本期投资提示：

随着我国个人养老金账户制度逐步完善，试点区域已经初显成效，未来我国个人养老金规模扩张可期。

2022年4月21日，国务院办公厅印发了《关于推动个人养老金发展的意见》正式发布。意见对个人养老金账户制设立、参与范围、领取方式、投资方式作了明确规定，并且将国内个人养老金管理从“产品制”转向“账户制”。这对于我国建设多层次养老保险体系意义重大，也意味着我国第三支柱发展迈出重要一步。根据中国保险资管业协会披露：截至2023年3月，共计3038万人开立个人养老金账户，其中超过900万人完成资金储存，储存总额182亿元，人均储存水平为2022元，购买产品总额超过110亿元。

参照海外经验，中国养老金体系结构中个人养老金的占比相对偏低，而家庭金融资产中投资个人养老金的占比同样偏低。一方面，美国个人养老金账户规模占总规模从1995年的23%提升至2022年的34%，个人养老金和401（K）组合占总资产的比重已经超过了50%。而截至2021年，我国养老金第一支柱和第二支柱规模分别为6.4万亿和4.4万亿，第三支柱个人养老金目前规模远不及前两者，未来潜在空间巨大。另一方面，当前美国家庭金融资产中约有11.8%配置到养老金个人账户。根据央行和建信信托调查，中国家庭金融资产约为160万亿元（2021年年底值，未来仍然存在增长空间），金融资产占比约为20%，若参考美国养老金的占比，长期我国个人养老金规模将达到3.8万亿元。

尽管我国个人养老金发展空间较大，但积累过程仍要循序渐进，需要就业人口增加、人均收入增长、养老储蓄意识增强等多个因素共同配合。根据我们测算，乐观、中性、悲观假设下，我国个人养老金2023年到2030年的累计规模将分别达到3.43万亿元、2.36万亿元、1.68万亿元。具体测算逻辑和假设如下：由于个人养老金账户的金额缴纳具备免税优惠，因此对于纳税群体而言更有吸引力。我们假设纳税人数与城镇就业人口成正比并且赋予其一定的增长率，通过目前的比例假设实际的缴费人数，并且假设人均可供储蓄和投资金额与实际缴费额成正比，从而得到个人养老金规模潜在空间。1）有多少人有能力并且有意愿纳税？由于人均收入随着时间的普遍提升叠加政府减税降费的意愿，并且收入增速预计高于城镇就业人口增速，所以在短时间内纳税上限如果没有改动的情况下，纳税人数占城镇就业人员的比例预计提升，我们假定城镇就业人口增速未来10年保持1%的增速，并且城镇就业人员纳税率预计从2019年的15%持续上升至2024年的20%并且维持不变至2030年。2）纳税人的个人养老金账户的开户比例和总缴费人数占比是多少？根据人民日报，截至2023年5月25日，个人养老金参加人数达3744万人，预计2023、2024、2025年覆盖范围分别是66%、80%、90%，而2026年之后实现100%。并且实际缴费参与度并不高，仅为参加人数的31.37%。乐观、中性和悲观的情况下，我们假定从2023年开始实际缴费人数在个人养老金参加人数的占比从32%开始分别以每年增加4%、2%、1%的增速上升。3）实际个人养老金预计缴费额是多少？根据新康养研究，个人养老金投资金额占人均可供储蓄和投资金额大约18%，其中人均可供储蓄和投资金额≈城镇居民人均可支配收入-城镇居民人均消费支出。根据过去5年的累计增速，本文假设未来城镇居民人均可支配收入、人均消费支出在2023到2030的年均增速为6.2%和4.5%，同时在整体政策支持和养老金投资观念逐步渗透后，养老金投资占比将逐年提升。乐观、中性和悲观的情况下，我们假定从2023年开始养老金投资占比分别以每年增加3%、2%、1%的增速上升。

资料来源：人民日报、新华网、界面新闻、申万宏源研究?风险提示：国内居民养老储蓄意识提升缓慢。