率波动影响业绩释放等