作为增加私募基金一级市场流动性的有效手段，S基金(SecondaryFund，即二手份额转让基金)被寄予厚望，吸引了各方的重点关注。然而实操中，S基金却面临着“看热闹的多、亲自下场的少”的现状。

过去一年，一级市场S基金成为备受关注的热门领域。随着北京、上海两地区域性股权市场先后启动私募股权基金份额转让试点，越来越多的VC(风险投资)/PE(私募股权投资)将目光投向了S基金这一重要的退出路径。

S基金在海外已经发展多年且相对成熟，但国内退出仍以IPO和并购等方式为主，S基金尚未得到投资人的重视。近两年，随着万亿规模的私募股权基金面临集中到期压力，大量LP(有限合伙人)排队等待退出，S基金逐步进入机构的视野，以期成为盘活流动性的“妙手”。随着国内S基金政策红利持续释放，投资圈也掀起了S基金投资热潮。

应该说，国内的S基金发展取得了一定成绩，但“吐槽”的声音仍时有出现。国内S基金发展的真实状况如何，还有哪些可以完善的空间?带着这些问题，证券时报联合全国创投协会联盟、上海S基金联盟以及深圳S基金联盟共同发起2023年S基金发展状况调研。此次调研获得近50家机构参与，涵盖了国资机构、市场化机构、政府引导基金、母基金、大型金融机构等参与S基金交易的主体。其中，市场化机构占比超过五成。他们中有近93%的机构管理的基金有到期退出需求，参与过S基金交易实现退出的机构占比超过四成。不过，已经单独设立S基金的机构并不多，占比仅不到两成，这意味着，通过协商撮合方式完成的交易仍为主流。

谈及S交易过程中的痛点、难点时，定价、资产、估值成为参与调查机构们提及的高频词，完善行业规则和标准，明确资产估值定价等成为他们的共同诉求。

S交易仍处早期阶段

机构在探索中前行

随着临期基金数量飙升，市场对多元化退出渠道的关注日益高涨，S基金成为缓解退出难的一种有力补充。

“我这里基本每天都有三四拨客人，昨天高瓴的人刚来过，下午还有IDG的合伙人也会来聊，大家都想着怎么出手手中的基金资产包，不论是外资、国资都有需求。”深圳一家专门做S交易的中介机构负责人告诉记者，“虽然我们看的项目比较多，但是100个里面有97个都会被否，最终能完成交易的只有很少数，S交易是一个非常专业的事情，做成一单没有说起来那么容易。”

孚腾资本相关负责人向记者表示，其所管理的S基金——上海引领接力基金目前正在稳步推进，去年11月份首只基金已经完成设立，去年12月完成了备案，“今年已完成第一笔投资，第二笔和第三笔投资也会很快完成，我们整体投资节奏较快，有适合的份额，做决策也会非常快”。

该负责人透露，“上海引领接力基金第一单份额是民营LP的基金份额，第二单目前计划是国资LP的基金份额。目前上海引领接力基金也在积极推动其他国资基金，特别是上海国资份额，预期今年三季度或四季度会有更多项目落地”。

根据执中不完全统计，2022年中国私募股权二级市场发生累计交易405起，覆盖396只基金，可获知的交易金额累计高达1021.45亿元，同比增长52.90%，近三年复合增长率达73.25%。

不过，业界一直有一种说法，S交易“看热闹的多、亲自下场的少”。真相是否如此?从接受证券时报记者问卷调查的机构提供的数据来看，参与过S交易的机构占比达到四成，分布在北京、上海、深圳、广州、山东等创投重镇，其中探索S交易的时间为1~3年的机构占比超过五成，这意味着有一半左右的机构都是在近3年内开始探寻S交易的机会。值得一提的是，在上述参与S交易的机构中，有四成的机构是作为买方和卖方都参与交易的。不过，从交易数量来看，超过60%的机构参与的交易量在1~5单区间，一定程度上表明市场虽然比较热闹，但是实际有成功交易记录的机构数量并不多。

有业内人士透露，虽然基于工商信息披露的数据，S基金市场整体交易规模是1000亿元，但实际情况会比这个数字少，比如同一持有人左手倒右手的交易和其他非市场化的交易，实际市场化交易规模约在500亿~600亿元左右。

“S交易在海外市场是一个高门槛的事情，国内市场在高速发展，卖方内部流程与目标仍在形成过程中，进一步增强了S交易的难度。就我们做过的交易来看，买方类型很多元化，包括S基金、母基金、金融机构、国资与资产管理公司(AMC)、券商子公司、银行理财子公司，还有第三方理财、企业投资人、家办、信托等;且大部分买方在近两年成立，对于交易流程和价格还在摸索过程中。”赋航资本创始合伙人廖一帆告诉记者。

在受访机构中，参与S基金交易份额单笔最高金额在1亿~5亿元人民币区间的比例最高，占到五成，5000万元以下的占比为两成，最终交易的价格区间则以双方协议价格为准，表明S交易作为非标产品，成交的每一单都需要定制。

从已经成功交易的案例来看，国资和海外专业的S基金最终交易价格区间普遍较高，典型案例如：全球最早从事S基金业务的投资机构之一科勒资本在今年4月宣布与君联资本完成首笔以人民币计价的GP(管理合伙人)主导交易，总金额约为3.15亿元人民币。相对而言，民营机构和市场上的第三